2025年配额公布，制冷剂高景气延续

核心观点与关键数据

• 事件背景：生态环境部发布2025年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物生产、使用和进口配额核发情况，二代制冷剂配额按计划削减，三代制冷剂配额略低于预期。
• 二代制冷剂配额：2025年二代制冷剂生产配额合计16.36万吨（较2024年削减5.12万吨），内用生产配额8.60万吨（较2024年削减4.30万吨）。主要品种R22生产配额14.91万吨（同比削减3.28万吨，削减比例18%），内用生产配额8.09万吨（同比削减3.10万吨，削减比例28%）。公司R22内用配额占比全国第一（29.4%），将受益于供给收缩。
• 三代制冷剂配额：2025年HFCs生产配额合计79.19万吨（略低于征求意见稿），其中内用生产配额38.96万吨。R32生产配额28.03万吨（较2024年增加4.08万吨，低于征求意见稿新增4.5万吨），内用配额18.45万吨（较2024年增加4.25万吨，低于征求意见稿新增4.5万吨）。公司R32配额占国内总配额45.8%，确立三代制冷剂领先地位。
• 市场供需：截至12月24日，二代主流制冷剂R22均价3.3万元/吨（YoY+69%），三代主流制冷剂R32均价4.25万元/吨（YoY+154%），R125均价3.9万元/吨（YoY+42%），R134a均价4.2万元/吨（YoY+53%）。需求端，11月国内空调内外销均超预期，预计景气持续；库存端，企业轻装上阵，行业自律性增强。

研究结论

• 行业景气：制冷剂供给持续削减，供给趋紧，行业长期景气行情维持。二代制冷剂退出将拉动三代需求，预计三代制冷剂价格仍将维持高位。
• 公司优势：巨化股份是国内氟化工龙头企业，制冷剂生产配额国内第一，氟化工产业链完备，行业龙头地位稳固，有望受益于行业长期景气。
• 盈利预测：略上修盈利预测，预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为21.5/31.2/38亿元（YoY+127%/+45%/+22%），EPS分别为0.79/1.16/1.41元，对应PE为30/21/17倍，2025年估值合理，维持“买进”评级。
• 风险提示：产品价格不及预期、新建项目投产不及预期等。