大类资产策略周报

赵 复 初 摘要(1)通胀数据超预期降温：美国5月CPI表现超预期降温，服务成本价格涨幅继续放缓，而商品价格涨幅也较为温和，受进口关税上调影响较大的商品价格表现分化。PPI数据表现稳健，虽然较高关税对美国民众影响尚不显著，但企业的利润率正在持续萎缩，而不得不提高终端销售价格。随着美国企业试图避免利润率进一步走软，而开始采取提价措施，下半年价格压力可能加剧。(2)美债拍卖暂时性回暖：10年期美债拍卖的得标利率为4.421%，高于5月的4.350%，但低于4月那次“恐慌式”10年期美债拍卖的4.465%。这说明10年期美债拍卖需求稳健，部分受到降息预期升温提振市场情绪。此前因长端美债收益率飙升所带来的担忧有所缓解，市场资金利率重新拐头向下。(3)美联储降息预期小幅强化：美国5月通胀数据超预期降温，市场宽松情绪重燃。CME利率观察工具显示，市场对2026年中前降息的定价从67个基点上调至77个基点，在9月降息的可能性一度升至60%附近。后续仍需关注关税谈判的后续进展。若谈判未能在缓和期内达成，2025年下半年关税仍有2.大类资产表现：美国通胀超预期降温，美联储降息预期有所强化，风险偏好略有回暖，全球股指多数反弹，美债收益率重心下移，美元指数延续疲软表现；商品表现波动加大，地缘政治因素驱动避险情绪走强，黄金与原油价格大幅走高；国内大宗商品多数表现偏弱，板块间略有分化。(1)债市方面，美国通胀意外回落叠加十年期债券拍卖表现持稳，市场对于美国债市抛售情绪有所缓解，收益率曲线重心下移。后续需关注7月4日美国参议院对于2026财政法案的审核结果，债务上限若大幅提高或再度引发抛售情绪。国内方面，本周资金面边际转松的同时阶段性收紧预期减弱推动债市偏强运行，但稳增长政策推动叠加抢出口效应影响下，经济韧性较强，债市缺乏大幅走强动力，债市震荡格局短期难以改变。(2)汇率方面，美国通胀降温带动美联储降息预期升温，美元指数在周内继续承压。若贸易谈判前路艰难，且美国就业与消费数据出现明显走弱，或(3)股指方面，在关税预期扰动下，美国通胀不升反降，市场关注就业降温与消费意愿衰退，降息预期再度走强，抬升市场风险偏好，全球股指表现多数上涨。国内市场，A股市场一季报数据表现为营收增速跌幅连续3季度收窄，但仍低于政策利率，净利润同比4%左右，ROE处于筑底企稳阶段。(4)原油方面，尽管供应端存在增产预期，但中东地缘局势再度紧张，伊以冲突带来的短期恐慌情绪延续，美伊谈判存在不确定性，伊朗威胁关闭霍尔木兹海峡带动油价飙升。预计国际油价宽幅偏强震荡，原油系跟随成本波动。贵金属方面，地缘危机与美联储降息预期共振影响下，避险需求再度提振国际金价。后续来看，全球关税政策和地缘政治的不确定性背景下，全球央行购金支撑金价，避险和滞涨交易仍是黄金交易的核心，整体呈现易涨难跌格局。但美联储降息预期仍是影响金价短期上涨的最大因素，需要持续关注。国内关注5月社零总额与规上工业增加值数据，海外关注美联储议息会议 大类资产配置：关注美联储议息会议与地缘政治动向1.海外宏观：美联储降息预期走强可能大幅推高通胀，建议关注美国政策不确定性。通胀存在明显上行预期，美元指数将继续表现疲软。3.下周关注重点： p2 大类资产配置策略图表：大类资产价格变化资料来源：Bloomberg，WIND，iFinD，光大期货研究所备注：本期周度数据统计周期为6月9日-6月13日，月度数据统计周期为6月1日-6月13日权益类周度涨跌幅MSCI 世界领先0.86%MSCI 世界0.76%MSCI 发达国家0.80%MSCI 新兴市场1.67%纳斯达克0.70%标普5000.75%道琼斯工业指数0.48%德国DAX-3.15%法国CAC40-1.31%富时1000.01%日经2250.25%恒生指数0.13%沪深300-0.25%上证50-0.46%中证500-0.38%中证1000-0.76% 目录 1、海外市场热点追踪2、大类资产走势分析3、下周重点关注事件 图表：美国5月CPI环比增速均回落至0.1%（%）资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢美国5月CPI表现超预期降温，CPI环比上涨0.1%，低于市场预期的0.2%，同比上涨2.4%，略低于预期的2.5%，但高于4月的2.3%。剔除食品和能源的核心CPI环比上涨0.1%，预期为0.3%；同比持平于2.8%，未达预期2.9%。➢分项数据来看，服务成本价格涨幅继续放缓，而商品价格涨幅也较为温和，受进口关税上调影响较大的商品价格表现分化。1.1美国5月CPI超预期降温0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.00美国:核心CPI(不含食物、能源):当月同比月% 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 图表：价格与利润压力有所改善（%）资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢美国5月PPI同比录得2.6%，市场预期为2.6%；美国5月PPI环比录得0.1%，市场预期为0.2%。核心PPI同比上涨3.0%，创下2024年8月以来的最低水平，低于预期值3.1%；环比上涨0.1%，低于预期值0.3%。➢这表明虽然较高关税对美国民众影响尚不显著，但企业的利润率正在持续萎缩，而不得不提高终端销售价格。随着美国企业试图避免利润率进一步走软，而开始采取提价措施，下半年价格压力可能加剧。1.2美国5月PPI温和改善-2.000.002.004.006.008.0010.0012.0014.00美国:PPI:最终需求:当月同比月%美国:PPI:最终需求:季调:当月环比月% 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 图表：初申请失业救济人数连续两周增加（人）资料来源：Bloomberg，光大期货研究所1.3美国就业市场温和降温➢美国关税政策及不确定性冲击美民众就业信心，截至5月31日当周，美国初次申请失业救济的人数攀升至24.7万人，初请失业救济人数达八个月来峰值。➢尽管特朗普政府的部分关税威胁已暂停或降低，但市场仍担心关税引发的全球经济放缓以及移民政策收紧所带来的扰动将对美国的就业市场产生持续冲击。