2025年第一季度同比反弹持续，重点关注新产品管线。

核心观点
凯莱生物2024年面临收入和利润压力，毛利率同比下降约8个百分点，主要由于动物保健品需求恢复滞后。但2024年至2025年一季度，季度收入同比增速由负转正并逐步提升，利润总体稳步增长。公司持续推进新产品研发，2024年获得7项新兽药注册，包括5项猪用疫苗，如PCV2重组腺病毒疫苗和支原体灭活疫苗双价疫苗。猪用疫苗中，伪狂犬病疫苗（HB-98株）和TGEV、PEDV、PDCoV三联疫苗进入再认证试验，猪瘟和伪狂犬病双价疫苗也在推进中；此外，禽用、伴侣动物和反刍动物疫苗也在开发中。

关键数据

• 2024年营收/归母净利润：9.42/3.82亿元（同比-11.48%/-3.43%）；
• 2024年四季度营收/归母净利润：2.76/1.22亿元（同比+16.81%/+216.18%，环比+4.31%/+12.74%）；
• 2025年一季度营收/归母净利润：2.45/1.08亿元（同比+19.65%/+24.08%，环比-11.30%/-11.10%）。

研究结论
预计下游需求持续复苏，公司多元化产品管线稳步推出将支撑业绩增长。维持2025/2026年归母净利润预测分别为4.35/4.96亿元，2027年新增预测，EPS分别为0.93/1.06/1.23元。给予25倍2025年PE，目标价23.25元（此前为18.6元，20倍PE），维持“买入”评级。

风险提示
生猪养殖行业低迷、市场销售缓慢、动物疫苗市场竞争激烈。