4月季度业绩回顾：制剂和通用出口商表现超出预期
- 市场表现：国内聚焦的公司表现出色，而关键通用出口商UPL表现亮眼。大多数公司达到或超过市场预期，主要受销量驱动的收入增长推动。国内因素包括良好的冬季作物季节、除草剂类别中较低的库存以及生物制剂组合的持续增长。然而，定价挑战影响了毛利率，制剂公司如Dhanuka和Bayer Cropscience的运营杠杆有所改善，部分抵消了这一影响。
- 业绩亮点：UPL在所有方面都表现出色，并超过预期。Rallis因国内基本面疲软和出口量挑战而表现不佳。PI Industries因出口表现低于预期（包括利润率收窄）而未能达到预期。
- 行业趋势：预计全球市场将逐步复苏，全球农业库存正常化将使出口商受益，产品定价基本保持稳定。中国出口实际收入接近周期性低点，表明情况没有进一步恶化，预计将逐步复苏。国内方面，强劲的季风预报将提振基本面。IMD和Skymet都预测正常至偏好的季风（比LPA高106%至103%），早期降雨将提振贸易和农业活动。
全球及印度宏观环境
- 全球市场：全球作物价格和库存水平显示，全球农业需求稳定，为印度出口商提供机遇。
- 印度市场：IMD预测2025年季风降雨量为正常至偏好水平（比LPA高106%），这可能是过去七年中的第六个好的季风年。印度所有地区的蓄水水平除东部地区外均处于较高水平，预示着良好的农业前景。
盈利预测调整
- Dhanuka和Bayer Cropscience的盈利预测调整：由于增长和利润率假设的变化，Dhanuka的2026-2027年盈利预测调整了8%至11%，Bayer Cropscience的盈利预测调整了-9%至-13%。
- UPL的盈利预测调整：由于债务假设的变化，UPL的2026-2028年盈利预测调整了-2%至+5%。
估值和风险
- UPL：维持“买入”评级，目标价上调至775卢比。使用基于EV/EBITDA的SOTP方法估值，认为这更好地反映了其所有垂直业务的价值潜力。
- PI Industries：维持“持有”评级，目标价下调至3300卢比。使用DCF模型估值，预计2026年下半年将复苏。
- Dhanuka：维持“买入”评级，目标价上调至1850卢比。使用DCF模型估值，预计公司将从出口机会中受益。
- Bayer Cropscience：维持“持有”评级，目标价下调至5500卢比。使用DCF模型估值，预计新产品的表现将优于预期。
- Rallis：维持“减持”评级，目标价下调至210卢比。使用目标PE倍数估值，预计出口仍将疲软。
研究结论
- 印度农业投入品行业在2025年第四季度表现出色，国内聚焦的公司和通用出口商都取得了超出预期的业绩。
- 全球市场预计将逐步复苏，印度国内良好的季风预报将提振基本面。
- UPL是首选，因为它仍然是复苏的关键受益者，并且处于去杠杆周期。
- 预计2026年下半年增长将加速，制剂和集成/出口商将受益于全球农业市场的改善。
