关注中美关税谈判

—量价和政策信号— 【量价观察】美元兑人民币期权隐含波动率上行美元兑人民币期权隐含波动率3M 2025/05/083M 2025/03/283M 2024/12/31◆3个月的美元兑人民币期权隐含波动率曲线显示出人民币向好的趋势，Call端和Put端的波动率几乎持平，一改先前Call端高于Put端的趋势。◆美元兑人民币期权波动率回落，市场对美元兑人民币未来波动性的预期微升。Delta为5的美元兑人民币3个月期权隐含波动率0246810122023-04 3数据来源：Bloomberg Wind华泰期货研究院2023-102024-042024-102025-04 【政策观察】逆周期因子观察◆政策逆周期关闭。政策逆周期因子呈下降趋势，下降至2%以下。◆三个月CNHHIBOR-SHIBOR逆差扩大。人民币汇率中间价逆周期因子2024/122024/122025/012025/032025/032025/04中国:美元兑人民币中间价即期汇率:美元兑人民币:前一个观测值逆周期因子(右轴，波动大于±5%算启动) -0.500.511.522.530%2%4%6%8%10%12%14%16% —基本面及观点— 【宏观】降息和流动性◆美联储到2025年降息计价79.4bp，美降息计价回落◆“美联储传声筒”的记者尼克·蒂米劳斯发文：美联储不会“过早放弃对抗通胀的努力”，同时指出在关税政策的冲击下，不论降息与否美联储最终都将陷入困境：要么面对经济衰退，要么等着治理更麻烦的滞涨。关税可能迫使他们采取后面一种做法，至少先确保关税落地后的一次性价格上涨不会引发更持久的通胀。4月3月2月1月12月11月10月9月8月7月6月5月4月3月2月1月12月11月10月9月8月-0.25-0.25-0.50-0.25-0.25-0.25-0.25-0.25-0.60-0.250.250.15-0.25-0.25-0.25-0.25-0.25-0.50-0.50-0.25-0.25-0.25-0.25-0.25-0.50-0.50-0.50-0.25-0.25-0.25-0.50-0.25-0.25-0.25-0.50-0.25-0.25-0.25-0.10-0.25-0.25-0.50-0.25-0.25-0.25-0.25-0.25-0.25-0.25-0.25-0.25-0.25-0.25-0.251.001.001.000.500.252.001.002.00-0.50-0.50-0.25-0.25-0.25-0.25-2.50-0.25-0.25-0.25-0.25-0.25-0.25-0.25-0.50-0.75-3-3-5 7数据来源：Bloomberg Wind华泰期货研究院；曲线牛平；TGA账户4月30日6776亿；美联储逆回购余额2506亿美元，对应商业银行存款下降。54000550005600057000580005900060000美联储总负债-财政存款-逆回购美国:存款机构准备金(右轴，亿)-3-2-101232022/112023/112024/11美债10Y-2Y利差美债10Y-3M利差5月7月最新值12M变化衍生品25年12月变动计价0.254.5-1-79.4bp欧元区0.250.252.4-2.1-63.6bp0.200.50.4+9.1bp0.254.5-0.75加拿大0.253-2.2545.6bp澳大利亚0.254.1-0.25新西兰3.5-2-0.250.250.252.25-1.5-0.250.25-1.250.250.250.254.50-0.103.1-0.35中国香港0.254.75-12.75-0.756-0.50.250.255.75-0.50.250.251.75-0.75马来西亚30菲律宾-0.500.256-0.5-0.25-0.50-0.50-0.50-0.50-0.50-0.5014.253.75俄罗斯1.002.001.003.501.00215墨西哥-0.259-2土耳其5.002.502.505.005.005.007.502.5047.5-2.50.207.7-0.55-1.00-0.75-0.50-0.75-1.005-1阿根廷-20-20-20-33152129-112023年2024年2025年 30000310003200033000340003500036000美国日本英国瑞典瑞士挪威中国韩国印度印尼泰国巴西南非智利 【核心图表】美国经济：下行风险上升◆就业：好坏参半。美国4月非农温和下降，失业率持平；通胀：回落；◆经济：边际下行。财政支出回落，4月景气度回落，3月零售销售回升；指标名称单位2025/042025/03 2025/02 2025/01 2024/12 2024/11 2024/10 2024/09 2024/08 2024/07 2024/062024/05GDP:不变价:同比%Markit制造业PMI%50.2050.2052.7051.20全部制造业:新增订单:当月同比%5.972.333.28-0.87成屋+新建住房销售万套474.4494.4474.4新增非农就业人数万人17.7022.8015.1014.30失业率（色阶相反）%4.204.204.104.00非农职位空缺数万人719.2748776.2CPI:当月同比%2.402.803.00核心CPI:当月同比%2.803.103.30零售和食品服务销售额:同比%4.20-0.454.42Markit服务业PMI%51.4054.4051.0052.90个人可支配收入:同比%4.054.193.78个人消费支出:同比%5.635.705.69财政收入:同比%10.719.337.54财政支出:同比%-7.126.3528.58出口金额:同比%6.714.614.37进口金额:同比%27.1519.7223.0412.25净出口26.1%66.8%20.3%-13.9%投资就业通胀消费财政增量的贡献（2024年对实际GDP同比贡献率）2.05 【宏观】降息和流动性◆美国财政部于北京时间2025年4月28日公布季度融资需求预测，又于30日晚8点半公布5月-7月附息国债各期限与品种的发行计划：◆财政部维持付息国债在未来几个季度拍卖规模不变的前瞻指引。