1H25 GPM压力保持不变；将TP降至2.11港元

1小时25分钟 GPM 压力保持；调整 TP 至港币2.11 目标价格HK$2.11(Previous TPHK$2.34)上/下侧43.8%当前价格HK$1.47 因特隆2025年前三季度的营收同比增长5%，基本符合我们的预期，但由于下游客户的定价压力，净利润同比下降了49%。2025年前三季度毛利率为13.5%（对比2024年前三季度的16.9%），因特隆保持了7.4%的高研发费用率，因为订单需求依然强劲（量同比增长30%以上）。按业务板块划分，安全/动力总成/云业务的营收同比增长了27%/15%/135%，但新能源/车身控制/服务板块的营收下降了-1%/-26%/-13%。展望未来，因特隆强调了以下积极进展：1）智能驾驶：推出基于J6的新MADC4.0域控制器；2）机器人：推出为具身机器人和工业自动化的新GRC1.0高性能控制器解决方案；3）强劲的订单储备：2025年前三季度新增112个量产项目（其中10个面向海外客户）。综合来看，我们下调了2025-2027财年的盈利预期，并基于滚动市盈率9倍2026财年预期（此前为9倍2025财年预期），将目标价下调至港币2.11元，维持买入评级。 中国科技 Alex NG(852) 3900 0881 alexng@cmbi.com.hk 李汉清lihanqing@cmbi.com.hk 1H25：弹性收入，受近期GPM压力拖累。尽管中国汽车供应链竞争加剧，英特隆在2025年上半年实现了5%的营收同比增长，但毛利率同比下滑2.4个百分点至13.5%，反映出上游供应商在OEM持续价格战的压力下利润空间受到挤压。按业务板块划分，新能板块受MCU/BMS领先地位影响，在上半年营收基本持平（同比下降1%），而安全系统/云服务器板块分别实现27%/135%的同比增长，主要得益于主动悬架渗透率提升和AI服务器需求增长。车身系统板块同比下滑26%，主要原因是退出低利润项目。 最新进展：J6 MADC4.0域控制器、机器人GRC1.0控制器和海外扩张。为实现自动化/互联互通，英特龙推出了支持高级功能（例如NOA）的MADC4.0域控制器（基于J6），面向L2+及以上级别的ADAS市场。在机器人领域，英特龙拓展至具身人工智能机器人，并与迪瓜机器人合作正式发布GRC1.0高性能控制器。在海外市场，英特龙在2025年上半年获得了112个新量产项目，其中10个来自出口型号或海外客户（例如日本和欧洲），标志着其全球化战略的初步成功。 预期利润率逐步回升至2025年下半年预期；维持买入评级。展望未来，管理层仍然保持乐观，预计随着“反通胀”政策将在2025年下半年生效，利润率将逐步恢复。总体而言，我们下调了2025-2027财年的预期，并将目标价下调至港币2.11，基于滚动9倍2026财年预期市盈率（对比9倍2025财年预期市盈率）。维持买入评级。 来源：FactSet 盈利修正 估值 维持买入，新止盈位HK$2.11 我們的新目標價為港幣2.11元，基於9倍2026年預期市盈率（此前為9倍2025年市盈率），與6年歷史平均市盈率一致，考慮到短期行業面臨的壓力。即將出現的催化因素包括ADAS/AD佔比提升、純電客戶市場份額增長以及海外擴張。 来源：彭博，招商银行证券研究所（CMBIGM）估计 来源：彭博，招商银行证券研究所（CMBIGM）估计 披露与免责声明 分析师认证 负责本研究报告内容的主要研究分析师，整体或部分地证明，就本报告涵盖的分析师所覆盖的证券或发行人而言：(1)所表达的所有观点都准确地反映了其本人对相关证券或发行人的个人看法；以及(2)其任何部分报酬均未直接或间接地与其在本报告中表达的特定观点相关。此外，分析师确认，既非分析师本人亦非其关联方（根据香港证券及期货事务监察委员会发布的《行为守则》定义） 佣金) (1)在本研究报告发布日前30个日历日内曾买卖或交易本研究报告所涵盖的股票； (2)在本研究报告发布日后3个工作日内将买卖或交易本研究报告所涵盖的股票； (3)任本报告中列出的任何香港上市公司的职务；以及 (4)对本报告中列出的任何香港上市公司有任何经济利益。 具有未来12个月超过15%的潜在回报的股票：具有未来12个月+15%至-10%的潜在回报的股票：具有未来12个月超过10%的潜在损失的股票：股票未获得CMBIGM评级 行业预计在未来12个月将表现优于相关基准广泛市场 : 行业预计在未来12个月将与相关基准广泛市场表现一致 :行业预计在未来12个月将表现逊于相关基准广泛市场 重要披露 任何证券交易都存在风险。