纳伯斯工业（NBR）：下行情况下风险敞口增加；评级下调至减持

核心观点： 贝莱德预计，由于宏观经济环境挑战和上游支出下降，Nabors Industries (NBR) 的北美和部分国际市场将出现活动下降和定价下降。 SANAD 合资企业是 NBR 唯一的真正增长动力，但可能在现金流短缺的情况下构成风险。

关键数据：

• NBR 在北美约有 65 台活跃钻机，在国际上约有 85 台，包括沙特阿拉伯、阿根廷、哥伦比亚、科威特和墨西哥等地。
• 贝莱德预计 NBR 在 2025 年下半年和 2026 年的北美 EBITDA 将出现大幅下降，相对于其主要竞争对手 Helmerich & Payne (HP) 和 Patterson-UTI Energy (PTEN)。
• SANAD 合资企业由 15 台已贡献/拥有的钻机和 11 台新建钻机组成，预计 2025 年将产生约 3000 万美元的 EBITDA。
• SANAD 合资企业的自由现金流被用于资助新建钻机计划（总共 50 台钻机），贝莱德认为自由现金流收支平衡可能比公司预期的“2027 年晚些时候”要晚。

研究结论：

• 贝莱德将 NBR 的目标价下调至 28 美元，并将其评级从“持股观望”下调至“持股减仓”。
• 贝莱德认为，NBR 的财务杠杆率（目前约为净债务/2025 年 EBITDA 的 4 倍，不包括 SANAD）在下行情况下存在更多风险，如果油价下跌至 50 美元，风险将进一步增加。
• 贝莱德预计 NBR 在 2025 年和 2026 年的 EBITDA 分别为 9.44 亿美元和 9.64 亿美元，低于市场预期。
• 贝莱德认为，SANAD 合资企业可能需要来自 NBR 的现金注入，这将对 NBR 的杠杆率造成进一步压力。

潜在风险：

• SANAD 合资企业可能成功上市，其价值可能高于贝莱德目前的估值。
• NBR 在哥伦比亚、墨西哥、阿根廷和科威特等国家的国际业务可能表现优于预期。
• NBR 可能产生比贝莱德预期更多的自由现金流。