股指专题：美国全球对等关税影响几何？

2025年4月6日 股指专题 报告要点： 创元研究院 事件：北京时间4月3日凌晨，美国特朗普全球对等关税方案落地。北京时间4月4日，针对美国宣布的对中国商品征收的对等关税，国务院关税税则委员会发布公告，对原产于美国的所有进口商品加征34%关税。 股指研究员：刘钇含邮箱：liuyh@cyqh.com.cn投资咨询资格号：Z0015686 观点： 1.美政府“对等关税”全面超预期。美政府对等关税整体幅度超预期，尤其是对中国加征关税幅度；“全球对等关税”加征国家范围广泛；中国转口贸易地区加征关税幅度较大。 2.美对等关税出台原因：（1）特朗普签署的“对等关税”行政命令中表示美对等关税主要为解决全球贸易中不公平的现象，但更多是为了让制造业回流美国，解决目前美国制造业空心化的问题以及就业问题。（2）美债压力难以承受，增加关税可缓解目前美财政问题。根据特朗普政府测算，加征关税会使得美国政府每年将增加约6000亿美元的关税收入，10年内将增加6万亿美元。 3.对中国影响：根据2018年特朗普对我国加征关税后出口进行测算。美国每提高1%的关税，中国对美出口金额下降1%。今年特朗普政府对我国累计增加关税54%，预计拖累我国出口7.9%。而这也会对我国今年完成全年5%的经济增长目标形成压力。而为对冲出口下行的压力，我国宏观经济政策预期将加码，内需和民生将是后续政策发力的重点，另外降准降息也在路上，充足的政策工具和政策空间会对冲宏观层面的风险。 4.对权益市场影响：短期因外围市场的大幅波动和加征反制带来市场避险情绪上升，A股或对此负面情绪进行快速定价，情绪迎来最差，在市场超跌之后，市场存在修复性机会，在市场企稳之后，跟踪政策面驱动和产业自主突围的预期。中 期需要注意的是，大国博弈存在反复定价的可能，且大幅增加关税的风险和全球经济增长的预期不确定，在二季度需要调低预期。在行业上看，短期防御主题表现或更优，注重内循环和自主可控。依旧建议关注多沪深300或上证50，空中证1000的套利。 一、事件 北京时间4月3日凌晨，美国特朗普全球对等关税方案落地，加征关税方案超市场预期。针对所有进口商品的普遍性的基准关税加征10%，将于4月5日生效。对等关税则在4月9日生效，分国别来看，中国34%、欧盟20%、越南46%、瑞士31%、日本24%、印度26%、韩国25%、泰国36%、印尼32%、英国10%、菲律宾17%，柬埔寨征收最高49%。对等关税为叠加税率，对中国来说，今年2月和3月已经加征20%，此次又是34%，那么今年对中国加征税率为54%。因关税方案宣布是美股收盘后，方案宣布后，金融市场明显走衰退逻辑，美股期指大跌，10年期美债收益率下跌，美元指数基本震荡，黄金上涨。当天A股也呈现调整，但调整幅度较小，上证指数下跌0.24%。 北京时间4月4日，针对美国宣布的对中国商品征收的对等关税，国务院关税税则委员会发布公告，对原产于美国的所有进口商品加征34%关税。 二、观点 2.1美政府“对等关税”全面超预期 1.美政府对等关税整体幅度超预期，尤其是对中国加征关税幅度。北京时间2月14日，特朗普签署贸易备忘录，下令财政部、商务部、美国贸易代表等多部门研究“对等关税”细则，以消除非互惠的贸易关系，最快在4月1日后落地。对等关税备忘录明确表示，将从不对等双边关税、非关税贸易壁垒（例如歧视性外税、增值税、财政补贴）、汇率操纵这三个方面对贸易伙伴的非互惠贸易关系进行审查。 不对等双边关税和非关税贸易壁垒来看，主要针对主要贸易伙伴中的中国、印度、欧盟、日本等国家。汇率操纵则针对中国、中国台湾、日本、越南、德国新加坡等国家。综合以上来看，对等关税市场预期主要针对中国、欧盟、印度、日本等国家。关税增加幅度预期在15%-20%之间。对于中国，因特朗普在竞选期间曾提出要对中国商品征收60%的关税，今年2月3月对中国一共已经加征20%的关税，2018年以后对中国综合税率为20%左右，全面对等关税预计最多是20%的加征空间。 