宏观经济专题：注定不对等：对等关税分析指南

注定不对等：对等关税分析指南 2025年03月27日 ➢全世界都在屏息凝神等待4月2日的到来，对等关税的推出或是今年美国贸易政策分水岭。对等关税并不是一个简单的数字计算，在本报告中我们主要提供一个简单的框架，去分析“对等关税”的内涵和外延，给出美国关税框架的基准情形以及对中国的影响。 ➢“对等关税”怎么对等？背后的思路很“简单粗暴”：你对我的商品征收多少，我就对你的商品征收多少。 分析师陶川执业证书：S0100524060005邮箱：taochuan@mszq.com ➢本轮加征将更加聚焦，主要针对所谓的“Dirty 15”——对美征收高关税且贸易占比高的经济体，可能包括爱尔兰、德国、意大利、法国、瑞士、日本、韩国、印度、越南、马来西亚、加拿大、墨西哥、中国等国家和地区。 分析师邵翔执业证书：S0100524080007邮箱：shaoxiang@mszq.com ➢从“关税+增值税/销售税”对等的角度看，美国应该给中国减税；从“关税+增值税/消费+非税壁垒/监管补贴/工资制度”对等角度，美国有很大的弹性空间。 分析师林彦执业证书：S0100525030001邮箱：linyan@mszq.com ➢但美国也不能“为所欲为”，也面临三大约束：1）自身的转型阵痛，高通胀（预期）和高利率下的滞胀局面；2）外部的反抗越来越多，加拿大等传统盟友逐步放弃幻想、对美强硬；3）微妙的国际格局下资本大量外流的风险。 相关研究 1.经济动态跟踪：关税下的出口：已知压力和未知风险-2025/03/262.2025年1-2月财政数据点评：如何理解开年财政个税高增长？-2025/03/253.海外政策跟踪：4月的新关税如何演绎？-2025/03/244.“美国不是例外”系列报告：美元的归途：破百的条件和时机？-2025/03/235.财政动态观察系列（七）：生育补贴促消费的经济账-2025/03/20 ➢对等关税怎么征收？ ➢听话的、主动示好、示弱的国家预计会收到“胡萝卜”,例如墨西哥，日本、印度、英国等。对加拿大则更可能是“先硬后软”。 ➢预计不会对欧盟进行一刀切，还是会和主要国家“一国一议”。既要“照顾”意大利，又要看看德、法的诚意。 ➢对中国可能还是会继续加征关税，“对等”只是幌子，主要的目的还是在施压，但加征幅度不超过10%。 ➢风险提示：关税测算误差；特朗普超预期加征高关税。 目录 1“对等关税”怎么个对等法？..................................................................................................................................32美国的“盘算”：跳出关税看“对等关税”...............................................................................................................73客观约束：美国真的能为所欲为吗？.....................................................................................................................104美国会怎么做？....................................................................................................................................................135风险提示..............................................................................................................................................................16插图目录..................................................................................................................................................................17 全世界都在屏息凝神等待4月2日的到来，对等关税的推出或是今年美国贸易政策分水岭。一方面，之前混沌的特朗普2.0关税整体框架逐步落地，市场能够更加精准地定价风险；另一方面，我们可以透过美国关税的框架去窥探特朗普的经济和地缘布局意图，尤其是如何看待中美之间的微妙关系。对等关税并不是一个简单的数字计算，在本报告中我们主要提供一个简单的框架，去分析“对等关税”的内涵和外延，给出美国关税框架的基准情形以及对中国的影响。 1“对等关税”怎么个对等法？ 对等关税的思路其实有点反直觉。一般而言，我们对比一国商品在海外有没有竞争力，通常是在同一目标市场进行对比，例如看欧洲汽车在中国市场的价格竞争力，通常是把欧洲汽车在中国市场的售价和本地品牌价格进行对比，而不会和中国汽车在欧洲市场的售价对比。而对等关税正是基于后者，背后的思路很“简单粗暴”：你对我的商品征收多少，我就对你的商品征收多少。 资料来源：白宫，民生证券研究院整理 征收的重点对象是谁？从上述框架可以看出，对等关税的征收计算其实非常复杂，这对于只有200多人的美国贸易代表办公室而言是巨大的工作负担，当然也考虑到市场和经济的承受能力，本轮加征将更加聚焦，主要针对所谓的“Dirty15”——对美征收高关税且贸易占比高的经济体。