核心观点
- 评级调整：将 Auna SA 的评级从“买入”下调至“持有”，目标价从 11.60 美元下调至 7.90 美元。
- 墨西哥增长放缓：由于与供应商的冲突和 AunaWay 模式实施的挑战，墨西哥业务增长放缓，短期内难以成为主要增长动力。
- 哥伦比亚风险：哥伦比亚监管环境趋严，风险分担合同导致利润率下降，信用减值准备增加对利润率造成压力。
- 秘鲁表现强劲：秘鲁医疗保健服务和 Oncosalud 业务表现强劲，但肿瘤学计划会员增长停滞。
关键数据
- 2025 年第一季度业绩：
- 收入 10.4 亿秘鲁索尔（同比增长 3%，当地货币增长 4%），秘鲁增长 10%，哥伦比亚和墨西哥分别下降 3% 和 21%。
- 调整后 EBITDA 2.22 亿秘鲁索尔（同比下降 8%，当地货币增长 1%），利润率 21.3%（同比下降 1.1 个百分点）。
- 净利润 3800 万秘鲁索尔（同比增长 150%），主要由于利息成本降低和汇率收益增加。
- 各业务板块表现：
- Oncosalud 秘鲁：收入 2.81 亿秘鲁索尔（同比增长 11%），调整后 EBITDA 6000 万秘鲁索尔（同比增长 25%），利润率 21.4%。
- 秘鲁医疗保健服务：收入 2.63 亿秘鲁索尔（同比增长 9%），调整后 EBITDA 4200 万秘鲁索尔（同比增长 12%），利润率 15.8%。
- 哥伦比亚医疗保健服务：收入 3.39 亿秘鲁索尔（同比下降 3%，当地货币增长 5%），调整后 EBITDA 4100 万秘鲁索尔（同比下降 17%，当地货币下降 10%），利润率 12.2%。
- 墨西哥医疗保健服务：收入 2.43 亿秘鲁索尔（同比下降 21%，当地货币下降 4%），调整后 EBITDA 8100 万秘鲁索尔（同比下降 22%，当地货币下降 5%），利润率 33.2%。
- 风险分担业务占比：2025 年第一季度哥伦比亚风险分担业务占比 20%（2024 年为 15%），预计年底将升至 30%。
研究结论
- 增长预测：预计 2025 年销售额同比增长 2%，2026 年增长 7.5%，2027 年增长 12%。
- 利润率预测：由于 2025 年第一季度利润率下降，预计调整后 EBITDA 利润率将有所下降。
- 风险：哥伦比亚监管环境的不确定性、墨西哥业务增长放缓以及肿瘤学保险计划在墨西哥的推广进度是主要风险因素。
- 估值：目标价下调至 7.90 美元，隐含 16% 的上行空间，市盈率 9.7 倍（基于 2025 年预期收益）。
