2024年报&2025年一季报点评：疫苗业务拖累利润率承压，化药业务放量带动收入增长，关注经营边际改善

中牧股份2024年报&2025年一季报点评：

核心观点：
疫苗业务拖累利润率承压，化药业务放量带动收入增长，关注经营边际改善。

关键数据：

• 2024年营收60.17亿元，同比增长11.30%；归母净利7088.44万元，同比下降82.41%；扣非归母净利6213.79万元，同比下降77.72%。
• 2025年一季度营收12.59亿元，同比增长11.88%；归母净利6401.23万元，同比下降16.35%；扣非归母净利6380.59万元，同比下降12%。
• 2024年毛利率16.36%，同比下降3.4pct，其中疫苗毛利率37.14%，同比下降8.98pct；化药毛利率18.61%，同比下降2.86pct；饲料毛利率21.68%，同比下降1.87pct；贸易毛利率1.53%，同比下降1.89pct。
• 2025年一季度毛利率19.51%，同比下滑1.59pct，但趋势有所缓和。

业务分析：

• 化药业务：2024年收入16.92亿元，同比增长33.90%，成为主要增长动力。2025年一季度延续增长势头。
• 疫苗业务：2024年收入10.15亿元，同比增长0.52%，但对利润率造成显著拖累，毛利率大幅下滑。
• 其他业务：饲料收入11.00亿元，同比增长7.23%；贸易收入21.84亿元，同比增长4.81%。

投资建议：
养殖景气度持续叠加新品迭代，公司经营有望逐步改善。下游养殖景气延续，动保产品需求向好，兽药原料药价格触底回暖有助于化药产品经营改善；公司加强研发投入，获得猫三联疫苗等新品上市，多款新型产品在研。
预测2025-2026年归母净利分别为2.14亿元、2.60亿元，对应EPS分别为0.21元、0.25元，给予26年30倍PE，目标价7.5元，评级“推荐”。

风险提示：下游景气度走弱，新品研发与推广不及预期，产品竞争加剧等。