开源晨会

开源晨会1210 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 总量视角 【宏观经济】核心通胀回升仍需政策支持——宏观经济点评-20241209 【策略】“稳住楼市股市”，坚定牛市第二阶段信心——12.9政治局会议学习-20241209 数据来源：聚源 【金融工程】行业轮动3.0：范式、模型迭代与ETF轮动应用——大类资产配置研究系列（11）-20241209 行业公司 【地产建筑】稳住楼市股市，政治局会议涉房表述依旧积极——行业点评报告-20241209 【煤炭开采】煤炭周期与红利双逻辑，再筑黄金时代2.0——行业投资策略-20241209 【银行】政策表态积极，重视复苏主线——行业点评报告-20241209 【非银金融】政治局会议表态超预期，继续建议增配券商和保险——行业点评报告-20241209 【银行】2025年银行资本工具潜在供给评估——行业深度报告-20241209 【通信】AI时代交换机迎四大产业变革新机遇——行业深度报告-20241209 【机械】军工有望成为机器人优先落地场景，四足机器狗领衔——行业周报-20241208 【社服】冰雪游预定热度持续升温，二次元汉服催生约妆新行业——行业周报-20241208 【地产建筑】REITs定期报告指引发布，环保REITs表现持续优异——行业周报-20241208 【地产建筑】新房二手房成交同比增长，推进新型城市基础设施建设——行业周报-20241208 【医药】全球投融资企稳重视BD大机会，化学原料药行业整体呈现量价齐升的趋势——行业周报-20241208 【地产建筑：保利发展(600048.SH)】土拍市场动作积极，一线城市拿地金额占比七成——公司信息更新报告-20241209 研报摘要 总量研究 【宏观经济】核心通胀回升仍需政策支持——宏观经济点评-20241209 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |郭晓彬（联系人）证书编号：S0790123070017 事件：11月CPI同比+0.2%，预期+0.5%，前值+0.3%；PPI同比-2.5%，预期-2.7%，前值-2.9%。 供给充足，农产品价格带动CPI同比下行 11月CPI同比较前值下降0.1个百分点至+0.2%，环比较前值下降0.3个百分点至-0.6%。 1、供给季节性回升，蔬果价格环比降幅扩大 11月CPI食品项环比降幅扩大，环比较前值下降1.5个百分点至-2.7%。蔬菜方面，秋季供给充足，价格有所回落，往后看，随着进入冬季供给或将有所收缩，蔬菜价格或将止跌企稳。猪肉方面，供给相对充足，猪肉价格仍呈下降趋势，往后看，预计供给将逐渐增加，猪肉价格或将延续回落趋势。 2、核心通胀偏弱，消费金额表现仍好于价格表现 11月CPI非食品环比较前值下降0.1个百分点至-0.1%。我们将主要非食品细分项环比与季节性对比，观察各消费品类价格的中长期趋势性方向与短期边际变动。发现中长期看，价格存在一定下行压力：在已公布的16个细分项目中，除通信工具、邮递服务项外，其他14个项目近6月中环比不弱于季节性的次数占比较近12个月均边际降低或持平；短期看，11月核心CPI环比较前值下降0.1个百分点至-0.1%，连续9个月弱于季节性（2016-2019，2021环比平均值），在已公布的细分项目中，除衣着、交通工具、通信工具、租赁房租项，其他项目均弱于季节性。 11月服务CPI环比较前值回落0.3个百分点至-0.3%，连续7个月弱于季节性。从零售端来看，2024年8月-10月，商品零售额环比连续3个月高于季节性，服务零售额环比也在2024年10月好于季节性，表明金额表现仍好于价格表现。 PPI同比降幅收窄，大宗品价格涨跌互现 11月PPI同比降幅收窄，同比较前值上升0.4个百分点至-2.5%，环比由负转正，环比较前值上升0.2个百分点至+0.1%。 能源方面，地缘冲突升级预期落空，石油链产品价格环比降幅收窄；供给稳中有升，PPI煤炭开采和洗选业环比回落。金属方面，需求平淡，黑色、有色金属冶炼压延环比涨幅收窄；需求有所回升，非金属矿物制品业环比涨幅扩大。 预计12月CPI同比回落，PPI同比回升 CPI方面，结合农产品批发价格指数等高频数据，我们预计12月CPI环比在0%左右，同比或在0.1%左右,2024年全年平均同比在0.2%左右，再往后，猪价或将有所回落，带动食品项延续回落，服务与实物消费或将平缓修复，核心通胀将温和回升，叠加低基数效应，CPI同比或将温和上升，预计2025年全年平均同比在0%-1%区间。