周期筑底，大珍破局

周期筑底，大珍破局 2025年08月21日 买入（维持） 证券分析师苏铖执业证书：S0600524120010such@dwzq.com.cn证券分析师孙瑜 执业证书：S0600523120002suny@dwzq.com.cn ◼战略单品大珍全新上市，以极致质价比回应理性消费需求。公司全新战略级单品“大珍·珍酒”近期正式上市，定价888元，酒质对标市面2000元酱香产品。大珍以真年份酒体凸显稀缺价值感，以珍酒一贯的简约包装设计突出高端辨识度，在理性消费回归背景下，以质价比穿透力打开市场需求。新品在酒体品质、包装设计、防伪溯源等方面做全方位升级，以5年基酒（酒体酿造时间不晚于2020年），辅以20年以上老酒调味。公司通过低准入、高回报、全控价、持续收益的模式机制，强化“厂家－商家－消费者”信任链，旨在合力打造有市场影响力的现象级大单品。 市场数据 收盘价(港元)10.15一年最低/最高价5.56/10.90市净率(倍)2.26港股流通市值(百万港元)31,464.12 ◼“万商联盟”模式创新，大珍破局前景可期。大珍作为逆势推出的次高端差异化单品，其模式创新在于：终端成交价统一透明，厂家严格管控渠道秩序，保障高渠道利润。对此，公司1是匹配短链直控模式，进行渠道全控价，经销商即期利润主要来自顺价价差，事后返利兑现周期相对较长（须严格遵守价格红线才可解锁）；2是设立业务员—联盟商—稽核人员—总部4层机制进行监督，推行以来公司已雷厉处理20余家违规商家，有力保障商家信心。我们预计2026年达成5000~8000家招商概率较大：目前公司签约商已达2116家，后续1是考虑金东集团体系内可转化客户数量有几千家，2是伴随产品势能提振，竞品客户转化面也有望进一步打开，预计2026年招商数量有望较2025年翻倍。 基础数据 每股净资产(元)4.12资产负债率(%)28.84总股本(百万股)3,388.62流通股本(百万股)3,388.62 相关研究 《珍酒李渡(06979.HK:)：25H1业绩预告点评：下行期攻坚克难，多举措积极应对》2025-08-07 ◼2025年主要省区基础稳定，期待老品去库后较早兑现周期修复弹性。2025年公司及时调整营销节奏，以去库出清为主。分省区看，主要省份贵州、河南、湖南、广东渠道秩序相对保持稳定、动销降幅可控。分产品看，珍10卡位宴席场景，仍有招商兑现；珍15批价波动好于行业整体水平，预计后续销售体量有望随场景修复；高档光瓶酒销售规模基本维持，团购培育模式日臻成熟。 《珍酒李渡(06979.HK:)：转变思路积极应对，厚积薄发砥砺前行》2025-05-19 ◼盈利预测与投资评级：1）大珍作为破局新品，低准入、高收益，并以持续分红机制提倡厂商长期合作，招商汇量前景可期，有望带动公司成长弹性快速修复。2）国内高度白酒消费省区已明显染酱，酱酒次高端需求具备扩容空间。对标浓香，酱酒品牌第二梯队（2~5名）仍有较大份额集中度提升空间（15% vs 35%）。横向对比其他酱酒，珍酒渠道管理稳扎稳打，圈层培育亦走在前列。我们亦看好珍酒老品基本盘在后续周期复苏过程中率先实现份额突围。考虑大珍招商增量贡献，我们调整2025~2027年公司non-IFRS归母净利预测为12.7、16.1、19.7亿元人民币（前值为12.3、13.7、16.8亿元人民币），对应non-IFRS PE为24.8、19.6、16.0x，维持“买入”评级。 ◼风险提示：宏观修复不及预期，次高端价格及费用竞争加剧，渠道库存消化不及预期等。 内容目录 1.战略单品大珍全新上市，以高品质、新模式开拓市场需求..........................................................3 1.1.新产品：以高质价比回应理性消费需求.................................................................................31.2.新模式：以“万商联盟”重塑渠道模式.................................................................................31.3.新营销：线上线下共同发力，新品热度持续出圈.................................................................42.“万商联盟”模式创新，大珍破局前景可期..................................................................................53.老品稳扎稳打，有望较早兑现修复弹性..........................................................................................64.盈利预测及投资建议..........................................................................................................................85.