2024年报及2025年一季报点评：研发驱动酶制剂产品毛利持续提升，有望受益饲料原料替代需求增长

优于大市证券分析师：李瑞楠liruinan@guosen.com.cn优于大市(维持)12.48元3158/3158百万元22.35/9.99元163.08百万元《蔚蓝生物（603739.SH）-2024半年报点评：营收同比增长，毛《蔚蓝生物（603739.SH）-2023年报及2024一季报点评：营收与净利稳步增长，研发驱动提升毛利率水平》——2024-05-06《蔚蓝生物（603739.SH）-2023半年报点评：2023H1营收稳步增长，酶制剂、动保、微生态等业务全面发展》——2023-09-05 公司研究·财报点评农林牧渔·动物保健Ⅱ证券分析师：鲁家瑞021-61761016021-60893308lujiarui@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001证券分析师：江海航010-88005306jianghaihang@guosen.com.cnS0980524070003基础数据投资评级合理估值收盘价总市值/流通市值52周最高价/最低价近3个月日均成交额市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告利率稳步提升》——2024-09-032026E2027E1,5421,6177.0%4.9%91971016.6%4.3%0.380.4013.9%14.0%5.6%5.8%32.631.211.210.71.811.80 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2公司2024年及2025Q1收入稳步增长，酶制剂、微生态等业务板块系统化产能布局基本完成。公司2024年营收同比+10.16%至13.21亿元,归母净利同比-22.39%至0.63亿元；2025Q1营收同比+8.16%至3.1亿元,归母净利同比-24.73%至0.1亿元。公司坚持技术创新战略，致力于打造以技术创新和全球化驱动的工业生物平台公司，2024年研发投入1.18亿元，占营业收入8.95%，同比+6.81%，在行业中处于较高水平，2024年，新增国内授权发明专利36件，美国专利1项。同时，公司持续提升核心客户的服务水平与效率，积极拓展食品益生菌、植物提取等食品产业新赛道；各大业务板块系统化的产能布局也基本搭建完成。蔚蓝生物技术中心、植物用微生态制剂项目、动保产业园均已投入生产运营；潍坊康地恩精制酶系列产品生产线建设项目正顺利推进，预计2025年8月投产。至此，公司各大业务板块的系统化产能布局基本完成。我们预计公司产品、产能、市场占有率、渠道等方面实力或将在新建产能投产运营后得到进一步提升，看好公司未来发展。蔚蓝生物营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：蔚蓝生物单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理蔚蓝生物归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：蔚蓝生物单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理分业务来看，2024年酶制剂营收同比+14%至5.05亿元，动物保健营收同比+4%至3.08亿元，微生态营收同比-19%至1.93亿元。具体来看，1）公司酶制剂业务表现亮眼，公司酶制剂技术持续升级，产品毛利率同步受益，2024年同比+2.89pct至63.69%；一方面，公司通过新基因筛选技术的有效应用，开发出高效酶产品， 图3： 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3并利用蛋白质工程改造，使得部分产品提高了酶活和耐温性，增加了酶的应用效果，从而降低成本；另外也通过表达系统（底盘细胞）进一步改进及优化调控因子，进一步提高发酵水平，降低成本。2）动物保健业务由于公司动保产业园转固后，折旧费用增加，2024年毛利率同比-8.23pct至33.51%。公司研发储备中的猪圆环-副猪-链球菌三联灭活疫苗、鸡新城疫禽流感二联灭活疫苗（悬浮培养）等新产品已进行新兽药注册，在多联疫苗品种和生产工艺上目前尚属于国内空白，未来有望进一步提升公司在动保领域的综合实力。蔚蓝生物分业务营收占比（%）图6：蔚蓝生物分业务营收增速（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率同比承压，费用率整体持平。公司2024年毛利率同比-1.18pct至45.05%，净利率同比-1.6pct至6.98%。费用管控方面，2024年销售费用率同比-0.88pct至14.94%，管理+研发费用率同比+0.41pct至20.05%，财务费用率同比+0.39pct至1.57%，主要系上期公司固定资产转固，相关项目借款利息支出从资本化转为费用化导致。蔚蓝生物分毛利率及净利率情况（%）图8：蔚蓝生物期间费用率情况（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理投资建议：公司是酶制剂龙头，成长边际有望逐步打开。我们维持盈利预测，预计 公 司2025-2027年 归 母 净 利 至0.91/0.97/1.01亿 元 ， 对 应EPS分 别为0.36/0.38/0.40元，PE分别为35/33/31倍，维持“优于大市”评级。 图7： 免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级投资评级标准报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 类别级别说明股票投资评级优于大市股价表现优于市场代表性指数10%以上中性股价表现介于市场代表性指数±10%之间弱于大市股价表现弱于市场代表性指数10%以上无评级股价与市场代表性指数相比无明确观点行业投资评级优于大市行业指数表现优于市场代表性指数10%以上中性行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间弱于大市行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032