《杖剑传说》表现亮眼，2025上半年收入增长29%

优于大市 《杖剑传说》表现亮眼，2025上半年收入增长29% 核心观点 公司研究·财报点评 传媒·游戏Ⅱ 2025上半年公司收入增长29%，第二季度新游戏上线收入增长加速。1）2025上半年，公司收入25.2亿元，同比增长28.5%，其中老游戏《问道手游》流水同比下滑7.3%至10.7亿、新游戏《问剑长生（大陆版）》《杖剑传说（大陆版）》流水分别为5.7亿和4.2亿；归母净利润6.5亿元，同比提升24.5%，主要由于《一念逍遥（大陆版）》。2）单看第二季度，公司的营业收入为13.8亿元，同比增长33.9%；归母净利润3.6亿元，同比增长36.6%。 证券分析师：张衡证券分析师：陈瑶蓉021-60875160021-61761058zhangheng2@guosen.com.cnchenyaorong@guosen.com.cnS0980517060002S0980523100001 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价458.50元总市值/流通市值33031/33031百万元52周最高价/最低价479.99/172.10元近3个月日均成交额588.04百万元 毛利率同比增长4.1个百分点，费用率整体略增1.3个百分点。2025上半年，公司的毛利率92.3%，同比增长4.1个百分点；费用率整体上升1.3个百分点 至54.4%， 其 中 销 售/管 理/财 务/研 发 费 用 率 分 别为33.2%/8.2%/-1.2%/14.2%，分别同比+5.8/-1.0/+2.3/-5.8个百分点，主要由于新品上线买量费用上升。 《杖剑传说》表现优异。1）境内游戏方面，《问道手游》流水同比下滑7.3%至10.7亿，其中第二季度流水同比基本持平；2024年10月上线的《封神幻想世界》和2025上半年上线的《问剑长生（大陆版）》《杖剑传说（大陆版）》贡献增量收入和利润。2）境外方面，公司的境外游戏收入下滑21.0%至2.0亿元，主要由于《飞吧龙骑士（港澳台韩版）》《一念逍遥（欧美版）》本期流水有所减少。3）储备产品方面，公司将持续推进自研产品《杖剑传说》《问剑长生》的全球化发行，此外公司将代理运营三国题材SLG游戏《九牧之野》。4）IP孵化业务方面，公司取得《明克街13号》《术师手册》等多部网文IP的游戏改编权，积极探索IP运营以拓宽用户基础。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《吉比特（603444.SH）-业绩筑底，关注新品表现》——2025-04-02《吉比特（603444.SH）-第三季度业绩降幅收窄，关注代理产品表现》——2024-10-28《吉比特（603444.SH）-上半年分红比例62.4%，第二季度收入降幅收窄》——2024-08-19《吉比特（603444.SH）-老游戏承压2023年收入下滑19%，关注2024年新品发布》——2024-04-10《吉比特（603444.SH）-老游戏流水承压，前三季度收入下降14%》——2023-10-30 风险提示：新品上线进度或流水不及预期；产品竞争激烈；监管风险。 投资建议：公司新产品表现亮眼、自研产品海外发行及代理产品有望贡献增量，维持“优于大市”评级。由于公司的《杖剑传说》表现优异，我们上调盈利预测，预计2025-2027年净利润分别为14.5/15.4/16.3亿（原预测为10.1/11.4/12.3亿 ） ，EPS分 别 为20.15/21.33/22.64元 ， 对 应PE为22x/21x/19x；公司产品研发实力较强、长线运营能力优秀，下半年自研产品海外发行、代理产品都将贡献增量，维持“优于大市”评级。 2025上半年公司收入增长29%，第二季度新游戏上线收入增长加速。1）2025上半年，公司收入25.2亿元，同比增长28.5%，其中老游戏《问道手游》流水同比下滑7.3%至10.7亿、新游戏《问剑长生（大陆版）》《杖剑传说（大陆版）》流水分别为5.7亿和4.2亿；归母净利润6.5亿元，同比提升24.5%，主要由于《一念逍遥（大陆版）》。2）单看第二季度，公司的营业收入为13.8亿元，同比增长33.9%；归母净利润3.6亿元，同比增长36.6%。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 毛利率同比增长4.1个百分点,费用率整体略增1.3个百分点。2025上半年，公司的毛利率92.3%，同比增长4.1个百分点；费用率整体上升1.3个百分点至54.4%，销售/管理/财务/研发费用率分别为33.2%/8.2%/-1.2%/14.2%，分别同比+5.8/-1.0/+2.3/-5.8个百分点，主要由于新品上线买量费用上升。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 《杖剑传说》表现优异。1）境内游戏方面，《问道手游》流水同比下滑7.3%至10.7亿，其中第二季度流水同比基本持平；2024年10月上线的《封神幻想世界》和2025上半年上线的《问剑长生（大陆版）》《杖剑传说（大陆版）》贡献增量收入和利润。2）境外方面，公司的境外游戏收入下滑21.0%至2.0亿元，主要由于《飞吧龙骑士（港澳台韩版）》《一念逍遥（欧美版）》本期流水有所减少。3）储备产品方面，公司将持续推进自研产品《杖剑传说》《问剑长生》的全球化发行，此外公司将代理运营三国题材SLG游戏《九牧之野》。4）IP孵化业务方面，公司取得《明克街13号》《术师手册》等多部网文IP的游戏改编权，积极探索IP运营以拓宽用户基础。 盈利预测调整说明： 公司自研产品《杖剑传说》5月29日上线后表现良好，预计下半年将持续贡献较多 增 量 业 绩 ， 因 此 我 们 上 调 盈 利 预 测 ， 预 计2025-2027年 净 利 润 分 别为14.5/15.4/16.3亿（原预测为10.1/11.4/12.3亿）。具体看： 1、收入：公司的收入主要由自主运营、联合运营、授权运营业务构成。 1.1）自主运营业务方面，公司的自研产品《问剑长生》《杖剑传说》贡献较多增量，2025上半年自主运营收入提升51%至15.2亿元，下半年有望维持增速，预计2025全年收入30.1亿元，2026~2027年出于保守起见预计收入增长8%~10%。 1.2）联合运营业务2025上半年收入提升9%至8.2亿元，发展较为稳健，未来将代理发行《九牧之野》，但由于上线时间未确定，保守期间假设2025年联合运营收入增长15%，假设2026~2027年收入增速也在15%左右。 1.3）授权运营业务上半年发展较为稳健，预计未来三年维持13%~15%的增速。 2、毛利率：公司的新游戏上线带动毛利率提升，预计2025年毛利率为90%，保守起见假设2026~2027年毛利率在88%~89%左右。 3、费用率：公司的费用控制较为严格，预计未来三年销售/管理/财务费用率控制在25.5%/7.5%/2%左右，公司的研发投入较大，预计未来三年维持在16%~17%左右。 综 合 来 看 ， 我 们 预 计 公 司 的 净 利 润 为14.5/15.4/16.3亿 元 ， 分 别 同 比 增长53.7%/5.8%/6.1%。 投资建议：公司新产品表现亮眼、自研产品海外发行及代理产品有望贡献增量，维持“优于大市”评级。由于公司的《杖剑传说》表现优异，我们上调盈利预测，预计2025-2027年净利润分别为14.5/15.4/16.3亿（原预测为10.1/11.4/12.3亿），EPS分别为20.15/21.33/22.64元，对应PE为22x/21x/19x；公司产品研发实力较强、长线运营能力优秀，下半年自研产品海外发行、代理产品都贡献增量，维持“优于大市”评级。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032