我们在之前的报告中提到可能包括爱尔兰、德国、意大利、法国、瑞士、日本、韩国、印度、越南、马来西亚、 加拿大、墨西哥、中国等国家和地区。 资料来源：美国普查局，民生证券研究院注：数据时间为2024年。 怎么加？如果撇开难以量化的部分，简单按照“关税+增值税/销售税”以牙还牙的对等思路，中国可能是“Dirty 15”里最不该再被加征关税的经济体。在经过今年两轮中美互相加征关税之后，按2024年中美之间进口贸易进行加权，美国对中国进口商品的加权平均关税约为32%，中国对美国的约为16%至17%（由于与2018至2019年相比全球贸易统计的HS码出现变化，所以计算时会出现一定微小误差）。中国当前标准的增值税率为13%，即使不考虑美国平均10%的销售税，中国相对美国也存在负向对等缺口（29%-32%=-3%），换句话说，美国要减税才公平。 1.上述计算中把美国销售税税率设定为10%；2.关税税率使用的是贸易加权的实际关税税率。除了中国外，其他经济体和美国之间的数据日期为2022年。3.中美之间的关税差异是使用最新的关税税率和2024年的贸易数据加权而得。 这应该不是美国的初衷。那么与中国对等的关键就在所谓的“非税壁垒”上，特朗普在2月签署的《对等贸易和关税备忘录》里除了提及关税和增值税外，非税壁垒、不公平的补贴和监管、汇率和工资低估等因素，也将成为加征关税的依据。这些因素都较难量化为等价的关税，这就让美国可能拥有“最终解释权”，比较典型的例如： ①非税壁垒和不公平的补贴和监管：非美经济体的非税壁垒普遍要比美国严格，美国占有不小的主动权，至于这些非税壁垒应该对应多少关税，并没有明确的标准。同样我们也很难知道还有不公平的补贴和监管究竟值几个点的关税。 资料来源：Tholos，民生证券研究院 注： 1.该指数度量的是非关税贸易壁垒的好坏程度，分数越高，则壁垒越轻。2.上述图表是用对应经济体的贸易壁垒指数（非关税贸易壁垒）减去美国，越小说明壁垒越严重。3.数据时间为2023年。 ②工资差异：按照之前《美墨加协议》对于墨西哥的要求，美国更加关注的是平均时薪，例如明确要求汽车要符合原产地资格和优惠关税待遇的标准之一是生产工人的平均时薪不能低于16美元。2023年美国制造业平均每小时工资约为27美元，明显高于新兴市场的贸易对手，当然由于行业结构的差异，直接对比可能并不恰当，但至少说明在薪资上，美国能够找到加征关税的理由。 资料来源：iFind，Tradingeconomics，民生证券研究院 1.上图使用的是2023年制造业的工资数据；2.发达经济体一般是小时工资数据，新兴市场经济体的工资多为月度，使用官方公布的每周平均工时进行换算。 资料来源：World PopulationReview，民生证券研究院 此外，对于对等关税的征收会如何推进，我们认为至少需要考虑两个角度的问题：一是美国自己的盘算，二是美国所面临的约束。 2美国的“盘算”：跳出关税看“对等关税” 特朗普关税2.0最令人疑惑的地方就在于如何定位，对等关税可以提供一个捕捉真实目的的视角。对等关税最大的特点就是标准不客观，我们提供一个简单的框架，试图用于捕捉特朗普2.0对于关税的真实目的和定位。 我们把对等关税的征税依据用两个维度进行划分——是否容易量化，以及是否容易改变，如图7。 最明确的就是易量化，而且容易改变的标准，比如关税和汇率（汇率不考虑特殊的政策诉求）。 其次是虽然可能不易量化，但是容易做出改变的，比如知识产权、数字贸易壁垒等，双方可以通过协商进行调整，尽量规避不必要的关税。 资料来源：白宫，民生证券研究院整理总结 容易造成僵局的是不易改变的部分，这往往涉及到一国的内政和发展规划。即使像增值税这种容易量化的因素，由于是重要的收入来源，而且主要国家当下都急需花钱（当前的美国除外），就某些商品和行业进行调整尚可，大刀阔斧地全面修改不太可能（也不划算）。更遑论时下重视安全的背景下去触碰那些敏感和深层制度涉及的税制安排。 因此，如果对等关税更注重上图中偏右、偏上的因素，那么我们可以认为特朗普的对等关税还是重在谈判和强调公平，是有可能达成一致、降低双边关税和壁垒的，也更有利于市场。相反，如果更加强调左下方的因素，那么高关税会存在更长的时间，需要更多的筹码交换、甚至无法达成一致。背后的隐含目的可能就是供应链重塑以及增加关税收入，这对于市场而言就不是好消息。 资料来源：OECD，iFind，民生证券研究院注：数据时间为2022年。 “一对一”背后的思考。与竞选期间和早期宣传的一刀切不同，这次的对等关税特定强调了“一国一议”，政策灵活的另一种说法就是，区别对待、“拉帮结派”。我们在之前的报告中曾提到，美国关税或者更广义对外政策的可能目的和布局——打造一个以盟友为主的经济投资内循环和关税同盟，重塑全球秩序。所以“一对一”是结合意识形态和站队的，而图7列举的征税标准的重点，大概率也是动态弹性的——盟友会使用更易量化和改变的标准，对于其他则相反。 3客观约束：美国真的能为所欲为吗？ 尽管日常看到特朗普在媒体发言中“为所欲为”，但是这一次可能真的不一样了。一方面是美国经济自身的转型“阵痛”；另一方面则是此前还“抱有幻想”的经济体开始正视现实、甚至利用现实煽动民族情绪，反抗和摩擦会越来越多。 经济方面的分析和叙述已经很多，我们不再赘述。核心的一点，有高通胀（预期）和高利率的“背刺”，特朗普和他的内阁还是会缩手缩脚。而这其实也是非美经济体可以反击的点，比如面对关税短期内，统一提高价格或减少供给，对美汇率保持稳定等。 资料来源：iFind，民生证券研究院 资料来源：iFind，民生证券研究院 对于美国而言，更大的变化可能来自外部。美国的传统盟友开始放弃幻想，正视现实，甚至开始调动国内的民族主义来对抗的美国。例如3月以来欧洲“觉醒”的叙事，一直以来享受着华盛顿共识和美国护航的欧洲诸国，终于开始打破固步自封，重新举起财政和国防的大旗。 而更加典型的可能是加拿大。加拿大执政党自由党是传统的左派建制政党