风险提示............................................................................................................................................10 图表目录 图1：大珍产品图示...............................................................................................................................3图2：大珍拥有多维度防伪手段...........................................................................................................3图3：珍酒李渡“万商联盟”模式梳理...............................................................................................4图4：珍酒李渡签约姚安娜为白酒“申遗大使”...............................................................................5图5：董事长个人IP短视频进行高频输出.........................................................................................5图6：目前大珍已签约2000+商...........................................................................................................6图7：未来大珍致力于打造2万团购商组织.......................................................................................6图8：高端价位产品批价走势对比.......................................................................................................6图9：次高端价位产品批价走势对比...................................................................................................6图10：白酒各价位带销售规模（出厂口径）同比.............................................................................7图11：白酒各价位带销售规模（出厂口径）及占比.........................................................................7图12：酱酒行业头部酒企收入集中度变化.........................................................................................7图13：浓香行业头部酒企收入集中度变化.........................................................................................7 表1：主要酱酒公司渠道管理模式对比...............................................................................................8表2：公司收入拆分及盈利预测（单位：百万元）...........................................................................9表3：可比公司估值表（截至2025/8/20收盘价）............................................................................9 1.战略单品大珍全新上市，以高品质、新模式开拓市场需求 公司全新战略级单品“大珍·珍酒”近期正式上市，定价888元，酒质对标市面2000元酱香产品。大珍以真年份酒体凸显稀缺价值感，以珍酒一贯的简约包装设计突出高端辨识度，在理性消费回归背景下，以质价比穿透力打开市场需求。 1.1.新产品：以高质价比回应理性消费需求 新品大珍·珍酒以“真实年份”迎合高质价比需求，全方位升级凸显产品价值。2025年6月，珍酒李渡战略级单品“珍酒·2020真实年份”（又称大珍·珍酒）正式上市，产品在酒体品质、包装设计、防伪溯源等方面做全方位升级。1）酒体品质方面，大珍选用200多种不同轮次、不同典型体优质基酒精心勾调，以5年基酒（酒体酿造时间不晚于2020年），辅以20年以上老酒调味。2）产品包装方面，大珍采用珍酒极简主义光瓶酒风格，以“明四家”之一的沈周书写“珍”字为核心视觉符号，瓶口采用高密封性铁盖，瓶身用传统非遗宣纸包裹，外盒由匠人手工制作，以经典包装设计彰显美感，提升产品收藏价值，亦保障酒体不跑漏、醇香持久。3）在防伪溯源方面，大珍通过NFC信息溯源、一盖一码技术等，帮助鉴真识假、遏制伪劣产品、管控区域窜货。 数据来源：珍酒李渡公众号，东吴证券研究所 1.2.新模式：以“万商联盟”重塑渠道模式 围绕大珍新品，公司打造“万商联盟”，以“不压货、全控价、持续分红”模式重构渠道生态。公司通过低准入、高回报、全控价、持续收益的模式机制，强化“厂家－商家－消费者”信任链，旨在以范围更广、时间更长的团购商合作，共同打造有市场影响力的现象级大单品。 合同任务：首年合同任务100件，对应货款约33万元。价格体系：550元打款价，成交指导价600元。返利：渠道除即期顺价价差外。无违规情况下，合作满半年，返利50元；合作满1 年，再返利50元；若违规，返利兑付延期半年。 严格管控渠道秩序：明确禁止线上销售、禁止低价销售、禁止同行分销3