2026年期货市场展望：LPG市场面临冲击后的再平衡，地缘不确定性仍存

展望下半年，美国NGL与LPG供应预计呈现增长态势，且出口能力将随着新项目的投产进一步扩大，潜在扰动因素来自于巴拿马运河等物流瓶颈以及关税的博弈。相比之下，中东LPG供应趋势存在更大不确定性...... LPG市场面临冲击后的再平衡，地缘不确定性仍存 EnergyResearch能源板块研究 本期分析研究员 潘翔从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 LPG市场面临冲击后的再平衡，地缘不确定性仍存 策略摘要 研究院能源组 如果美伊达成最终协议，海峡通航恢复常态，则下半年全球LPG平衡表可能会逐步回到战前供过于求的状态。叠加油价中枢的下行预期，LPG市场或呈现弱势震荡格局，以偏空思路为主。 研究员 潘翔0755-82767160panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 核心观点 ■市场分析 展望下半年，美国NGL与LPG供应预计呈现增长态势，且出口能力将随着新项目的投产进一步扩大，潜在扰动因素来自于巴拿马运河等物流瓶颈以及关税的博弈。相比之下，中东LPG供应趋势存在更大不确定性。如果美伊能够签署最终协议，霍尔木兹海峡完全恢复到正常状态，则中东LPG产量与出口有望进一步回升，除卡塔尔的部分产能预计大部分上游装置能够在下半年完成修复。在这种情境下，亚太地区（包括国内）的终端需求也将进一步改善，但受制于利润因素与消费结构的转变，预计需求端弹性要小于供应端，全球LPG平衡表可能会逐步回到战前供过于求的状态。叠加油价中枢的下行预期，LPG市场或呈现弱势震荡格局。 康远宁0755-23991175kangyuanning@htfc.com从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 但需要警惕潜在风险，如果美伊谈判破裂、中东地缘冲突再度升级，海峡重新封锁，则市场又将进入3月份后供应紧张的状态，美国等产地增量无法完全覆盖中东的缺口，原料成本大幅抬升后下游需求存在负反馈压力。 对于PG盘面结构而言，国内现货品种的分化对盘面形成额外压力，09合约依然面临着仓单集中注销的博弈，不过目前注册仓单数量要低于往年同期。未来需要关注现货端价格分化能否收敛，则盘面压力有望边际缓解。 ■策略 短期中性，关注海峡通航恢复进度；中期谨慎偏空，关注逢高空PG机会，尽量避开09合约的交割博弈 ■风险 地缘冲突加剧；霍尔木兹海峡重新封锁；油价大幅上涨；中东上游装置修复进度不及预期；LPG下游需求超预期；美国出口不及预期；巴拿马运河拥堵加剧 目录 策略摘要.................................................................................................2核心观点.................................................................................................2一、海峡封锁后中东LPG供应大幅下滑，关注未来恢复节奏.........................5二、美国LPG供应延续增长态势，物流瓶颈依然存在...................................9三、中国LPG供应有望回升，需求下游存在分化.......................................113.1、地缘因素冲击进口与国内产量，下半年我国LPG供应有望回升............113.2、国内PDH需求显著改善，碳四端下游表现相对偏弱............................13四、中期供应端弹性大于需求，地缘不确定性仍存.....................................15 图表 图1:波斯湾LPG发货量及去向丨单位：万吨/月........................................6图2:2025年中东LPG出口目的地丨单位：无...........................................6图3:海峡外港口LPG发货量丨单位：千吨/月...........................................6图4:中东LPG发货量丨单位：万吨/月.....................................................6图5:波斯湾内LPG浮仓丨单位：千吨......................................................7图6:伊朗LPG发货量丨单位：千吨/月.....................................................7图7:战前中东主产国NGL供应预估丨单位：千桶/天.................................7图8:战前中东LPG供应量估计丨单位：千桶/天........................................7图9:沙特丙烷官价丨单位：美元/吨..........................................................8图10:沙特丁烷官价丨单位：美元/吨........................................................8图11:CP丙烷掉期首行价格丨单位：美元/吨.............................................8图12:FEI丙烷掉期首行价格丨单位：美元/吨............................