核心观点与关键数据
Q1业绩表现
- 腾讯Q1营收1800.2亿元（同比增长12.9%，环比增长4.4%），超出市场预期（1756.0亿元）2.5%；
- 毛利1004.9亿元（同比增长19.8%，环比增长10.9%），超出市场预期（947.7亿元）6.0%；
- 经调整净利润613.3亿元（同比增长22.0%，环比增长10.9%），超出市场预期（596.8亿元）2.8%；
- 毛利提升主要得益于本土游戏、小游戏、视频号和微信搜一搜等高毛利业务增长。
增值服务业务
- 国内游戏收入429亿元（同比增长24%），主要受《王者荣耀》和《穿越火线手游》旺季影响，新游《三角洲行动》DAU超1200万；
- 国际游戏收入166亿元（同比增长22%），主要由于《荒野乱斗》、《皇室战争》及《PUBG MOBILE》的收入增长；
- 重点新游《王者荣耀世界》和《无畏契约手游》预计今年公测上线，有望进一步拉动游戏流水；
- 游戏内AI应用探索，如《和平精英》已接入DeepSeek提供个性化交互内容。
营销业务
- 营销业务收入319亿元（同比增长20%），超出市场预期（309亿元）；
- 增长主要得益于视频号、小程序及微信搜一搜广告库存的强需求，用户高参与度、广告平台AI升级和微信交易生态系统优化；
- AI能力赋能广告业务，如图像及视频编辑功能提升广告生成效率，直播中推出数字人；
- 微信及WeChat合并MAU达14.02亿（同比增长3%），QQ移动端MAU5.34亿（同比下降3%），增值服务付费会员数2.68亿（同比增长3%）。
金融科技业务
- 金融科技业务收入549亿元（同比增长5%），基本符合市场预期（551亿元）；
- 企业服务收入增长受云服务收入及商家技术服务费驱动，环比主要由于云项目部署季节性下滑；
- 毛利受益于支付成本效益增长，环比增长3个百分点至50%。
AI投入与布局
- Q1资本开支274.8亿元（同比增长91%），持续在AI方面投入；
- AI功能与内容在各业务内融合初见成效，如游戏内辅助玩家、广告内容精准定位等；
- 尝试元宝与微信融合，如添加元宝为联系人、搜一搜中加入大语言模型等。
投资建议与财务预测
- 预计2025-2027年净利润（Non-IFRS）分别为2560.2亿元、2973.9亿元、3384.8亿元；
- 维持“买入”评级，重点新游储备丰富，上线节奏稳定，各业务线全面融入AI。
风险提示
- AIGC技术变革颠覆现有竞争格局；
- 政策监管不确定性；
- 游戏研发延期等。
