年报点评报告：毛利率水平提升明显，现场演艺业务增长稳健

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2018年03月28日 宋城演艺（300144.SZ） 休闲服务/景点 毛利率水平提升明显，现场演艺业务增长稳健 ——宋城演艺 年报点评报告 年报点评报告 胡皓（分析师） 马笑（联系人） huhao@xsdzq.cn 证书编号：S0280518020001 maxiao@xsdzq.cn 证书编号：S0280117100011 事件： 公司于2018年3月27日晚披露了2017年年报，2017全年实现营业收入30.24亿元，同比增长14.36%；实现归母净利润10.68亿元，同比增长18.32%；预计2018年一季度实现归母净利同比增长10%-30%，业绩符合预期。 分行业来看，现场演艺业务实现营业收入15.00亿元，占总营收比例54.74%，毛利率73.81%，比上年同期增加2.65%；互联网演艺业务实现营业收入12.40亿元，占总营收比例45.26%，毛利率51.12%，比上年同期增加1.12%。 点评：  现场演艺业务增长稳健，杭州千古情业绩最为突出： 2017年，公司现场演艺业务实现营收15.00亿元，同比增长9.42%。其中，杭州千古情实现营收8.42亿元，同比增长22.43%，毛利率上升3.54个百分点至73.65%。公司积极开拓三亚市场营销渠道，推动三亚千古情营收同比增长10.57%至3.4亿元。丽江方面，在当地史上最严的旅游市场秩序整治风暴中，公司重视提升服务品质，推动终端散客化，推动丽江千古情营收同比增长10.88%至2.27亿元。九寨千古情受地震影响，营收大幅下滑39.32%。  互联网演艺业务增速平稳，六间房完成业绩承诺： 六间房2017年超额完成业绩承诺，增速较为平稳。2017年净利润 2.89 亿元，同比增长13.75%，业绩承诺完成率为105.10%，其中灵动时空贡献4063.37万元，业绩承诺完成率为101.58%。截止2017年末，六间房签约主播超过29万名，同比增长32%，月度活跃用户为5621万，同比增长41%。其中网页端月度活跃用户达到4512万，移动端月度活跃用户达到1109万；日演艺直播总时长超过6万小时；月人均ARPU值达到674元。  储备项目不断落成，业绩增长可期，维持“推荐”评级： 我们预计公司2018-2020年净利润分别为14.28、16.94、20.24亿元，对应EPS分别为0.98、1.17、1.39元。当前股价对应2018-2020年PE分别为21、18、15倍。公司景区业务的核心竞争力构成了中长期的护城河，随着储备项目的不断落成，公司增长具有可持续性。我们看好公司未来业绩的持续性增长，维持“推荐”评级。  风险提示：现场演艺新项目不及预期，六间房经营不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 2644 3,024 3,662 4,444 5,277 增长率(%) 56.0 14.4 21.1 21.3 18.8 净利润(百万元) 902.3 1,068 1,428 1,694 2,024 推荐（维持评级） 市场数据 时间 2018.03.28 收盘价(元)： 19.86 一年最低/最高(元)： 17.65/21.99 总股本(亿股)： 14.53 总市值(亿元)： 288.49 流通股本(亿股)： 11.53 流通市值(亿元)： 228.89 近3月换手率： 45.11% 股价一年走势 收益涨幅（%） 类型 一个月 三个月 十二个月 相对 9.23 10.87 -9.74 绝对 5.64 8.92 2.77 相关报告 《三季度归母净利同增19%,业绩符合预期》2017-10-26 《宋城演艺中报点评：营收增长17.41%符合预期，线上线下演艺服务带动新一轮发展》2017-08-15 -10%-5%0%5%10%15%20%25%2017/03 2017/06 2017/09 2017/12 2018/03 宋城演艺 沪深300 2018-03-28 宋城演艺 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 增长率(%) 43.1 18.3 33.7 18.6 19.5 毛利率(%) 61.6 63.2 64.8 64.1 63.6 净利率(%) 34.1 35.3 39.0 38.1 38.4 ROE(%) 14.0 14.3 16.5 16.6 16.7 EPS(摊薄/元) 0.62 0.73 0.98 1.17 1.39 P/E(倍) 32.84 27.8 20.8 17.5 14.6 P/B(倍) 4.63 4.0 3.5 2.9 2.5 资料来源：新时代证券研究所 2018-03-28 宋城演艺 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 1、 线上线下毛利率双增长，一季报预披露业绩符合预期 公司于2018年3月27日晚披露了2017年年报，2017全年实现营业收入30.24亿元，同比增长14.36%；实现归母净利润10.68亿元，同比增长18.32%；预计2018年一季度实现归母净利同比增长10%-30%，业绩符合预期。 分行业来看，现场演艺业务实现营业收入15.00亿元，占总营收比例54.74%，毛利率73.81%，比上年同期增加2.65%；互联网演艺业务实现营业收入12.40亿元，占总营收比例45.26%，毛利率51.12%，比上年同期增加1.12%。 费用方面，2017年公司的销售费用为3.25亿元，同比增长17.60%；管理费用2.12亿元，同比增长25.22%；财务费用0.12亿元，同比下降13.96%。 