大类资产策略周报

赵 复 初 摘要(1)美国“软数据”PMI调查大幅走弱：美国5月ISM服务业PMI指数49.9，大幅不及预期的52，4月前值为51.6。价格指数加快上升，反映出更高关税在整个经济中产生的连锁反应，居民对于价格敏感度增加或使得需求突然下滑。美国5月ISM制造业PMI为48.5%，较上月下降0.2个百分点，连续4个月环比下降，连续3个月低于50%。美国制造业供需两侧继续保持收缩态势，美国制造业原材料库存指数降至46%左右，较上月下降近4个百分点，连续2个月明显下降，显示美国加征关税政策对进出口的影响已经传导至库存领域。(2)美国就业市场短期仍延续韧性特征：尽管ADP就业数据出现了爆冷的情况，但周五公布的5月新增非农13.9万人，高于预期的12.6万人。失业率保持在4.2%，持平于预期。前两月数据共下修9.5万人，但下修后4月新增非农就业的14.7万仍略高于当时市场的预期13.8万。总的来说，美国就业市场2.大类资产表现：虽然周初特朗普关税威胁再度打击市场，但随后的中美高层通话与超预期非农就业数据提振市场情绪，美股周内小幅上涨，美债利率随着降息预期降温而大幅上行，美元指数延续偏弱运行，原油与贵金属价格上行；国内商品期货市场表现分化。(1)债市方面，美国新增就业数据表现外强中干，令市场继续交易美国经济不着陆预期，降息预期继续降温。叠加对于美国财政赤字扩张的担忧，美债收益率大幅上行。国内方面，进入6月，债市关注点再度回归资金面变化。受到同业存单到期压力较大、政府债发行继续放量影响，市场对6月资金面阶段性收紧担忧有所增加。周四央行提前公布3个月期买断式逆回购操作量净投放5000亿元，市场资金面担忧明显缓解，债市呈现小幅牛陡走势。(2)汇率方面，美债可持续性担忧引发市场对于持有美元的信心，美元指数在周内延续偏弱运行态势，若下周通胀重心出现上移，或使得硬着陆交易(3)股指方面，虽然周初特朗普关税威胁再度打击市场，但随后的中美高层通话与超预期非农就业数据提振市场情绪，美股周内小幅上涨，但短期内美国关税与高利率将限制企业盈利水平，美股表现存在反复可能。国内市场，A股市场一季报数据表现强弱互现，体现出上市公司盈利仍在筑底，但业绩已经出现回升的信号。估值水平历史上收到资本市场增量资金影响明显，目前A股估值处于历史中位，但新增人民币贷款相对偏弱，未来类平准(4)原油方面，国际原油持续反弹，美伊问题仍呈现僵局，关税对于需求端的压力有所转弱，叠加OPEC+增产水平低于市场预期，油价重心持续缓慢抬升中，但仍有震荡反复可能。贵金属方面，美国就业数据虽延续仍性表现，但市场对于美国经济硬着陆担忧有所增加，叠加美债期限溢价上行，市场对于持有美债信心不足，黄金价格再度得到避险与对冲需求提振。 大类资产配置：关注近期美元流动性波动1.海外宏观：关税影响下，美国经济数据表现好坏参半短期仍延续韧性特征。下周来看，资金面紧张预期走弱，债市有望偏强震荡。走强，美元指数将继续表现疲软。基金有望接棒维持A股估值整体平稳。3.下周关注重点：国内关注金融、通胀、进出口数据，海外关注美国5月通胀数据 p2 大类资产配置策略图表：大类资产价格变化资料来源：Bloomberg，WIND，iFinD，光大期货研究所备注：本期周度数据统计周期为6月2日-6月6日，月度数据统计周期为5月1日-6月6日权益类周度涨跌幅MSCI 世界领先0.83%MSCI 世界0.68%MSCI 发达国家1.30%MSCI 新兴市场2.19%纳斯达克0.97%标普5000.47%道琼斯工业指数0.12%德国DAX1.36%法国CAC400.50%富时1000.44%日经225-0.78%恒生指数2.24%沪深3000.88%上证500.38%中证5001.60%中证10002.10% 目录 1、海外市场热点追踪2、大类资产走势分析3、下周重点关注事件 图表：美国5月ISM PMI指数继续萎缩（%）资料来源：S&P global，光大期货研究所➢美国5月ISM服务业PMI指数49.9，大幅不及预期的52，4月前值为51.6。价格指数加快上升，反映出更高关税在整个经济中产生的连锁反应，居民对于价格敏感度增加或使得需求突然下滑。1.1美国5月ISM服务业PMI指数陷入萎缩40.0045.0050.0055.0060.0065.00美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI美国:ISM:服务业PMI 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 图表：关税政策对产出价格影响显著（%）资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢美国5月ISM制造业PMI为48.5%，较上月下降0.2个百分点，连续4个月环比下降，连续3个月低于50%。分项指数显示，美国制造业供需两侧继续保持收缩态势。美国制造业原材料库存指数降至46%左右，较上月下降近4个百分点，连续2个月明显下降，显示美国加征关税政策对进出口的影响已经传导至库存领域。1.2美国5月ISM制造业PMI指数继续萎缩表现疲软40.0045.0050.0055.0060.0065.0070.0075.0080.0085.0090.0022/0122/0322/0522/0722/0922/1123/0123/0323/0523/0723/0923/1124/0124/0324/0524/0724/0924/1125/0125/0325/05美国:ISM:制造业PMI:新订单月美国:ISM:制造业PMI:产出月美国:ISM:制造业PMI:就业月美国:ISM:制造业PMI:物价月 资料来源：S&P global，光大期货研究所 图表：ADP就业数据大幅不及预期（人）资料来源：Bloomberg，光大期货研究所1.3美国5月ADP“爆冷”➢美国5月ADP就业人数增加3.7万人，为自2023年3月以来的最低水平，远逊预期的11.4万人，前值为6.2万人。就业市场突然刹车，金融与酒店新增就业难掩就业疲软，企业招聘速度放缓至两年来的最低水平，远低于所有经济学家预期。