纸浆周报2025年06月第3周

◼6月以来，中美两国首脑通话，高层也在伦敦进行了磋商。这有利于缓和贸易关系，对商品的利空减少。➢对于纸浆而言，利空的减少相对较少，在价差上表现为相对走弱。➢但由于美国政府阴晴不定的属性，价差运行至前低，依然有入场的机会。◼周内，以色列向伊朗发起了全面仅供，原油价格大幅上涨。➢6月13日当日的商品换手率，鲜明地阐释了哪些商品与原油有着强烈的产业逻辑。➢反过来验证了纸浆之所以与原油有着高达84%的相关性，并不是来源于产业逻辑，而是下游的消费预期一致。➢当原油是由于供应上涨时，对纸浆的影响较少；反之，若是消费引起的原油价格变动，对纸浆的指引非常有效（4月）。技术面-纸浆-橡胶价差及商品换手率 ◼纸浆价差→中美贸易关系；◼国际油价。◼6月至今，美国经济政策不确定性指数连续第2个月环比下滑，报收432.6点，其近12个月均值同比上涨+77.1%，创2021年4月以来新高，连续12个月涨幅扩大。➢利空SP单边。◼5月，国际油价环比下跌，报收62.8美元/桶，其近3个月均值同比下跌-23.9%，连续4个月跌幅扩大。➢利空SP单边。SP单边-美国政策与国际油价美国经济政策不确定性指数-240%-160%-80%0%80%160%240%2005年1月2006年1月2007年1月2008年1月2009年1月2010年1月2011年1月2012年1月2013年1月美国经济政策不确定性指数对数同比2005年1月2006年1月2007年1月2008年1月2009年1月2010年1月2011年1月2012年1月2013年1月2014年1月-90%-60%-30%0%30%60%90%美经济政策不确定指数负相关领先6个月 ◼中美关系→国际贸易；◼原油估值→美元估值。◼5月，国内进出口总额环比减少，报收5290亿美元，其近6个月累计值同比增长+2.1%，连续2个月涨幅收窄。➢估值利多SP。◼5月，实际广义美元指数连续4个月环比下跌，报收116.6点，其近9个月均值同比上涨+5.2%，连续15个月边际上涨。➢美元指数的一般周期为23个月；➢利空SP单边。SP单边-国际贸易&美元指数中国进出口总额-30%-15%0%15%30%45%60%2005年1月2006年1月2007年1月2008年1月2009年1月2010年1月2011年1月2012年1月2013年1月进出口总额对数同比-66%-44%-22%0%22%44%66%2005年1月2006年1月2007年1月2008年1月2009年1月2010年1月2011年1月2012年1月2013年1月进出口总额正相关领先2个月 ◼中国贸易总额→加拿大贸易总额；◼美元定价→全球股市定价。◼4月，加拿大进出口总额环比减少，报收1280亿加元，同比减少-1.7%。➢近端滞后于浆价，兑现充分。◼4月，全球股市市值环比小幅上涨，报收119.9万亿美元，其近12个月累计值同比上涨+7.5%，连续第3个月涨幅收窄。➢驱动利空SP单边，幅度不足。SP单边-加拿大进出口&全球股市加拿大进出口总额-60%-40%-20%0%20%40%60%2005年1月2006年1月2007年1月2008年1月2009年1月2010年1月2011年1月2012年1月2013年1月2014年1月2015年1月2016年1月2017年1月2018年1月加拿大进出口总额对数同比2005年1月2006年1月2007年1月2008年1月2009年1月2010年1月2011年1月2012年1月2013年1月2014年1月2015年1月2016年1月2017年1月2018年1月-69%-46%-23%0%23%46%69%加拿大贸易总额正相关滞后1个月 ◼芬林芬宝Joutseno针叶浆厂暂时关闭。◼5月，欧洲漂针木浆环比去库报收23.8万吨，消费量环比增量报收26.9万吨，库销比报收0.89倍，其近12个月均值同比累库+4.7%，连续6个月边际累库。➢驱动利空SP单边，但幅度不足。◼4月，国内针叶木片进口持平报收0.9万吨，针叶浆进口环比减少报收83.8万吨，合计84.3万吨长纤，其近6个月累计值同比减少-8.2%，连续6个月降幅收窄。➢驱动利空SP单边，但幅度不足。SP单边-针叶数据 ◼5月，包括青岛港、常熟港、高栏港和天津港在内的纸浆社会库存环比累库，报收215.9万吨。◼5月，SP库存小计环比去库，报收27.52万吨；◼5月，社会库存+期货库存=243.4万吨，同比累库+7.9%，边际累库。➢利空SP单边，兑现充分。◼5月，社会库存/期货库=7.84倍，其近6个月均值同比累库+35.4%，边际累库。➢利空阔针价差，幅度不足。库存-SP单边&阔针价差-75%-50%-25%0%25%50%75%2005年1月2006年1月2007年1月2008年1月-36%-24%-12%0%12%24%36%2005年1月2006年1月2007年1月2008年1月 ◼5月，国内纸浆进口额环比增量报收19.06亿美元；4月，美国纸浆进口额环比减量报收3.08亿美元；两者（错月）合计22.14亿美元，其近3个月累计值同比减少-3.6%，连续2个月降幅扩大。➢利空SP单边，但幅度不足。◼5月，日本、韩国、巴西三国纸制品出口金额总计5.65亿美元，其近3个月累计值同比减少-5.4%，连续2个月降负扩大。➢利空SP单边，兑现充分。SP单边-进口与出口-75%-50%-25%0%25%50%75%-75%-50%-25%0%25%50%75% ◼理解内弱外强、倒挂的原因。