但从4月3日美国特朗普公布的全球对等关税来看，特朗普平均加征关税的幅度远超预期，特别是对中国加征的关税，幅度达到34%，今年美政府对中国累计加征关税的幅度达到54%，已经基本达到竞选期间特朗普表态对中国加征60%关税的水平。另外考虑到2018年特朗普第一任期对中国加征的关税，目前美国对中国毛估累计达到70%。 另外，值得注意的是，此次特朗普政府加征关税的税率的幅度的测算较为简单。主要根据美国与贸易伙伴的贸易逆差计算。先计算两国贸易逆差，再除以美国的出口额得到“不公平系数”，最后将此系数除以2得到加征关税的值。从图1各国贸易关税率测算和实际美加征关税税率值相比能看出，基本相符。特朗普政府选择贸易逆差计算方式来加征“全球对等关税”能在一定程度上反映出其对平衡美国贸易赤字的出发点。 2.“全球对等关税”加征国家范围广泛。3月18日美国财长贝森特在接受福克斯商业频道（Fox Business）采访时，点名指出了“肮脏的15国”，也就是占美国贸易额大部分的15%的国家。特朗普的国家经济委员会主任凯文哈塞特在接受CNN采访时表示，政府正在调查占美国“全部万亿美元贸易逆差”的10到15个国家。市场对加征关税国际预期是与美国贸易，并且产生较大逆差的国家，但此次加征关税基准10%关税涉及到185个，对等关税涉及到60个。加征关税涉及贸易范围很广。 3.中国转口贸易地区加征关税幅度较大。自2018年特朗普发起贸易战之后，中国加大了对转口贸易的投资。转口贸易比较多的国家有越南、泰国、柬埔寨等，此次对等关税，对转口贸易较多的国家也加征了较大关税，柬埔寨最高，达到49%，越南和泰国分别为46%和36%。越南因对美贸易顺差金额较大，受到加征关税的冲击也较大。另外特朗普也签署行政命令，自2025年5月2日起，将正式终止中国大陆与香港商品享有的“800美元免税包裹待遇”，对其征收30%的关税或者25美元每件的关税（6月1日后将上升至 50美元每件）。而这些政策无疑对中国出口的负面冲击影响较大。 资料来源：Wind、创元研究 资料来源：Wind、创元研究 资料来源：Wind、创元研究 2.2美对等关税出台原因 （1）特朗普签署的“对等关税”行政命令中表示美对等关税主要为解决全球贸易中不公平的现象，但更多是为了让制造业回流美国，解决目前美国制造业空心化的问题以及就业问题。 （2）美债压力难以承受，增加关税可缓解目前美财政问题。目前美债接近37万亿水平，且美债利息支出在2024年接近1万亿美元，超越美军费支出。巨大债务压力使得特朗普财政刺激的力度将受到制约。在拜登政府执政期间，美国经济是靠国债来推动，美国财政部从外部市场融资的数量巨大。从2023年开始，基本上每个月的外部融资未低于6000亿，在2025年1月到3月这段期间，财政部融资数量暴增至8000亿元，因此特朗普政府面临大量的融资需求。 根据特朗普政府测算，白宫贸易顾问纳瓦罗表示，预计在特朗普的新政下，美国政府每年将增加约6000亿美元的关税收入，10年内将增加6万亿美元。测算方式为2024年美国进口大约3.3万亿美元商品，如果对进口产品征收20%的关税将产生6600亿美元的年收入。 资料来源：Wind、创元研究 资料来源：Wind、创元研究 2.3美对等关税对中国的影响 （1）特朗普签署的“全球对等关税”对中国出口的负面影响较大。去年12月的时候，我国出口同比上升。结构上，去年12月对美国和东南亚的出口剧增，主要是一种抢出口的表现。在去年抢出口的基础之上，今年1-2月出口的环比还处于历史中枢水平，说明今年1-2月也存在着抢出口的情况，但相比去年12月要弱。今年2月和3月特朗普对中国已经加征了20%的关税，4月美对中国又加征34%关税，随着抢出口消失和关税的增加，我国出口回落的压力较大。 根据2018年特朗普对我国加征关税后出口进行测算（图11）。美国每提高1%的关税，中国对美出口金额下降1%。