表1： 2016-2017年公司主要财务数据变化情况 项目 2017年 2016年 同比增减 营业收入（亿元） 30.24 26.44 14.36% 归股东净利润（亿元） 10.68 9.02 18.32% 净经营现金流（亿元） 17.64 10.30 71.22% 基本每股收益（元/股） 0.73 0.62 17.74% 加权ROE 15.60% 15.07% 0.53% 资产总额（亿元） 87.55 75.67 15.69% 归股东净资产（亿元） 73.30 64.04 14.46% 资料来源：公司公告，新时代证券研究所 表2： 2016-2017年公司期间费用变化情况 项目 2017年 2016年 同比增减 销售费用（亿元） 3.25 2.77 17.60% 管理费用（亿元） 2.12 1.69 25.22% 财务费用（亿元） 0.12 0.13 -13.96% 资料来源：公司公告，新时代证券研究所 公司的四家全资子公司在2017年均有较好的业绩表现。其中，宋城演出实现营业收入15,186.24万元，净利润12,998.00万元。从现场演艺业务来看，三亚千古情实现营业收入33,998.01万元，净利润17,814.72万元；丽江茶马公司实现营业收入22,723.64万元，净利润12,041.02万元。从互联网演艺业务来看，六间房实现营业收入124,013.40万元，净利润28,923.29万元，利润率相对偏低。 表3： 2017年宋城演艺子公司业绩情况（万元） 公司名称 公司类型 持股比例 主要业务 注册资本 总资产 净资产 营业收入 营业利润 净利润 宋城演出 子公司 100% 表演、艺术创作及编导、经营演出及经纪业务、演出经营管理 5,000 13,242.98 13,047.00 15,186.24 12,997.40 12,998.00 2018-03-28 宋城演艺 敬请参阅最后一页免责声明 -4- 证券研究报告 公司名称 公司类型 持股比例 主要业务 注册资本 总资产 净资产 营业收入 营业利润 净利润 三亚千古情 子公司 100% 主题公园+演艺 49,000 76,662.74 71,678.43 33,998.01 23,892.75 17,814.72 丽江茶马古城 子公司 100% 主题公园+演艺 25,000 57,618.68 54,801.30 22,723.64 14,264.38 12,041.02 北京六间房 子公司 100% 互联网信息服务、经营演出经济业务、利用信息网络经营音乐娱乐产品、游戏产品、比赛活动 2,000 100,768.34 72,738.29 124,013.40 30,612.05 28,923.29 资料来源：公司公告，新时代证券研究所 2、 现场演艺业务增长稳健，杭州千古情业绩最为突出 2017年，公司现场演艺业务实现营收15.00亿元，同比增长9.42%。其中，杭州千古情实现营收8.42亿元，同比增长22.43%，毛利率上升3.54个百分点至73.65%。公司积极开拓三亚市场营销渠道，推动三亚千古情营收同比增长10.57%至3.4亿元。丽江方面，在当地史上最严的旅游市场秩序整治风暴中，公司重视提升服务品质，推动终端散客化，推动丽江千古情营收同比增长10.88%至2.27亿元。九寨千古情受地震影响，营收大幅下滑39.32%。 图1： 公司旗下已开业以及储备项目汇总 资料来源：公司公告整理，新时代证券研究所 3、 互联网演艺业务增速平稳，六间房完成业绩承诺 六间房2017年超额完成业绩承诺，增速较为平稳。2017年净利润 2.89 亿元，同比增长13.75%，业绩承诺完成率为105.10%，其中灵动时空贡献4063.37万元，业绩承诺完成率为101.58%。截止2017年末，六间房签约主播超过29万名，同比增长32%，月度活跃用户为5621万，同比增长41%。其中网页端月度活跃用户达 2018-03-28 宋城演艺 敬请参阅最后一页免责声明 -5- 证券研究报告 到4512万，移动端月度活跃用户达到1109万；日演艺直播总时长超过6万小时；月人均ARPU值达到674元。直播行业在2016年爆发后步入洗牌期，目前YY 直播优势突出，但涌入了众多玩家，六间房在PC 端具有一定优势，但在移动端、内容端仍需追赶。 图2： 六间房直播竞争优劣势分析 资料来源：新时代证券研究所 4、 储备项目不断落成，业绩增长可期，维持“推荐”评级 我们预计公司2018-2020年净利润分别为14.28、16.94、20.24亿元，对应EPS分别为0.98、1.17、1.39元。当前股价对应2018-2020年PE分别为21、18、15倍。公司景区业务的核心竞争力构成了中长期的护城河，随着储备项目的不断落成，公司增长具有可持续性。我们看好公司未来业绩的持续性增长，给予“推荐”评级。 图3： 公司未来三年项目储备及计划 资料来源：公司公告整理，新时代证券研究所 2018-03-28 宋城演艺 敬请参阅最后一页免责声明 -6- 证券研究报告 5、 风险提示 现场演艺新项目不及预期，六间房经营不及预期。 2018-03-28 宋城演艺 敬请参阅最后一页免责声明 -7- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 1839 2306 2706 4406 5605 营业收入 2644 3024 3662 4444 5277 现金 1005 1460 1923 3486 4743 营业成本 1014 1113 1289 1594 1923 应收账款 19 33 30 47 44 营业税金及附加 34 30 19 34 34 其他应收款 41 154 82 204 136 营业费用 277 325 366 456 537 预付账款 18 14 24 22 33 管理费用 169 212 256 311 369 存货 5 4 6 7