公司介绍
华润万象生活是国内领先的物业管理及商业运营服务提供商，深耕商业二十余载，铸造全业态服务品牌。公司控股股东为华润置地，央企背景实力雄厚，股权结构稳定集中，高管团队经验丰富。公司业务主要包括物管、商管两大航道，2024年收入占比分别为63%和37%，毛利润占比分别为32%和67%。
商业航道
- 购物中心：基于商业选址的运营能力才是真正的护城河。公司在营购物中心122座，管理规模稳居行业第一梯队，未来开业量有望继续稳定释放。2024年购物中心经营表现优异，零售额可同比增长4.6%，持续跑赢社零增速，重奢商场在行业遇冷的环境下依然实现了可同比1.8%的增长。公司凭借先发优势、头部效应、多层级产品线、成熟的会员体系以及高品质高效率的运营能力，展现出较强的韧性。
- 竞争优势：
- 国内购物中心领域先行者，占据天时（布局早）地利（地段好）的先发优势。
- 多层级产品线定位清晰，业态铺排符合内地消费者需求。
- 头部效应汇聚优质品牌矩阵，稀缺重奢资源稳固竞争壁垒。
- 三大业态会员互相引流增收，成熟的会员体系带来强客户粘性。
- 写字楼业务：布局高能级城市，业务规模平稳增长。2024年收入占比分别为6%和94%，收入贡献以物业管理服务为主。2024年写字楼业务贡献营收20.7亿元，同比增长7.1%，近五年CAGR17.5%；贡献毛利润7.2亿元，同比增长4.9%，近五年CAGR22.1%。
物业航道
- 多渠道推进规模扩张，管理规模跻身行业第一梯队。公司通过“市场化外拓+收并购+合资合作”等多举措推动住宅物管规模持续增长。截止2024年，公司物业航道合约面积4.5亿平方米，在管面积4.1亿平方米，同比分别增长5.9%及11.6%。
- 城市空间服务扩宽业务来源，聚焦细分赛道打造核心竞争优势。公司坚持“城市空间运营服务商”战略定位，2024年在管面积1.25亿平方米，同比增长19.8%，全业态占比提升至30%。收入18.21亿元，同比增长36.3%，占比提升至17%。
- 社区增值服务稳定增长，服务深度和广度不断提高。2024年收入15.2亿元，同比增长6.3%，增速依然高于行业平均水平。社区增值服务深耕“一米租售”、“一呼管家”、“润物直选”、“芝麻空间”等赛道，边界不断拓宽，传统业务保增长的同时创新业务创增量。
财务分析
- 营收利润规模稳步增长，盈利能力持续提升。2024年公司营业收入170.4亿元，同比增长15.4%；归母净利润为36.3亿元，同比增长23.9%。利润增速高于收入增速主要得益于公司毛利率提升以及费用率压降。
- 重视现金流和应收账款管理，坚持“有现金流的利润”。截止2024年，公司应收账款23.7亿元，同比增长19%；经营性现金流净额42.6亿元，同比增长40%。
- 持续高分红，居行业领先水平。公司上市以来累计派息91.89亿元，占同期核心净利润82.3%。2024年总派息率100%。
盈利预测与估值
- 盈利预测：预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为191.9/212.1/232.6亿元，同比增速为12.6%/10.6%/9.6%；归母净利润分别为41.7/47.4/52.9亿元，同比增速为14.9%/13.5% /11.6%。
- 估值与投资建议：选取中海物业、绿城服务、保利物业、万物云四家标杆企业进行比较分析，公司估值相较于可比公司有一定估值溢价。鉴于2023年上半年之前物管行业估值回调幅度较大，我们取2023年下半年至今的PE均值22倍作为估值中枢，则公司合理市值为918亿元人民币，合理股价为40.2元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
- 母公司住宅项目销售不及预期。
- 公司第三方项目外拓进度不及预期。
- 商业运营及市场环境风险。
- 数据统计误差风险。
