开源晨会

开源晨会0311 市场快报 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 总量视角 【宏观】服务消费价格有待提振——宏观经济点评-20250309 【固收】正确理解CPI同比转负——事件点评-20250310 行业公司 数据来源：聚源 【传媒】AI Agent、多模态AI持续突破，继续布局AI应用——行业周报-20250309 【社会服务】关注茶咖品牌出海进程，全球在线旅游巨头加码AI——行业周报-20250309 【食品饮料】政策积极乐观，底部重视消费——行业周报-20250309 【机械：徐工机械(000425.SZ)】国之重器打造“中国名片”，巨擘智造“提速换挡”——公司首次覆盖报告-20250310 【海外市场：丘钛科技(01478.HK)】手机光学驱动利润弹性，汽车及XR提振估值——港股公司首次覆盖报告-20250310 【传媒：上海电影(601595.SH)】与即梦AI合作加码“AI+影视”，助力IP焕新——公司信息更新报告-20250310 研报摘要 总量研究 【宏观】服务消费价格有待提振——宏观经济点评-20250309 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |郭晓彬（联系人）证书编号：S0790123070017 事件：2月CPI同比-0.7%，预期-0.4%，前值+0.5%；PPI同比-2.2%，预期-2.1%，前值-2.3%。 节后需求回落，带动CPI环比回落 2月CPI同比较前值下降1.2个百分点至-0.7%，环比较前值下降0.9个百分点至-0.2%。 1、供给稳定而需求回落，食品项环比由正转负 2月CPI食品项环比由正转负，较前值下降1.8个百分点至-0.5%。蔬菜方面，2月天气温和，供给较为稳定，而节后需求回落，鲜菜CPI环比由正转负，往后看，3月供给或将进一步回升，蔬菜价格上行速度或将有所回落。猪肉方面，需求回落，猪肉价格下降，往后看，预计供给将逐渐增加，猪肉价格或将延续回落趋势。 2、核心CPI环比降至季节性以下，服务项目价格偏弱 2月CPI非食品环比较前值下降0.7个百分点至-0.1%。我们将主要非食品细分项环比与季节性对比，观察各消费品类价格的中长期趋势性方向与短期边际变动。发现中长期看，近半年来服务价格表现弱于实物，在已公布的8个实物细分项目中，除卷烟外，其他7个项目近6月中环比不弱于季节性的次数占比较近12个月均边际上升或持平；而在已公布的8个服务细分项目中，除房租、家庭服务、旅游外，其他5个项目近6月中环比不弱于季节性的次数占比较近12个月均边际下降或持平。短期看，2月核心CPI环比较前值下降0.7个百分点至-0.1%，在2024年12月-2025年1月连续两个月超季节性（2025年2月季节性采用2014、2017、2023年环比平均值）回升后重新降至季节性以下。 短期服务消费价格表现亦弱于实物消费价格表现。不仅在中长期趋势上，服务价格表现弱于实物价格，短期变化上服务价格表现亦弱于实物价格：2月服务CPI环比弱于季节性0.3个百分点，与季节性的差值高于核心CPI(差值为0.1)。或表明对于服务消费的政策支持弱于实物，未来或需提振服务消费价格。 PPI同比略有回升，能源、建材价格回落，金属价格回升 2月PPI同比较前值回升0.1个百分点至-2.2%，环比较前值回升0.1个百分点至-0.1%。 能源方面，美国衰退预期升温，原油价格承压，石油链产品价格环比涨幅收窄；供给相对稳定而需求平淡，PPI煤炭开采和洗选业环比回落。金属方面，需求有所回暖，黑色环比较前值回升，美联储降息预期升温，有色环比由负转正；节后基建复工偏慢，非金属矿物制品业环比降幅扩大。 