129,000,000130,000,000131,000,000132,000,000133,000,000134,000,000135,000,000美国:ADP私营就业人数:季调:当月值月人美国:ADP新增私营就业人数:季调:当月值月人 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 图表：失业率保持较低水平（%；千人）资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢5月新增非农13.9万人，高于预期的12.6万人。失业率保持在4.2%，持平于预期。前两月数据共下修9.5万人，但下修后4月新增非农就业的14.7万仍略高于当时市场的预期13.8万。总的来看，美国就业市场短期仍延续韧性特征。1.4非农数据延续韧性特征0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.50美国:新增非农就业人数:当月值:季调美国:失业率:16岁及以上:季调:当月值 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 1.5欧美央行降息路径图表：美联储利率预期（%）资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢FedWatch数据显示6月、7月美联储大概率不降息，9月降息概率为51.8%，前值为54.3%，变化有限。5月就业数据延续一定韧性，美联储“观望”和对降息审慎的姿态得到数据支撑。33.253.53.7544.254.56月6日 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 2.1全球股市图表：MSCI地区指数涨跌幅（单位：%）资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢虽然周初特朗普关税威胁再度打击市场，但随后的中美高层通话与超预期非农就业数据提振市场情绪，美股周内小幅上涨，但短期内美国关税与高利率将限制企业盈利水平，美股表现存在反复可能。MSCI世界领先以及MSCI世界指数周度涨跌幅分别为前0.83%和0.68%，MSCI发达国家指数为1.30%，MSCI新兴市场指数为2.19%。注：MSCI世界领先指数=MSCI世界指数+MSCI新兴市场指数+MSCI前沿市场指数；MSCI世界指数=美国+MSCI发达市场指数（SmallCapIndex）；MSCI指数覆盖每个市场约85%的自由流通市值。详情请参考：MSCIACWIIndexmarketallocation0.83%6.39%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%世界领先 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 2.2全球债券市场图表：美债各期限基准收益率（单位：%）资料来源：iFinD，光大期货研究所➢美国新增就业数据表现外强中干，令市场继续交易美国经济不着陆预期，降息预期继续降温。叠加对于美国财政赤字扩张的担忧，美债收益率大幅上行。1年期美债收益率上调3个基点报4.14%，2年期美债收益率上调15个基点报4.04%，5年期美债收益率上调17个基点报4.13%，10年期美债收益率上调10个基点报4.51%。2.503.003.504.004.505.005.506.0023/0723/09 23/11 24/01 24/03 24/05 24/07 24/09 24/11 25/01 25/03 25/05美国:国债收益率:1年美国:国债收益率:5年 资料来源：iFinD，光大期货研究所 p11 2.2全球债券市场图表：美债10/2年期限利差（单位：%，BP）资料来源：iFinD，光大期货研究所➢美债10年期与2年期利差收窄至47bp，收益率曲线凸度有所改善。➢国内方面，进入6月，债市关注点再度回归资金面变化。受到同业存单到期压力较大、政府债发行继续放量影响，市场对6月资金面阶段性收紧担忧有所增加。周四央行提前公布3个月期买断式逆回购操作量净投放5000亿元，市场资金面担忧明显缓解，债市呈现小幅牛陡走势。下周来看，资金面紧张预期走弱，债市有望偏强震荡。十年期国债收益率周内小幅回落至1.6547%，中美十年期债券收益率利差为285bp。0.001.002.003.004.005.006.0020/1221/0321/0621/0921/12 资料来源：iFinD，光大期货研究所 p12 2.3全球汇率图表：美元指数资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢汇率方面，美债可持续性担忧引发市场对于持有美元的信心，美元指数在周内延续偏弱运行态势，若下周通胀重心出现上移，或使得硬着陆交易走强，美元指数将继续表现疲软。美元指数周内下跌0.24%，报收99.2040。在岸、离岸人名币表现相对稳定，美元兑人民币报收7.1845（前一周为7.1848），离岸人民币报收7.1793（一周前为7.1876）。95.0097.0099.00101.00103.00105.00107.00109.00111.0023/0823/10 23/12 24/02 24/04 24/06 24/08 24/10 24/12 25/02 25/04 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 2.3全球汇率图表：欧元、英镑、瑞士法郎兑美元资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢除日元外，G7主要货币兑美元均小幅走强，周度来看，欧元/美元涨0.63%报收1.1411，英镑/美元涨0.81%报收1.3591，瑞士法郎/美元涨0.01%报收1.2161，美元/加元跌0.32%报收1.3694，美元/澳元跌0.91%报收1.5406，美元/日元涨0.58%报收144.8830。0.901.001.101.201.301.401.501.601.701.8023/0823/10 23/12 24/02 24/04 24/06 24/08 24/10 24/12 25/02 25/04 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 p14 2.4大宗商品图表：WTI原油和Brent原油价格（单位：美元/桶）资料来源：iFinD，光大期货研究所➢原油方面，国际原油持续反弹，美