大类资产策略周报

宏 观 金 融 组 摘要(1)美国经济数据好坏参半：在关税不确定性的影响下，尽管美国近期软硬数据分化，经济活动继续以稳健的速度扩张。最新非农数据显示虽然劳动力市场状况仍然稳固，失业率已稳定在低水平，表明劳动力市场已重新回归大致平衡的状态。通货膨胀率仍然略高，但仍在稳步降温的过程中。但需要注意关税所带来的价格上行影响还未反映在经济数据之中，仍需对美国经济数据保持持续追踪。(2)债务违约风险暂时缓解：白宫公布的2026财年预算案显示，特朗普政府计划削减非国防国内支出1630亿美元（较2025年减少12%）；增加国防与国安开支；取消多元化项目及气候倡议经费。虽然削减非国防国内支出能缓解一部分财政压力，但改法案并未对实质性解决债务问题做出改变。虽然特朗普承诺将在不损害经济增长的前提下“减税并偿还国债”，但目前看来关税不确定性所带来的通胀压力已经对经济增速形成拖累。(3)美联储年内第三次按兵不动：美联储5月会议第三次保持利率区间不变，本次会议声明新增“经济前景的不确定性进一步增加”的表述，但仍肯定了在关税不确定性的影响下，尽管美国近期软硬数据分化，经济活动继续以稳健的速度扩张。美联储现在处于观望的有利位置，不必着急采取行动，进一步观望高失业率和更高通胀的风险有多大，并且会后鲍威尔强调六月降息的门槛仍然偏高，CME定价显示6月不降息概率升至80%以上。2.大类资产表现：特朗普贸易政策不确定使得美国股指反弹暂歇；美债集中到期压力暂时缓解，美联储表态不急于降息，收益率重新上行；美元指数周止跌企稳，其他货币表现小幅走弱；OPEC供应增加低于预期，叠加市场情绪缓和，原油价格周内反弹，但长期需求转弱或难以延续支撑；多空博弈加剧，金价波动有所放大；国内方(1)债市方面，美国4月税期收入表现超预期，季度融资计划保持原有规模不变，且美财长表态将提高债务上限，或能顺利避免债务违约，美联储亦表态暂不急于降息，市场定价有所修复。国内方面，本周一揽子增量措施出台，央行发布3类10项措施，降准降息落地。当前债市抢跑定价基本面走弱和货币政策发力预期较为明显，在经济尚未受到明显外需的拖累，而降准降息已经落地的情况下，债市预计偏空运行。收益率曲线方面，降准降息利好短端债券，风险偏好回升背景下(2)汇率方面，本周美元指数止跌企稳，经济数据尽管有所走弱，但整体韧性仍存，叠加美联储表态不急于降息以及中美将在瑞士接触消息传出，市场情绪有所缓和；在岸、离岸人名币表现分化，离岸人民币表现较强；其他主要货币小幅走弱。(3)股指方面，本周虽有英美协议达成，但关税谈判缺乏实质性进展，欧盟计划对950亿美元美国进口商品反制，美国计划发布芯片和AI新规，海外股指回归震荡表现。国内市场，A股市场一季报数据表现强弱互现，体现出上市公司盈利仍在筑底，但业绩已经出现回升的信号。估值水平历史上收到资本市场增量资金影响明显，目前A股估值处于历史中位，但新增人民币贷款相对偏弱，未来类平准基金有望接棒维持A股估值整体平稳。(4)原油方面，尽管OPEC+从4月就开始松绑其自愿减产措施，但整体产量仍环比下降，叠加美国对伊朗以及委内瑞拉出口制裁，对油价反弹有所支撑。贵金属方面，金价周内呈现N字走势，表明市场在避险情绪与获利了结俩者间的分歧在逐渐加大，美联储表态谨慎和印巴冲突加剧两者交锋，短期内金价或继续震荡。 大类资产配置：关税实施后的首份通胀数据即将出炉1.海外宏观：美国经济增速放缓面，中美贸易代表瑞士会面或难有实质性进展，商品表现多数偏弱。长端债券相对偏空，预计收益率曲线重新走陡。3.下周关注重点：国内关注5月金融数据，海外关注美国4月通胀与零销售数据 p2 大类资产配置策略图表：大类资产价格变化资料来源：Bloomberg，WIND，iFinD，光大期货研究所备注：本期周度数据统计周期为5月5日-5月9日，月度数据统计周期为4月1日-5月9日权益类周度涨跌幅MSCI 世界领先-0.26%MSCI 世界-0.35%MSCI 发达国家0.81%MSCI 新兴市场0.45%纳斯达克-0.20%标普500-0.47%道琼斯工业指数-0.16%德国DAX1.79%法国CAC40-0.34%富时100-0.48%日经2251.83%恒生指数1.61%沪深3002.00%上证501.93%中证5001.60%中证10002.22% 目录 1、海外市场热点追踪2、大类资产走势分析3、下周重点关注事件 图表：美国一季度实际GDP年化季环比大幅下降（%）资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢美国一季度实际国内生产总值（GDP）年化季环比初值收缩0.3%，远低于预期的0.3%，主要的拖累因素包括进口增加、政府支出减少以及美国消费韧性的下降。