周期筑底，“国际”破局 中国东航（600115）

航空机场/公司深度研究报告/2026.08.03 证券研究报告 航空系列研究（四） 投资评级:买入（首次） 立足“国际化”上海，收益精细化管控显著改善业绩，回购彰显信心。公司是国内唯一京沪双主基地航司，2025年末运营826架平均机龄9.4年的客机，上海市场份额升至43%，坚持往远处飞、往国际飞、往新兴市场飞，优化国内外航网布局，是国际通航点最多的国内航司，在中日/中韩线份额第一，是欧美市场份额第二的中方承运人。公司坚持收益精细化管控，创新产品服务，2025年6月起客座率在三大航中领跑，并驱动座公里收入提升，单位非油成本呈下降趋势，经营业绩改善显著。2024年11月至2025年11月，公司回购A股约3.4亿元；2026年3月公司开启新一轮5-10亿元的回购计划。 ❖供给预计长周期趋紧，需求稳健增长，行业供需反转在即。供给侧，国内存量飞机老龄化问题日益突出，因发动机短缺、技术工人不足等影响，波音/空客产能恢复陷入瓶颈，预计供给长周期趋紧。需求侧，国内需求稳健增长，免签政策扩容拉动出入境游双向升温。2025-2026年行业进入供需紧平衡状态，中长期供需有望持续改善，根据航司披露未来三年机队规划测算，我们预计2026-2028年行业供给增速分别为2.2%、4.5%、3.5%，假设旅客量增速分别为3%、6.5%、5%，对应供需差分别为0.1%、2.5%、4.5%，供需反转在即。 分析师祝玉波SAC证书编号：S0160525100001zhuyb01@ctsec.com 利润弹性有望释放。根据2025年报数据进行单一变量静态测算（假设所得税率25%），当客座率+1pct/单公里票价+1%/油价下跌10%/人民币升值1%时，公司净利润有望增加10.2/10.1/32.8/1.3亿元。 分析师李逸SAC证书编号：S0160526050002liyi@ctsec.com ❖投资建议：我们预计公司2026-2028年营业收入为1574、1628、1710亿元，同比+12.5%、+3.4%、+5.1%，归母净利润为3.7、53.7、92.1亿元，对应PE为222、15、9倍。行业中长期供需改善逻辑持续强化，若油价下行、人民币升值，公司通过推进国际市场“三飞战略”，成本管控成果显现，有望兑现更强的利润弹性，首次覆盖，给予“买入”评级。 相关报告 ❖风险提示：需求不及预期风险，油价上涨风险，人民币贬值风险。 内容目录 1公司：打造航空“超级承运人”...................................................................................................................51.1民航混改先锋，上海枢纽主导者............................................................................................................51.2收入稳健增长，盈利周期波动................................................................................................................62 “国际”突围、创新改革，盈利能力显著提升............................................................................................72.1机队：客机规模第三，国产民机C919首发运营商.............................................................................72.2航网：唯一京沪双主基地航司，“三飞”战略优化国际航网布局......................................................102.3改革创新、增收创效，业绩显著改善..................................................................................................163供需反转在即，有望兑现利润弹性.........................................................................................................173.1供给：老旧飞机退役潮+增量产能困局，预计供给长周期趋紧.......................................................173.2需求：国内需求具有韧性，出入境游双向升温..................................................................................203.3油价回落、汇率升值，静待周期弹性释放..........................................................................................224盈利预测与投资建议.................................................................................................................................235风险提示.....................................................................................................................................................25 图表目录 图1:公司发展历程........................................................................................................................................5图2:公司股权结构（截至26Q1末）.........................................................................................................5图3:公司2007-2025年营业收入及同比.....................................................................................................6图4:公司2007-2025年盈利显著波动.........................................................................................................6图5:公司客运业务贡献约9成收入（亿元）............................................................................................6图6:公司国际及地区市场贡献3-4成收入（亿元）.................................................................................6图7:公司营业成本中燃油成本占3成、非油成本占7成........................................................................7图8:公司单位ASK非油成本呈下降趋势（元）......................................................................................7图9:公司2009-2019年平均净利率4.3%...................................................................................................7图10:公司2009-2019年平均单机扣汇税前利润940万元.......................................................................7图11:公司客机规模位列第三（截至2025年末，架）.............................................................................8图12:公司2025年末机队平均机龄9.4年.................................................................................................8图13:公司宽体机占比在三大航中最高......................................................................................................8图14:四大航空公司宽体机规模占比呈下降趋势......................................................................................8图15:公司机队中空客占56%、波音占38%............................................................................................8图16:公司未搭载PW1100发动机..............................................................................................................8 图17:公司C919机队规模全球最大（截至2025年末）..........................................................................9图18:公司2023年公告的100架C919交付计划......................................................................................9图19: 2025年末上市航司机队结构（分引进方式）..................................................................................9图20: 2025年末上市航司汇率敏感性..........................................................................................................9图21: 2025年中国民航市场竞争格局（RPK口径）.........................................................................