核心业务表现稳健，毛利率提升明显
投资要点：
- 剔除地产业务影响后，公司核心业务表现稳健。2024年实现营收39.83亿元（同比-13.02%），收入下滑主因地产业务剥离；归母净利润2.44亿元（同比-19.73%），扣非归母净利润2.15亿元（同比+54.54%）。Q4实现营收11.80亿元（同比-0.33%），归母净利润0.72亿元（同比+10.72%）。
- 毛利率提升明显，2024年毛利率同比+6.19pct至52.68%，主因低毛利地产业务剥离及化妆品、原料业务结构优化；净利率同比-0.56pct至7.44%。费用端方面，销售费用率同比+5.14pct至36.73%（品牌投入增加），管理费用率同比-0.28pct至4.59%，研发费用率同比+0.84pct至4.19%。
- 化妆品多品牌矩阵发力，原料业务加快向高端化转型。化妆品方面，2024年收入24.75亿元（同比+2.46%），毛利率62.57%。颐莲收入9.63亿元（同比+12.36%），开设线下“美妆+文旅”旗舰店；瑷尔博士收入13.01亿元（同比-3.48%），益生菌面膜销售超5亿元，闪充品线升级后增长9%，线下拓店提速至突破500家；珂谧品牌胶原品线加速孵化，双11首场大促销售突破2000万元。医药方面，收入5.12亿元（同比-1.41%），毛利率52.32%。医药业务加速渠道拓展，通宣理肺胶囊新开发医疗机构1500余家，黄精原浆、灵芝双参饮等功能性食品上市。原料及添加剂方面，收入3.43亿元（同比-2.43%），毛利率35.92%（+3.62pct），滴眼液级玻璃酸钠顺利通过国内GMP符合性检查，玻璃酸钠原料药获得出口欧盟原料药证书，医疗器械用聚谷氨酸钠完成国内备案。
盈利预测与投资建议：
- 公司聚焦大健康主业，化妆品稳步迭代，原料业务向高端化转型。下调盈利预测并新增2027年预测，预计2025-2027年EPS为0.28/0.31/0.35元，对应2025年4月2日收盘价PE为28/25/22倍，维持“增持”评级。
风险因素：
- 宏观经济恢复不及预期风险、行业竞争加剧风险、渠道拓展不达预期风险、品牌品类拓展不达预期风险。