➢但本土投资增长仍然保持相对稳健，私人投资总额环比折年率增长21.9%，而库存变化则贡献了2.25个百分点的增长，显示出美国本土投资在一季度仍具有一定的韧性。1.1美国一季度经济环比萎缩-1.000.001.002.003.004.005.006.00实际值预测值 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 图表：美国制造业将面临需求不足、成本上升（%）资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢高频数据显示制造业与服务业表现出一定韧性，但短期压力正在累积。美国4月ISM制造业PMI数据反映出需求不足、成本上升以及政策不确定性等多重挑战，经济前景也面临着关税不确定性所带来的风险。➢服务业PMI仍处于扩张区间，但前景不太乐观。原因是就业指数大幅下降，以及国内和国际订单放缓。尽管商业活动保持相对弹性，但整体情况不那么令人鼓舞，商业信心与物价上行的进一步恶化可能严重拖累该行业。1.2制造业与服务业的短期压力正在累积40.0045.0050.0055.0060.0065.0070.0075.0080.0085.00美国:ISM:制造业PMI:新订单美国:ISM:制造业PMI:就业美国:ISM:制造业PMI:产出美国:ISM:制造业PMI:物价 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 图表：美国非农就业超预期增长（%，千人）资料来源：Bloomberg，光大期货研究所1.3劳动力市场仍具有较强的韧性➢美国4月非农就业人数大超预期，增加了17.7万人，失业率保持在4.2%不变，这表明整体劳动力市场仍具有较强的韧性。同时，美国4月劳动参与率小幅上升至62.6%，这一上升可能意味着劳动力市场的信心有所增强，更多人愿意寻找工作或重新进入职场，尤其是服务业就业大幅增加是过去两个月美国就业增长的最主要贡献项。0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.50美国:新增非农就业人数:当月值:季调美国:失业率:16岁及以上:季调:当月值 资料来源：公开新闻，光大期货研究所 图表：美国贸易政策调整将是长期叙事资料来源：公开新闻，光大期货研究所➢白宫公布的2026财年预算案显示，特朗普政府计划削减非国防国内支出1630亿美元（较2025年减少12%）；增加国防与国安开支（具体金额未披露）；取消多元化项目及气候倡议经费。➢虽然削减非国防国内支出能缓解一部分财政压力，但改法案并未对实质性解决债务问题做出改变。虽然特朗普承诺将在不损害经济增长的前提下“减税并偿还国债”，但目前看来关税不确定性所带来的通胀压力已经对经济增速形成拖累。1.4美国政策不确定性仍是最大扰动 1.5欧美央行降息路径图表：美联储利率预期（%）资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢美联储5月会议第三次保持利率区间不变，本次会议声明新增“经济前景的不确定性进一步增加”的表述，但仍肯定了在关税不确定性的影响下，尽管美国近期软硬数据分化，经济活动继续以稳健的速度扩张。美联储现在处于观望的有利位置，不必着急采取行动，进一步观望高失业率和更高通胀的风险有多大，并且会后鲍威尔强调六月降息的门槛仍然偏高。➢CME利率观察工具显示，6月不降息的概率高达82.4%，年内仍有三次降息机会。