预计3月CPI、PPI同比均回升 CPI方面，结合农产品批发价格指数等高频数据，我们预计3月CPI环比在-0.3%左右，同比或在0%左右，再往后，猪价或将弱势运行，服务与实物消费或将平缓修复，CPI同比或震荡上行，2025年全年平均同比或在0%至1%区间。PPI方面，结合CRB现货指数等高频数据，我们预计3月PPI环比略有回落，同比降幅收窄，再往后，海外需求整体偏弱，国际定价大宗商品价格难有大幅上涨，或将震荡偏弱运行，下修2025年全年平均同比至-2%至-1%区间。 风险提示：政策变化超预期，大宗商品价格波动超预期。 【固收】正确理解CPI同比转负——事件点评-20250310 陈曦（分析师）证书编号：S0790521100002 |刘伟（分析师）证书编号：S0790524070008 2025年3月9日，国家统计局公布2月CPI同比下降0.7%，PPI同比下降2.2%。 春节错位，对CPI同比影响很大 上一年春节在2月、当年春节在1月，春节错位下，往往对应当年2月CPI同比大幅回落。 （1）2016年春节在2月、2017年春节在1月，2017年1-2月CPI同比分别为2.5%、0.8%，大幅回落1.7个百分点； （2）2008年春节在2月、2009年春节在1月，2009年1-2月CPI同比分别为1.0%、-1.6%，大幅回落2.6个百分点； （3）2024年春节在2月、2025年春节在1月，2025年1-2月CPI同比分别为0.5%、-0.7%，大幅回落1.2个百分点。 对比2009、2017年，本次2025年2月CPI的回落幅度，甚至还会小一些。 如果因为2009年、2017年的2月CPI很差，即推论2009年、2017年经济偏弱，则会与实际情况正好相反，2009年和2017年经济运行良好。 CPI、PPI等物价，是经济的滞后指标 当前市场有观点认为，对于资产价格走势，物价比经济增长更为重要。 逻辑在于，2023年和2024年实际GDP同比分别为5.4%和5.0%，经济增长水平并不低，但资产价格表现不佳、债券收益率较低，因此资产价格与经济增长关系不大，更受物价走势影响。 我们认为，物价低与资产价格不佳，是相关关系、不是因果关系。 物价低和资产价格表现不佳，两者的本质逻辑均是，2023年至今经济增长普遍低于潜在增速。 2023年至今，仅2024年一季度和四季度高于5%，其他时期普遍低于5%。另一方面，经济增长同样没有出现趋势向上，比如，2023年一季度回升至接近5%，但二到四季度均低于一季度；2024年一季度回升，但二到四季度明显下行。 我们认为，物价是经济增长和资产价格的滞后指标。 以2009年为例，2009年1-7月，CPI同比、PPI同比均大幅下行。 如果考虑同比数据受基数影响，关注定基指数，即价格的绝对水平。2009年CPI定基数见底在6月，7月开始CPI绝对水平回升；2009年PPI定基数见底在3月，但4-6月上行幅度仅0.6%，7月PPI绝对水平才开始显著上行。 即2009年物价趋势回升拐点是7月数据，对应统计局公布日期为8月。但我们可以看到，截至2009年8月，股市已经从低点上涨接近100%，债券收益率从低点上行幅度接近80BP。 因此，经济增长偏弱，会导致物价偏低。但当前物价偏低，并不意味着未来经济偏弱，物价是经济的滞后指标、而不是领先指标。不能因为当前物价偏低，来判断未来的经济增长和资产价格走势。 当前物价偏低，恰恰应该积极看待 2018年至今，政策节奏存在明显的季节性：Q1政策发力、Q2政策放缓。 原因在于，以往政策目标主要是GDP，由于Q1政策发力前置，经济已经明显回升，那么Q2政策节奏则对应放缓，经济重新回落。 但2025年的区别是，除GDP目标之外，CPI目标的重要性上升。 以往每年CPI目标3%、更类似于目标上限。 2025年将CPI目标调整至2%，更类似于目标水平。 考虑到2025年一季度CPI同比明显低于2%，宽信用和宽财政需继续发力来推动CPI回升，即2025年或呈现出“Q1政策发力、Q2政策继续发力”。 