-80,000-60,000-40,000-20,000020,00040,00060,00080,000100,00024/0724/0924/11初次申请失业救济金人数变化 资料来源：公开新闻，光大期货研究所 图表：美债违约担忧暂时性缓解（十亿美元）资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢10年期美债拍卖的得标利率为4.421%，高于5月的4.350%，但低于4月那次“恐慌式”10年期美债拍卖的4.465%。这说明10年期美债拍卖需求稳健，部分受到降息预期升温提振市场情绪。此前因长端美债收益率飙升所带来的担忧有所缓解，市场资金利率重新拐头向下。1.4美债紧张暂时缓解-40-20020406080政府债券机构化基金2025-06-112025-06-04 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 1.5欧美央行降息路径图表：美联储利率预期（%）资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢美国5月通胀数据超预期降温，市场宽松情绪重燃。CME利率观察工具显示，市场对2026年中前降息的定价从67个基点上调至77个基点，在9月降息的可能性一度升至60%附近。后续仍需关注关税谈判的后续进展。若谈判未能在缓和期内达成，2025年下半年关税仍有可能大幅推高通胀，建议关注美国政策不确定性。3.253.53.7544.254.56月13日 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 p9 2.1全球股市图表：MSCI地区指数涨跌幅（单位：%）资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢在关税预期扰动下，美国通胀不升反降，市场关注就业降温与消费意愿衰退，降息预期再度走强，抬升市场风险偏好，全球股指表现多数上涨。MSCI世界领先以及MSCI世界指数周度涨跌幅分别为0.86%和0.76%，MSCI发达国家指数为0.80%，MSCI新兴市场指数为1.67%。注：MSCI世界领先指数=MSCI世界指数+MSCI新兴市场指数+MSCI前沿市场指数；MSCI世界指数=美国+MSCI发达市场指数（SmallCapIndex）；MSCI指数覆盖每个市场约85%的自由流通市值。详情请参考：MSCIACWIIndexmarketallocation0.86%2.29%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%世界领先 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 2.2全球债券市场图表：美债各期限基准收益率（单位：%）资料来源：iFinD，光大期货研究所➢美国通胀意外回落叠加十年期债券拍卖表现持稳，市场对于美国债市抛售情绪有所缓解，收益率曲线重心下移。后续需关注7月4日美国参议院对于2026财政法案的审核结果，债务上限若大幅提高或再度引发抛售情绪。1年期美债收益率下调5个基点报4.09%，2年期美债收益率下调8个基点报3.96%，5年期美债收益率下调11个基点报4.02%，10年期美债收益率下调10个基点报4.41%。2.503.003.504.004.505.005.506.0023/0723/09 23/11 24/01 24/03 24/05 24/07 24/09 24/11 25/01 25/03 25/05美国:国债收益率:1年美国:国债收益率:5年 资料来源：iFinD，光大期货研究所 p11 2.2全球债券市场图表：美债10/2年期限利差（单位：%，BP）资料来源：iFinD，光大期货研究所➢美债10年期与2年期利差略微收窄至45bp，收益率曲线暂时回归平缓。➢国内方面，本周资金面边际转松的同时阶段性收紧预期减弱推动债市偏强运行，但稳增长政策推动叠加抢出口效应影响下，经济韧性较强，债市缺乏大幅走强动力，债市震荡格局短期难以改变。十年期国债收益率周内小幅回落至1.6440%，中美十年期债券收益率利差为276bp。0.001.002.003.004.005.006.0020/1221/0321/0621/0921/12 资料来源：iFinD，光大期货研究所 p12 2.3全球汇率图表：美元指数资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢汇率方面，美国通胀降温带动美联储降息预期升温，美元指数在周内继续承压，周内下跌1.07%，报收98.1450。若贸易谈判前路艰难，且美国就业与消费数据出现明显走弱，或通胀存在明显上行预期，美元指数将继续表现疲软。➢在岸、离岸人名币表现相对稳定，美元兑人民币报收7.1772（前一周为7.1845），离岸人民币报收7.1815（一周前为7.1793）。95.0097.0099.00101.00103.00105.00107.00109.00111.0023/0923/11 24/01 24/03 24/05 24/07 24/09 24/11 25/01 25/03 25/05 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 2.3全球汇率图表：欧元、英镑、瑞士法郎兑美元资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢除澳元外，其他G7主要货币兑美元均小幅走强，周度来看，欧元/美元涨0.89%报收1.1512，英镑/美元涨0.50%报收1.3595，瑞士法郎/美元涨1.35%报收1.2325，美元/加元跌0.80%报收1.3584，美元/澳元涨0.07%报收1.5416，美元/日元跌2.15%报收144.1095。0.901.001.101.201.301.401.501.601.701.8023/0923/11 24/01 24/03 24/05 24/07 24/09 24/11 25/01 25/03 25/05 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 p14 2.4大宗商品图表：WTI原油和Brent原油价格（单位：美元/桶）资料来源：iFinD，光大期货研究所➢