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营业收入及利润均超预期
- 2Q25公司实现营业收入1845.0亿元，同比+14.5%，高于彭博一致预期的1789.4亿元；
- Non-IFRS归母净利润630.5亿元，同比+10.0%，高于彭博一致预期的620.2亿元。
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国际游戏业务收入超预期，长青游戏平台化
- 网络游戏收入592.0亿元，同比+22.1%，高于彭博一致预期的561.4亿元；
- 本土游戏市场收入404.0亿元，同比+16.8%，得益于《三角洲行动》等高利润率游戏；
- 国际游戏市场收入188.0亿元，同比+35.3%，主要得益于Supercell旗下游戏及《PUBG MOBILE》收入增长；
- 公司加大AI在游戏中的应用，通过创建AI虚拟队友、AI驱动的营销吸引新玩家。
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社交网络收入维持增长，会员规模提升
- 社交网络收入322.0亿元，同比+6.3%，主要得益于手游虚拟道具、视频号直播服务及音乐付费会员收入增长；
- 视频付费会员数达到1.14亿，腾讯音乐付费会员数达到1.24亿；
- 公司加大元宝与微信内AI投入，AI原生应用元宝使用量提升。
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AI提升广告点击率转化率，驱动收入增长
- 广告收入357.6亿元，同比+19.7%，高于彭博一致预期的350.7亿元；
- AI广告平台改进和微信交易生态提升推动广告主需求提升；
- 公司加大AI在广告创作、投放、推荐及效果分析中的应用，提升流量平台广告效果。
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金融科技及企业服务收入维持增长
- 金融科技及企业服务收入555.4亿元，同比+10.2%，高于彭博一致预期的538.5亿元；
- 受益于消费贷款服务、商业支付活动及理财服务收入增长；
- 企业用户对AI服务需求增加，包括GPU租赁和API Token。
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微信月活进一步增长，QQ月活不及预期
- 微信（包括海外版WeChat）合并MAU达14.11亿，同比+2.9%，高于一致预期的13.99亿；
- QQ移动终端MAU 5.32亿，同比-6.8%，低于一致预期的5.53亿；
- 收费增值服务注册账户数为2.64亿，同比+0.4%，低于一致预期的2.72亿。
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各项业务毛利率均有所提升
- 总体毛利率为56.9%，同比+3.6pct，qoq+0.1pct；
- 增值服务毛利率为60.4%，同比+3.4pct，qoq+0.8pct；
- 广告业务毛利率为57.6%，同比+1.9pct，qoq+2.0pct；
- 金融科技及企业服务毛利率为52.1%，同比+4.5pct，qoq+1.9pct。
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AI投入增加推高销售费用和管理费用
- 销售费用为94.1亿，同比+2.8%，主要因支持AI原生应用发展及游戏推广活动；
- 管理费用为319.2亿，同比+16.1%，主要因支持AI相关业务发展增加研发开支及雇员成本。
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盈利预测与评级
- 上调2025-2027年经调整净利润至2555/2858/3182亿元，对应2025-2027年PE（Non-IFRS）为19/17/16倍；
- 维持公司“买入”评级。
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风险提示
- 政策监管风险；
- 运营数据低于预期；
- 变现节奏低于预期。