................8图13:FEI丙烷掉期月差丨单位：美元/吨...................................................8图14:中国丙烷到岸价格丨单位：美元/吨..................................................8图15:美国LPG发货量丨单位：万吨/月.................................................10图16:美国LPG出口去向丨单位：万吨/月..............................................10图17:美湾-远东LPG运费丨单位：美元/吨............................................10图18:美国LPG出口路径丨单位：万吨/月..............................................10 图19:美国丙烷&丙烯库存丨单位：千桶.................................................10图20:美国丙烷&丙烯产量丨单位：千桶/天.............................................10图21:美国LPG出口结构丨单位：无.....................................................11图22:GATUN湖水位丨单位：英尺..........................................................11图23:中国LPG进口量-海关口径丨单位：万吨/月..................................12图24:中国LPG进口船期丨单位：万吨/月..............................................12图25:中国从俄罗斯LPG进口量丨单位：万吨........................................12图26:中国LPG港口库存丨单位：万吨..................................................12图27:中国LPG产量丨单位：万吨........................................................12图28:中国LPG商品量丨单位：万吨.....................................................12图29:中国独立炼厂利润与开工丨单位：元/吨；%...................................13图30:中国主营炼厂利润与开工丨单位：元/吨；%...................................13图31:华东PDH制丙烯装置利润丨单位：元/吨.......................................14图32:国内PDH装置开工率丨单位：%..................................................14图33:国内MTBE装置开工率丨单位：%...............................................14图34:国内烷基化装置开工率丨单位：无.................................................14图35:中国LPG表观消费量丨单位：万吨...............................................14图36:国内PDH产能发展趋势丨单位：万吨/年.......................................14图37:华东醚后碳四与民用气价差丨单位：元/吨......................................15图38:PG期货注册仓单数丨单位：手.....................................................15 一、海峡封锁后中东LPG供应大幅下滑，关注未来恢复节奏 正常来看，今年中东LPG供应存在增长预期。一方面，随着欧佩克逐步退出减产协议，原油产量有望进一步提升，从而带动油田伴生以及炼厂副产LPG供应增加。另一方面，随着中东天然气项目扩产推进，当地NGL产量存在增长预期，阿联酋、沙特均有望释放新的产能，中东几大主要生产国（除科威特外）NGL供应都将继续提升。 然而，2月底爆发的地缘冲突打破了中东供应的增长预期。随着伊朗在美以袭击后封锁了霍尔木兹海峡，波斯湾原油、成品油（包括LPG在内）出口受到阻断。参考Kpler口径，2025年波斯湾地区LPG月均发货量估计在385.3万吨，占全球LPG发货量的30%左右。在霍尔木兹海峡物流阻断后，波斯湾LPG出口量发生断崖式下滑，参考AIS信号的船期数据，再结合对信号干扰、STS方式的通过量，我们估计在海峡完全封锁期间中东LPG供应减量大概在150-200万吨/月。此外，在冲突前期双方导弹袭击相对频繁，海湾国家能源基础设施（包括油气田、炼厂、港口、储罐等）受到不同程度损坏，叠加一些预防式和被动的减产，中东LPG上游产量也受到战争冲击，其中部分装置的修复时间可能会显著晚于海峡的重新开放。 进入6月份，随着美伊签署谅解备忘录，霍尔木兹海峡开始逐步恢复通航，基于AIS信号的船舶流量大概回到战前30-40%的水平。此外，在协议正式签署前，通过船对船方式从海外出来的货物已经开始增加，这使得中东实际出口量要高于AIS信号跟踪的船期数据，海湾内滞留的LPG浮仓也基本释放。整体来看，局势缓和后中东LPG供应已经明显回升，但距离战前水