触发再次降息的时点最快可能在7月底，因为美国对等关税90天的缓冲期将在7月中旬到期，而在此之前关税谈判的走向将会更加清晰，有利于美联储更好的判断美国经济走向。33.253.53.7544.254.55月9日 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 p9 2.1全球股市图表：MSCI地区指数涨跌幅（单位：%）资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢本周虽有英美协议达成，但关税谈判缺乏实质性进展，欧盟计划对950亿美元美国进口商品反制，美国计划发布芯片和AI新规，海外股指回归震荡表现。MSCI世界领先以及MSCI世界指数周度涨跌幅分别为-0.26%和-0.35%，MSCI发达国家指数为0.81%，MSCI新兴市场指数为0.45%。注：MSCI世界领先指数=MSCI世界指数+MSCI新兴市场指数+MSCI前沿市场指数；MSCI世界指数=美国+MSCI发达市场指数（SmallCapIndex）；MSCI指数覆盖每个市场约85%的自由流通市值。详情请参考：MSCIACWIIndexmarketallocation-0.26%2.40%-1.00%-0.50%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%世界领先 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 2.2全球债券市场图表：美债各期限基准收益率（单位：%）资料来源：iFinD，光大期货研究所➢美国4月税期收入表现超预期，季度融资计划保持原有规模不变，且美财长表态将提高债务上限，或能顺利避免债务违约，美联储亦表态暂不急于降息，市场定价有所修复。1年期美债收益率上调5个基点报4.05%，2年期美债收益率上调5个基点报3.88%，5年期美债收益率上调8个基点报4%，10年期美债收益率上调54个基点报4.37%。➢德国十年期国债收益率上调12个基点报2.58%，英国十年期国债收益率上调7个基点报4.56%。2.503.003.504.004.505.005.506.0023/0623/08 23/10 23/12 24/02 24/04 24/06 24/08 24/10 24/12 25/02 25/04美国:国债收益率:1年美国:国债收益率:5年 资料来源：iFinD，光大期货研究所 p11 2.2全球债券市场图表：美债10/2年期限利差（单位：%，BP）资料来源：iFinD，光大期货研究所➢美债10年期与2年期利差维持50bp，收益率曲线整体小幅上移。➢国内方面，本周一揽子增量措施出台，央行发布3类10项措施，降准降息落地。当前债市抢跑定价基本面走弱和货币政策发力预期较为明显，在经济尚未受到明显外需的拖累，而降准降息已经落地的情况下，债市预计偏空运行。收益率曲线方面，降准降息利好短端债券，风险偏好回升背景下长端债券相对偏空，预计收益率曲线重新走陡。十年期国债收益率周内回落至1.6351%，中美十年期债券收益率利差为273bp。0.001.002.003.004.005.006.0020/1121/0221/0521/0821/11 资料来源：iFinD，光大期货研究所 p12 2.3全球汇率图表：美元指数资料来源：Bloomberg，光大期货研究所➢汇率方面，本周美元指数止跌企稳，经济数据尽管有所走弱，但整体韧性仍存，叠加美联储表态不急于降息以及中美将在瑞士接触消息传出，市场情绪有所缓和。美元指数周内上涨0.39%，报收100.4354。在岸、离岸人名币表现分化，离岸人民币表现较强，美元兑人民币报收7.2095（前一周为7.2014），离岸人民币报收7.2320（一周前为7.2566）。95.0097.0099.00101.00103.00105.00107.00109.00111.0023/0823/10 23/12 24/02 24/04 24/06 24/08 24/10 24/12 25/02 25/04 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 2.3全球