如何理解国债恢复增值税？

2025年08月02日 证券研究报告/固收事件点评报告 报告摘要 分析师：吕品执业证书编号：S0740525060003Email：lvpin@zts.com.cn分析师：严伶怡执业证书编号：S0740525070001Email：yanly@zts.com.cn联系人：苏鸿婷Email：suht@zts.com.cn 昨日财政部、税务总局公布，自2025年8月8日起，对在该日期之后（含当日）新发行的国债、地方政府债券、金融债券的利息收入，恢复征收增值税。对在该日期之前已发行的国债、地方政府债券、金融债券(包含在2025年8月8日之后续发行的部分）的利息收入，继续免征增值税直至债券到期。 我们认为以最直接的思路去理解，对债券市场加征税收，本质上对市场并不算利好。存量债券的收益没有增加，而新增债券的收益下降，那么最终大概率更多是以新券利率补偿式上行的方式来进行消化。 但市场较为内卷，短期没有新券的情况下只能继续卷老券收益率下行，但我们认为幅度相对有限。由于新券的补偿收益仍是未知数，所以配置盘上，短期可能存在一些资金结构从新券上转移到老券，但前提是目前配置盘留有一定资金准备收后续的新券，那么才有可能在当前做配置券种的切换，若本身就是满配老券状态，则基本没有影响。 相关报告 1、《政治局会议后，债市或修复》2025-07-302、《经济读数尚可，债市数据交易进行中》2025-07-153、《6月社融较好，超长债投标遇冷，盘后修复》2025-07-15 具体影响幅度有多大？以票面1.8%左右的30年国债为例，收增值税扣除的收益约在5-10BP，其余期限和品种略有差异。但目前新老券的票面本身差异就不小，230023和25特02的票面分别为3.0%和1.88%，但两者的到期收益率却基本一致，所以最终的影响可能在2BP左右。 具体对哪些券会有影响？以国债为例，三季度要新发的期限为2、3、7、10、30年，其余期限为续发，续发期限暂时没有增值税影响，可以关注本月14日和22日的发行情况。但由于金融债和地方债的新券均为新发，将会较快出现影响，或将明显高于当前老券的市场收益率。 资产比价角度，债券资产尤其是利率债性价比再度下降，而信用品种由于本身即不免税，所以信用债配置的相对价值凸显。 不同机构角度，恢复增值税后，由于银行、保险自营的增值税为6%，公募为3%，对银行和保险的影响，大于基金和其他资管机构，因此公募投债的优势依然存在且略有放大。 债市策略上，对于配置盘来说，票面利率越高的中短老券越受欢迎；对于交易盘来说，有新老券的利差走扩的交易机会。 整体来说，我们认为该消息短期创造了一定交易机会，但长期角度对债券市场中性。参考一季度货政报告中的表述“国债等政府债券利息收入免税，公募基金和理财资管产品交易价差又有税收减免优势，短期交易意愿也会更强，一些不免税的公司债等还可能对标免税的国债利率水平，进一步加大债券市场收益率的短期波动”，后续若继续有公募基金相关的税收政策出台，可能不利于债市的供需结构。 风险提示（货币政策超预期收紧、理财大规模回表引发市场波动、信用风险事件发生、统计口径不准确、研报信息更新不及时） 风险提示：1）货币政策超预期收紧；2）理财大规模回表引发市场波动；3）信用风险事件发生；4）统计口径不准确；5）研报信息更新不及时。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。