卡游：集换式卡牌行业龙头，打造“产研运销”一体

请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 2[Table_Title]卡游：集换式卡牌行业龙头，打造“产研运销”一体[Table_ReportDate]2025年05月12日本期内容提要:[Table_Summary][Table_Summary]➢卡游：国内集换式卡牌龙头，积极开拓新品类实现多元化发展。卡游是中国集换式卡牌业务的先行者。根据卡游招股书，公司在泛娱乐产品行业及泛娱乐玩具行业中排名第一，市场份额分别为13.3%和21.5%；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域中排名第一，市场份额为71.1%。2022年获得来自红杉中国及腾讯的投资。公司在丰富玩具产品组合的同时，将产品矩阵进一步拓展至文具，推出笔和本册等产品。➢“产研运销”一体，打造卡游核心竞争优势。我们认为卡游因为其较强的IP运营能力、较精湛的工艺质量、全国布局的销售网络和自建供应链带来加快的响应速度，构建了卡游逐渐成为行业龙头的竞争优势。而一旦有行业爆款的IP内容出现，我们认为卡游有望通过其庞大的销售渠道布局和自建产线带来的产能调用优势，或可快速响应行业内的潜在需求，从而即时带动相关IP卡牌销量增长，更容易抢占市场份额。➢中国卡牌产业还处在发展早期，相比欧美和日韩市场存在较大的人均支出提升空间，产业链商业模式较为清晰。根据灼识咨询报告显示，按商品交易总额计，中国集换式卡牌行业的市场规模由2019年的人民币28亿元大幅增加至2024年的人民币263亿元，复合年增长率为56.6%，预计2029年将达到人民币446亿元，2024年至2029年复合年增长率为11.1%。于2024年，日本在集换式卡牌方面的人均支出为人民币119.3元，而美国的人均支出则为人民币64.0元，分别为中国消费者在集换式卡牌方面支出金额人民币18.7元的约六倍和三倍。➢品牌力带动IP授权正向循环，供应链及销售渠道优势保证爆款输出。截至2024年12月31日，卡游IP矩阵包括70个IP，其中包括奥特曼、小马宝莉、叶罗丽、斗罗大陆动画、蛋仔派对、火影忍者、咒术回战、名侦探柯南和哈利波特等知名IP。2022年、2023年及2024年，按收入贡献计，公司前五大IP主题产品的收入分别为4,064.4百万元、2,393.5百万元及8,653.0百万元，分别占同期总收入的98.4%、89.9%及86.1%，前五大IP产品收入占比较高。➢投资建议：卡游作为国内集换式卡牌行业龙头企业，在丰富的IP授权储备下，凭借强大的供应链体系，全国广泛布局的销售网络，较强的IP商品上线响应速度，精湛的卡牌技术工艺等，我们认为更容易诞生爆款IP卡牌产品。同时，随着公司后续自有IP产品的研发以及TCG等卡牌新玩法的增加，公司有望在卡牌行业继续保持领先优势。建议关注卡牌相关公司：卡游、姚记科技、泡泡玛特、上海电影、奥飞娱乐、阅文集团、华立科技、京华激光、哔哩哔哩、名创优品等。➢风险因素：宏观风险、政策风险、IP授权风险、市场竞争加剧风险 证券研究报告行业研究[Table_ReportType]行业专题研究（普通）[Table_StockAndRank]传媒行业投资评级上次评级[Table_Author]刘旺传媒互联网及海外首席分析师执业编号：S1500524120005邮箱：liuwang@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 3目录一、卡游：国内集换式卡牌龙头，积极开拓新品类.......................................................................4二、核心业务：生产供应链、销售渠道布局较深打造核心产品矩阵............................................6三、品牌力带动IP授权正向循环，供应链及销售渠道优势保证爆款输出................................11四、行业：我国集换式卡牌市场规模及产业链梳理.....................................................................14五、财务：爆款IP带动公司营收，盈利能力增强........................................................................16六、风险因素....................................................................................................................................19表目录表1：卡游发展里程碑摘要.....................................................................................................................................4表2：公司董事及高级管理层................................................................................................................................5表3：募集资金计划用途..........................................................................................................................................6表4：公司在运营及待投产生产基地...............................................................................................................10表5：公司主要自有生产线详情（截至2024.12.31）...............................................................................10表6：公司收入按销售渠道划分（截至2024.12.31）...............................................................................11表7：公司经销商和直营渠道数量划分（截至2024.12.31）.................................................................11表8：公司获授权的五大IP续期情况梳理....................................................................................................12图目录图1：卡游股权结构图..............................................................................................................................................5图2：公司核心产品矩阵..........................................................................................................................................7图3：不同的卡牌内容和分类................................................................................................................................7图4：集换式卡牌中增添趣味互动元素..............................................................................................................8图5：收入构成按产品类别（单位：百万元）................................................................................................8图6：销量构成按产品类别（单位：百万销售单位，卡牌销售单位主要指包）..............................9图7：平均售价按产品类别（单位：元）.........................................................................................................9图8：天猫旗舰店卡游和集卡社哪吒IP卡牌销量不完全对比...............................................................13图9：中国集换式卡牌行业市场规模（按商品交易总额计，单位：十亿元）................................14图10：中国、美国、日本集换式卡牌市场规模及人均支出对比.........................................................14图11：中国泛娱乐产品行业价值链.................................................................................................................15图12：2022-2024年卡游营业收入及yoy（单位：百万元）...............................................................16图13：2022-2024年公司非卡牌业务营收占比逐渐提高…………………………………………………………17图14：2022-2024年公司成本端拆分（单位：百万元）.......................................................................17图15：2022-2024年公司销售费用、行政费用和财务费用情况（单位：百万元）....................17图16：2022-2024年公司综合毛利率及各产品毛利率情况...................................................................18图17：2022-2024年公司经调整净利润（单位：百万元）及经调整净利润率.............................18 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 4一、卡游：国内集换式卡牌龙头，积极开拓新品类1.1公司概况及发展历程卡游是中国泛娱乐产品行业中领先的品牌方之一，泛娱乐产品是基于IP开发的实体产品，如玩具、文具和其他消费品等，而玩具中的细分品类—卡牌是公司的核心产品，卡游是中国集换式卡牌业务的先行者。在泛娱乐产品行业及泛娱乐玩具行业中公