2025年5-6月港股市场策略展望：政策托底与博弈不确定性的再平衡阶段

请阅读最后一页的重要声明策略研究|港股5-6月市场策略政策托底与博弈不确定性的再平衡阶段中美贸易摩擦2.0近期迎来阶段性缓和，双方达成临时协议将新增关税从145%削减至30%（部分暂停加征90天），推动全球股市反弹。但美方通过“双重标准”收紧对华芯片出口限制、将芬太尼议题与关税捆绑等策略，显示其以“战术性让步”换取科技领域战略筹码的意图，科技脱钩风险持续升温。历史经验表明，中美谈判或延续“短期缓和、长期拉锯”特征。中国经济4月延续温和修复但动能趋缓，制造业PMI回落至收缩区间，消费扩张受制于收入预期疲弱，出口链依赖高技术品类及新兴市场维持韧性，内需低迷压制大宗商品进口。政策端多箭齐发对冲压力，降准降息稳预期。短期设备投资与前置消费政策或托底二季度增长，但企业盈利受价格竞争及高关税（仍高达约45%左右）制约，修复力度有限。若三季度财政加码（特别国债、地产纾困）与中美博弈可控，经济有望弱复苏，但“内需疤痕效应”与外部技术围剿仍是核心约束。4月以来美国经济继续呈现“硬数据韧性与软数据分化”的特征。尽管消费开支、核心CPI及就业数据均有放缓但优于预期，叠加关税冲击趋缓，市场对衰退的担忧有所消退。然而，关税不确定性仍抑制企业资本开支意愿，工资增速下行与消费动能衰减或延续。美联储维持“抗通胀优先”立场，降息时点或推迟至9月。美联储当前政策锚定三大逻辑：防通胀预期失控优先，避免重蹈2021年误判通胀覆辙；拒绝预防性降息，倾向观望就业与通胀数据再行动；经济数据韧性提供观望底气。港股通的流量自4月中旬起开始反复，显示南向资金的取态开始谨慎，甚至倾向低买高沽，短期布局上更倾向防守。一方面，AH溢价指数已跌至近四年低位，大举做多的性价比不足。另一方面，头部互联网企业的估值及股价均已回到年内高点，叠加业绩后缺乏增量催化剂，部分资金倾向获利了结。而港美利差扩阔，套息交易驱使港汇转弱，叠加港股配售大增，公司回购下降，均不利于港股持续向上。真正主动型长线外资仍然保持耐性，持续性回流港股市场，主要取决于1)中国的PPI能否止跌回升、2)居民的消费信心积极改善、3)中美地缘紧张关系趋势性扭转、4)美联储降息降低资金成本。受益于地缘紧张局势边际缓和内部政策托底，恒生指数完全修复4月初以来的所有跌幅。港股的估值已经大幅修复，恒生指数风险溢价接近滚动两年负两个标准偏差，估值反映关税暂缓因素。对比2018年6月至2019年中美贸易战时间，港股风险溢价大多处于6%-8.5%，而当前只有5.3%。即使考虑到加权风险溢价（70%美债息+30%中债息)，当前的估值也已不低。中美双方初步磋商超预期积极，短期有效缓解全球贸易紧张局势，但预计当前仅为战术性缓和，全面取得共识需要较长时间。若后续外部压力上升，而内部增量财政政策仍相对克制，或难以对冲经济动能边际放缓的压力，阻碍港股估值进一步向上修复。策略上建议保持“防守反击”思路，关注政策定力与产业突围的交集，可聚焦防御主线和政策催化：（1）高股息防御板块（电讯、公用事业、能源）；（2）受惠政策支持和电商“618”节庆提振的相关消费板块（家电、服务消费、国货“新消费”）；（3）自主可控突围、技术突破方向（生物医药、高端制造业、半导体设备、AI算力）。根据中泰国际行业分析师的观点，金股推荐如下：腾讯(700 HK)、美的集团(300 HK)、中国水务(855 HK)、地平线机器人-W(9660 HK)、新奥能源（2688 HK）、巨子生物（2367HK）、中国联通(762 HK)、中海油(883 HK)、信达生物(1801 HK)、翰森制药(3692 HK)。风险提示：全球衰退风险加剧、政策效果不及预期、地缘政治冲突恶化 页码:2/22来源：Bloomberg、中泰国际研究部近期相关报告20250417–更新报告：2025年4月港股市场策略展望：政策驱动稳增长，内外承压寻突围20250311–更新报告：2025年3月港股市场策略展望：港股价值快速修复，科技突围迎结构性机会20250211–更新报告：2025年2月港股市场策略展望：亢奋时可获利，低迷时再吸纳20250113–更新报告：2025年1月港股市场策略展望：港股开年或保持震荡结构性行情20241210–更新报告：2025年港股市场策略展望：乘风破浪，砥砺前行分析师颜招骏, CFA+852 2359 1863alvin.ngan@ztsc.com.hk助理分析师陈雅蕙+852 2359 1858yahui.chen@ztsc.com.hk 请阅读最后一页的重要声明目录全球股市在4月对等关税后“V型”反弹...........................................................................................................................................5中国经济修复“弱平衡”......................................................................................................................................................................6中美“硬对抗”转向“软博弈”，政策多箭齐发稳预期...................................................................................................................9美国经济硬软数据仍背离，降息或延至三季度.................................................................................................................................11港股通继续撑市但净流入趋缓.............................................................................................................................................................15港股盈利预测下修压力有所缓和.........................................................................................................................................................17恒指估值已大幅修复，再向上或有阻力.............................................................................................................................................18月度策略及行业配置............................................................................................................................................................................20公司及行业评级定义............................................................................................................................................................................21重要声明................................................................................................................................................................................................22 页码:3/22 请阅读最后一页的重要声明图表目录图表1：全球主要股市已修复4月1日以来跌幅....................................................................................................................................................................................................5图表2：港股指数大盘4月至今表现.......................................................................................................................................................................................................................5图表3：恒生综合行业分类指数4月至今表现........................................................................................................................................................................................................5图表4：中国信贷脉冲指数预示经济在修复中........................................................................................................................................................................................................6图表5：但消费者信心仍然较低迷...........................................................................................................................................................................................................................6图表6：4月社零四年平均增速放缓至2.9%............................................................................................................................................................................................................6图表7：以旧换新政策支撑的品类快速增长................