◼4月，国内造纸业用电量环比减产，报收8.38亿度，其近12个月累计值同比增产+0.6%，涨幅连续9个月收窄。➢利空SP单边。◼4月，国内造纸业产成品存货连续4个月环比累库，报收775.7亿元，其近12个月均值同比累库+5.6%，连续13个月边际累库。➢利空SP单边。SP单边-国内造纸产量与库存造纸业-产量-40%-20%0%20%40%60%80%2005年1月2006年1月2007年1月2008年1月2009年1月2010年1月2011年1月2012年1月2013年1月2014年1月造纸业用电量对数同比-72%-48%-24%0%24%48%72%2005年1月2006年1月2007年1月2008年1月2009年1月2010年1月2011年1月2012年1月2013年1月2014年1月造纸用电量正相关领先9个月 ◼4月，阔叶木片进口99.4万吨，创2023年8月以来新低（国产浆减少？），阔叶浆进口减量报收120.4万吨，针叶木片进口持平报收0.9万吨，针叶浆进口减量报收83.8万吨，短纤长纤进口比报收2.02倍，其近12个月均值同比累库+13.5%，连续3个月涨幅收窄。➢利多阔针价差。◼5月，包括国产双胶纸、铜版纸、白卡纸和生活纸在内，使用阔叶浆达227.4万吨，使用针叶浆达53.4万吨，消耗比报收4.26倍，其近9个月均值同比上涨+7.1%，连续7个月涨幅扩大。➢利多阔针价差。阔针价差-进口与产出-60%-40%-20%0%20%40%60%2005年1月2006年1月-90%-60%-30%0%30%60%90%2005年1月2006年1月 策略汇总 小结◼2025年起至当前，国内针叶浆月均进口量达到86.8万吨，相较于2024年下半年月均73.2万吨的水平，呈现出较为明显的增长态势。然而，5月针叶浆累计进口量同比却减少了8.2%，这一数据与纸浆估值同比下跌10.4%的情况不相符合。通常而言，当针叶浆累计进口量同比下滑时，其价格大多会同比上涨，例如2020年和2022年便出现过这种情况。由此推断，目前国内浆价相较于针叶浆的供应状况而言处于偏低水平，这或许也是针叶浆供应方面的消息和数据对价格影响较小的潜在原因。◼截至5月，SP库存小计为27.52万吨。纸浆社会库存方面，包含青岛港、常熟港、高栏港和天津港在内的港口库存环比累库，报收215.9万吨。社会库存与期货库存相加共计243.4万吨，同比累库幅度为7.9%。这一累库程度与浆价10.4%的同比跌幅相适应，说明市场在一定程度上已计价了累库利空。下游造纸业疲软。从产量角度来看，4月国内造纸业用电量环比下降，为8.38亿度，12个月累计用电量同比虽有0.6%的增幅，但涨幅已连续9个月收窄；在库存方面，4月国内造纸业产成品存货达到775.7亿元，近12个月平均存货金额同比累库5.6%，并且连续13个月加速累库。产量的持续下滑以及成品库存的趋势性累库，对中期浆价构成了较为显著的下行压力。◼周五，上期所为维护漂白硫酸盐针叶木浆期货市场平稳运行，经研究决定：漂白硫酸盐针叶木浆期货品牌“Bratsk”牌交割品暂停入库，漂白硫酸盐针叶木浆厂库不得再交付“Bratsk”牌交割品。在其他条件不变的情况下：期货的定价从俄针，抬升至俄针至马牌之间，上涨+200元/吨~400元/吨；而布针由于失去交割资格，下跌-50元/吨以上；其余商品保持相对不变。周五夜盘基本兑现了以上逻辑。◼由于弱势宏观环境会同时抑制纸浆的上游进口和下游出口，使得纸浆在弱势格局中所受的利空影响相对较小。自1月20日特朗普上任以来，SP合约价格与NR合约价格的比值从0.39稳步走强至0.43。综合来看，纸浆的抗跌性以及利空兑现后的企稳机会值得关注。 11GALAXYFUTURES 银河期货微信公众号 潘盛杰大宗商品研究所研究员期货从业执照编号：F3035353期货投资咨询编号：Z0014607手机：16621622706（同微信）电邮：panshengjie_qh@chinastock.com.cn北京市朝阳区建国门外大街8号北京IFC国际财源中心A座31/33层Floor31/33,IFCTower,8JianguomenwaiStreet,Beijng,P.R.China上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28层28thFloor,No.501DongDaMingRoad,SinarMasPlaza,HongkouDistrict,Shanghai,China全国统一客服热线：400-886-7799公司网址：www.yhqh.com.cn ◼作者承诺➢本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。◼免责声明➢本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。➢本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。➢银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。➢银河期货版权所有并保留一切权利。 13GALAXYFUTURES 芬宝停产影响有限，全球库存大多累库◼芬林芬宝Joutseno厂临时停产，但影响有限。回顾2024年下半年，国内长纤的进口量持续偏少。造成现在长纤保持在80-90万吨的正常进口量，相对于去年同期也是不小的增量。这将平抑芬宝停产的影响。长纤进口现边际增量，4月长纤进口量环减至84.3万吨