考虑到（1）美联储减缓量化紧缩（QT）；（2）财政部长贝森特多次提及压降长端美债收益率的态度；（3）TBAC指出贸易再平衡削弱美债需求推高美债风险溢价，预计付息国债拍卖规模在2025年全年都不会被调高，下一轮付息国债增发可能要等到2026年，这就意味着债券发行重心短期偏向T-bills，长端供给压力短期可控。 数据来源：Bloomberg Wind华泰期货研究院00.10.20.30.40.50.60.70.80.912021/032022/03联邦储备银行存款机构经纪人和交易商养老基金、退休基金和保险公司海外和国际投资者（右轴）其他投资者0%20%40%60%80%100%2021/042021/102022/042022/10一年期及以下 92023/032024/032025/03个人投资者投资基金2023/042023/102024/042024/102025/04一年期及以上 【举例】美国4月“抢出口结束”◆2025年一季度GDP不变价同比初值为2.05%，季调环比-0.3%；分项环比拉动率来看，净出口-4.83%（前值0.26%，下同），个人消费1.21%（2.7%），政府支出-0.25%（0.52%）是主要负贡献，私人库存变动2.25%（-0.84%）为主要支撑；◆5月制造业分项环比：产出-4.3%（-3.4%），自有库存-2.6%（3.5%），新出口订单-6.5%（-1.8%），进口-3%（-2.5%）。正贡献：新订单2%（-3.4%），供应商交付1.7%（-1%），就业1.8%（-2.9%）。制造业PMI环比-505新订单产出就业供应商交付自有库存客户库存物价订单库存新出口订单进口2025-042024-04近三年环比 10数据来源：Bloomberg Wind华泰期货研究院制造业PMI绝对值40455055新订单产出就业供应商交付自有库存客户库存物价订单库存新出口订单进口2025/042024/04近3年均值 【高频观察】中美关税争端：中美贸易量大幅缩减◆4月2日“解放日”对全球发动关税闪电战后，美国海运贸易可能正面临骤然中断的危险。◆中国出口美国集装箱量受到严重影响。美国4/25-5/1进口集装箱51.09万TEU，环比减少接近20%；美国4/25-5/1进口中国集装箱16.87万TEU，环比减少接近30%，同比减少16%。数据来源：Wind Clarkson Bloomberg华泰期货研究院美国周度集装箱进口量（自中国进口）丨单位：TEU美国周度集装箱进口量丨单位：TEU1000001500002000002500003000003500002024-01-022024-02-022024-03-022024-04-02美国周度进口集装箱数量 2024-05-022024-06-022024-07-02总量数据200000300000400000500000600000700000800000 112024-08-022024-09-022024-10-022024-11-022024-12-022025-01-022025-02-022025-03-022025-04-02 【宏观】中国经济：关注高频数据◆经济结构分化：1-3月工业生产、基建投资、出口、零售增速偏强，未来出口、地产开工仍存在下行拖累；3月信贷略超预期。3月景气度企稳回升。指标名称单位2025/03 2025/02 2025/01 2024/12 2024/11 2024/10 2024/09 2024/08 2024/07 2024/06 2024/05 2024/04GDP:不变价:当季同比%出口金额:累计同比%5.82.36.0进口金额:累计同比%-7.0-8.4-16.5固投:累计同比%4.24.1地产投资:累计同比%-9.9-9.8制造业投资:累计同比%9.19.0基建投资:累计同比%11.510.0制造业PMI%50.550.249.1社会零售:累计同比%4.64服务业PMI%50.35050.3城镇调查失业率（色阶相反）%5.25.45.2通胀CPI:当月同比%-0.1-0.70.5社会融资规模存量:同比%8.48.28金融机构:各项贷款余额:同比%7.47.37.5净出口投资消费金融30.3%25.2%44.5%增量的贡献（2024年对实际GDP同比5.4 12数据来源：Bloomberg Wind华泰期货研究院中国经济热力图5.95.45.34.34.64.03.52.51.21.11.11.72.22.42.82.13.03.33.23.33.43.43.43.63.94.04.2-10.6-10.4-10.3-10.1-10.2-10.2-10.1-10.1-9.89.29.39.39.29.19.39.59.69.79.29.49.49.37.98.17.76.77.850.150.350.149.849.149.449.549.550.43.53.53.53.33.43.53.74.14.15250.150.149.950.25050.250.550.35.15.05.05.15.35.25.05.05.00.10.20.30.40.60.50.20.30.387.87.888.18.28.18.48.37.67.788.18.58.78.89.39.65.44.64.7 【宏观】054 vs 9242025年5月2025年5月7日，举行的国新办新闻发布会上，中国人民银行、国家金融监督管理总局、中国证券监督管理委员会负责人介绍“一揽子金融政策支持稳市场稳预期”有关情况，并答记者问。央行货币