本报告包含的信息可能不完全适用于所有投资者的目的。中银国际不提供个性化投资建议。本报告是在不考虑个人投资目标、财务状况或特殊要求的情况下编制的。过去的表现并不能预示未来的表现，实际事件可能与报告中包含的内容有重大差异。任何投资的价值和回报是不确定的，并且不保证，可能会因为其依赖于底层资产或其他可变市场因素而波动。中银国际建议投资者独立评估特定的投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问，以做出自己的投资决策。本报告或其中包含的任何信息，均由中银国际编制，仅用于向中银国际的客户提供信息。 或其附属公司，该报告分发至其手中。本报告并非，也不应被视为购买或出售任何证券或任何证券权益或进行任何交易的提议或招揽。CMBIGM及其任何附属公司、股东、代理人、顾问、董事、高管或员工均不对因依赖本报告中包含的信息而产生的任何损失、损害或费用承担任何责任，无论这些损失、损害或费用是直接的还是间接的。任何使用本报告中包含的信息的人均自行承担全部风险。本报告中包含的信息和内容基于对被认为公开可用且可靠的资讯的分析和解释。 CMBIGM已尽力确保但不保证其准确性、完整性、及时性或正确性。CMBIGM以“现状”为基础提供信息、建议和预测。信息及内容如有变更恕不另行通知。CMBIGM可能发布其他信息及/或结论与本次报告不同的出版物。这些出版物在编制时反映不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能做出与本次报告建议或观点不一致的投资决策或采取自有头寸。 CMBIGM 可能持有头寸、做市、担任主承销商或参与本报告所提及的公司的证券交易，为自己和/或代表其客户不时进行。投资者应假定 CMBIGM 与本报告中的公司具有投资银行业务或其他业务关系。因此，收件人应注意 CMBIGM 可能存在影响本报告客观性的利益冲突，且 CMBIGM 将不对此承担责任。本报告仅供预期收件人使用，未经 CMBIGM 书面事先同意，本出版物不得以任何目的全部或部分复制、重印、销售、重新分发或出版。如需更多关于推荐证券的信息，请随时提出要求。 对于此文件在英国的接收者 本报告仅提供给：(I)属于2000年金融服务和市场法案（金融推广）订单2005第19(5)条的人（该订单，以下简称“本订单”）或 (II) 属于本订单第49(2)(a)至(d)条（“高净值公司、非法人协会等”）的人，未经CMBIGM事先书面同意，不得提供给任何其他人。 对于本文件在美国的接收者 CMBIGM并非美国注册的证券经纪商和交易商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告编制和研究分析师独立性的规则约束。负责本研究报告内容的首要分析师未在美国金融业监管局（“FINRA”）注册或具备研究分析师的资格。该分析师不受FINRA规则规定的、旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突影响的适用限制。本报告仅限于根据1934年美国《证券交易法》（经修订）第15a-6条定义的“主要美国机构投资者”在美国分发，且不得提供给美国任何其他人士。接受本报告的美国主要机构投资者代表并同意其不会将本报告分发给任何其他人士。希望根据本报告提供的信息进行购买或出售证券交易的任何美国接收者应仅通过美国注册的证券经纪商和交易商进行。 对于此文件的新加坡收件人 本报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（公司注册号：201731928D）在新加坡分发，该机构是根据《新加坡财务顾问法》（第110章）中定义的免税财务顾问，并受新加坡金融管理局监管。CMBISG可根据《财务顾问规例》第32C条项下的安排，分发其各自境外实体、附属机构或其他境外研究机构生产的报告。如果报告在新加坡分发给了《证券及期货条例》（第289章）中定义的非认证投资者、专家投资者或机构投资者以外的人士，CMBISG仅对向这些人士提供的报告内容承担法律所要求的法律责任。新加坡收件人应就与报告相关或由此引发的事项，联系CMBISG，联系电话为+65 6350 4400。