2025年政策组合“宽财政、宽信用、紧资金” 我们认为，2025年的政策可以分为两种：既定政策、储备政策。 既定政策，包括全年的国债额度、地方债额度、信贷额度等，可以前置发力。比如，各类政府债券发行进度超过往年，以及1月信贷超预期。 储备政策，包括增发特别国债、降息等，需要召开政治局或国务院会议等才能触发。如果没有看到新的经济下行压力，“储备政策”或并不会使用。比如，2016年、2020年政府工作报告均提到“降息”，但是之后并没有降息。 考虑到2025年CPI目标尚未实现，至少上半年的政策组合，大概率是“宽信用+宽财政+紧资金”，这一政策组合下，我们认为，大概率为经济上行、物价回升、转债上涨、债券收益率上行，类似于2009年、2016年、2020年。 风险提示：政策变化超预期；经济变化超预期。 行业公司 【传媒】AI Agent、多模态AI持续突破，继续布局AI应用——行业周报-20250309 方光照（分析师）证书编号：S0790520030004 |田鹏（分析师）证书编号：S0790523090001 |肖江洁（联系人）证书编号：S0790124070035 Manus开启内测，可实现真正自主AI代理，Agent或助力AI应用加速落地 3月6日，中国初创公司Monica正式发布通用型AIAgent产品Manus，据团队介绍，其采用多重签名（multisig）系统，由多个独立模型驱动，针对各类复杂多变的任务，可以完全自主地完成从规划到执行的全流程。据官网展示的案例，如面对“从15份简历中筛选出适合强化学习算法工程师职位的人选”这一任务，Manus展现出像人类一样的能力，能手动解压文件、逐页浏览每份简历、记录其中重要信息、给出排名建议，并提供候选人资料和评估标准作为参考。官网显示Manus可实现的功能还包括旅行规划、教育内容创建、保险政策比较、供应商采购、财务报告分析、在线商店运营分析等。随越来越多全球用户拿到邀请码开始测试，对Manus的讨论热度和评价继续升温，部分海外网友称Manus为“全球首个类似AGI的全自主AI智能体”。此外，3月6日，据Theinformation，OpenAI计划为专业人士推出量身定制版Agent，用于执行销售线索分类、软件工程和博士级研究等高级任务，每月收费为2000-10000美元；腾讯混元宣布图生视频模型上线并开源，支持生成背景音效及2K高清视频。3月7日，上海电影与即梦AI达成战略合作，双方将以“AI+影视”深度融合为核心，围绕内容创作、技术研发、IP焕新、人才培养及联合实验室共建等领域展开全方位合作。我们认为，Manus或开启通用AI智能体时代，并带动头部大模型厂商加速推出Agent，通用及垂直领域Agent有望并行，叠加多模态AI的突破，进一步助力端侧AI应用落地，及AI应用范围拓展，并拉动对推理算力的需求。我们建议继续全面布局AI，1、大模型及通用Agent：重点推荐腾讯控股、快手-W，受益标的包括阿里巴巴-W、昆仑万维；2、垂直AI应用：（1）AI虚拟陪伴：重点推荐盛天网络、奥飞娱乐、网易云音乐，受益标的包括汤姆猫、实丰文化；（2）AI影视：重点推荐上海电影、芒果超媒，受益标的包括华策影视、中文在线、中广天择；（3）AI教育/出版：受益标的包括世纪天鸿、果麦文化、盛通股份、南方传媒；（4）AI电商/广告：重点推荐值得买、引力传媒，受益标的包括蓝色光标、易点天下、因赛集团；（5）AI游戏：重点推荐心动公司、恺英网络、神州泰岳、网易-S、吉比特，受益标的包括巨人网络、冰川网络；3、算力+云： 重点推荐顺网科技，受益标的包括浙文互联、浙数文化、湖北广电、天威视讯。 关注演艺场景与人形机器人等高科技的结合，继续布局首发经济相关领域 近年来文旅演艺不断与AR、AI、无人机、机器人等高科技融合，如蛇年春晚宇树科技研发的人形机器人参与《秧BOT》节目表演并火热出圈，锋尚文化此前在杭州《湘湖·雅韵》科技秀中运用无人机呈现震撼效果，大