2024年，中国对美国出口占中国出口总额的14.7%。今年特朗普政府对我国累计增加关税54%，预计拖累我国出口7.9%。而这也会对我国今年完成全年5%的经济增长目标形成压力。 （2）我国宏观政策会进一步加码。 1.因美国对我国加征的超高税率以及对我国转口贸易国家同样加征较高关税，中国转口贸易稳出口的效果会打折扣。外贸领域会尝试开拓新市场，加大与俄罗斯、中亚、东南亚以及一带一路市场合作。 2．另外在出口受到冲击下，后续政策更可能从稳内需的角度出发，以改善民生等角度促进国内消费的回升。2025年3月16日，《提振消费专项 行动方案》已经提出系统性方案，针对消费方面的政策会加码落地。后续我国政策重点也将围绕促进国内消费和稳定民生。 3.自2024年9月降准降息后，央行并未再实施进一步货币宽松操作。近期央行不断向市场释放“择机降准降息”也是在等待外部风险的落地，在后续出口受到压制背景下，央行实施货币宽松创造一定条件，降息降准在路上，但需注意稳汇率对货币政策掣肘压力也在增大。 资料来源：Wind、创元研究 资料来源：Wind、创元研究 2.4中国对美国反制 在其余国家处于徘徊之际，中国开始对美国进行反制。4月4日中方11箭齐发，接连发布多条反制举措。国务院关税税则委员会、商务部、海关总署接连发布多项对美反制措施，包括对原产于美国的所有进口商品加征34%关税、在世贸组织争端解决机制下起诉美方相关做法、将多家美国实体列入出口管制管控名单、对中重稀土相关物项实施出口管制、暂停6家美企输华资质等。 通过稀土等金属出口管制对美高端制造形成压制。加征对美进口商品主要针对农产品，对于共和党重要票仓金主企业形成打击。通过出口管制和不可靠实体清单打击美科技和军工企业。 在经历2018年贸易摩擦，近些年房地产的软着陆，国际形势变化下，我国选择反制能体现出目前我国对外策略的变化以及国力的上升。目前国内经济稳步修复，金融市场稳健，科技突破，管理层也有较多工具去解决目前所遇到的问题，而这都是中国的底气。 三、对中国A股的影响 海外方面，上周特朗普政府宣布的全球对等关税超市场预期，金融市场开始走衰退逻辑，美元指数下跌，10年期国债收益率下跌，黄金小幅上涨，全球股指大跌，市场避险情绪浓厚。因衰退预期上升，市场对美联储降息的预期有所抬头，6月降息的概率也由之前的70%上升至90%。目前全球加征10%基准关税于4月5日生效。对等关税则在4月9日生效，如果本次对等关税全部落地，今年全球贸易大概率萎缩。目前各国正处于就关税进行谈判博弈，中国已经反制，欧盟还处于观望中，从我国反制迅速来看，管理层对美的加征关税已有预案，目前我国金融市场稳健，科技突破，管理层也有较多工具去解决目前所遇到的问题，我们有底气也要相信管理层能够应对好外部风险。 国内方面，根据2018年特朗普对我国加征关税后出口进行测算。美国每提高1%的关税，中国对美出口金额下降1%。今年特朗普政府对我国累计增加关税54%，预计拖累我国出口7.9%。而这也会对我国今年完成全年5%的经济增长目标形成压力。而为对冲出口下行的压力，我国宏观经济政策预期将加码，内需和民生将是后续政策发力的重点，另外降准降息也在路上，充足的政策工具和政策空间会对冲宏观层面的风险。对于权益市场来看，短 期因外围市场的大幅波动和加征反制带来市场避险情绪上升，A股或对此负面情绪进行快速定价，情绪迎来最差，在市场超跌之后，市场存在修复性机会，在市场企稳之后，跟踪政策面驱动和产业自主突围的预期。中期需要注意的是，大国博弈存在反复定价的可能，且大幅增加关税的风险和全球经济增长的预期不确定，在二季度需要调低预期。在行业上看，短期防御主题表现或更优，注重内循环和自主可控。依旧建议关注多沪深300或上证50，空中证1000的套利。 创元研究团队介绍： 许红萍，创元期货研究院院长，10年以上期货研究经验，5年以上专业的大宗商品、资产配置和研究团队投研一体化运营经验。擅长有色金