PPI方面，结合CRB现货指数等高频数据，我们预计12月PPI环比较前值回落，同比降幅收窄，2024全年平均同比在-2.1%左右，再往后，海外需求整体偏弱，国际定价大宗商品价格难有大幅上涨，或将震荡偏弱运行，国内需求刺激政策或将逐步见效，预计2025年全年平均同比在-1%-0%区间。 风险提示：政策变化超预期，大宗商品价格波动超预期。 【策略】“稳住楼市股市”，坚定牛市第二阶段信心——12.9政治局会议学习-20241209 韦冀星（分析师）证书编号：S0790524030002 事件：中共中央政治局12月9日召开会议，分析研究2025年经济工作。 策略视角，我们认为本次政治局会议有6大重点表述需要关注 1、“稳住楼市股市”。这是政治局会议从未有过的表述，明确定调2025年楼市和股市的政策地位。我们在11.10年度策略展望当中提出：资产荒+新国九条+“要努力提振资本市场”的政策导向——2025年是中国股权投资时代的开启。 2、“更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”。政治局会议时隔十年，重提适度宽松的货币政策，同时首次提出更加积极的财政政策。正如我们在年度策略展望中提出的，我们预计2025年将迎来“宽货币+宽信用”的组合。 3、“要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”。这句话也是全新的表述。前期部分投资者担忧“两新”政策和民生政策在2025年可能减弱，但本次会议表述明确了2025年需求端的政策会持续跟进。另一方面，我们从10.19报告开始持续强调消费类政策在本次“稳增长”当中的重要性：本次“稳增长”政策中消费类政策的力度相较于过去可能是边际增加最大的。 4、“要以科技创新引领新质生产力发展，建设现代化产业体系”。本次会议专门强调科技创新在新质生产力发展中的引领作用。我们认为，在2025年新一轮政治周期和降息周期下，中国仍应“以我为主”。对于股市来说，“自主可控”或是2025年牛市的核心主线之一，机会有望贯穿全年。 5、“要有效防范化解重点领域风险，牢牢守住不发生系统性风险底线”。对于化债的思路，从“坚持中央不救助原则，做到‘谁家的孩子谁抱’。”（2021年12月16日下午3时国务院政策例行吹风会）转变为“牢牢守住不发生系统性风险”。 6、“加强预期管理”。9.24以来，市场更关注新增政策及其落地，往往忽视了顶层逻辑的一个重要转变：对预期管理的重视。为什么要重视这点呢？因为当下投资者很容易陷入对某些特定政策是否低于预期的纠结；但预期管理的加强，会加强顶层与市场预期的交换与交流，使得市场“下有底”，增加市场的抗风险能力。 坚定政策信心，降低斜率预期。2025年DDM三要素改善，牛市进入第二阶段 在9月政治局会议积极表态后，12月政治局会议进一步坚定市场对政策信心。本次政治局会议进一步坚定我们在年度策略展望的判断：在政策思路的变化之下，2025年国内要素呈现三大镜像：①镜像一：从2024年的低通胀到2025年的温和通胀；②镜像二：从2024年的经济低预期（盈利持续下调）到2025年的经济超预期；③镜像三：从2024年风格的极致（机会集中）到2025年风格的分散（机会丰富）。在DDM三要素均温和改善之下，2025年A股进入牛市第二阶段。 方向上，短期：（1）兼具高弹性+“以我为主”的科技&成长方向，自主可控有望成为2025年牛市主线：关注半导体、信创、军工、高端设备、卫星；（2）资本市场重要性提升下的牛市排头兵：券商、保险；（3）政策超预期下风险偏好得到改善的品种：地产链、新能源、医药。 中长期：（4）受益于促进消费政策的后周期消费品种：家电、轻工、汽车（两轮电动车）、食品饮料、美容护理。 风险提示：政策超预期变动；全球流动性及地缘政治风险。 【金融工程】行业轮动3.0：范式、模型迭代与ETF轮动应用——大类资产配置研究系列（11）-20241209 魏建榕（分析师）证书编号：S0790519120001 |张翔（分析师）证书编号：S0790520110001 本篇报告是“行业轮动综合解决方案系列”的第三篇报告，在该系列报告中我们将会开发最新的行业轮动模型、更新以往研究成果，并给出行业轮动应用的综合解决方案。 行业轮动交易模式的变化与应对 行业轮动在2022年以来轮动走向极致。从赔率角度：行业分化幅度在2017~2021年期间迎来持续5年的上行趋势，在2022年之后分化幅度逐渐减弱，目前赔率处于历史中位水平。从胜率角度：2021年之前行业动量持续性强，而从2022年开始行业动量延续性减弱，轮动速度明显加快。 在不同轮动频率与颗粒度下测试表明，行业动量效应在“一级行业+双周频率”下表现最优，适合以此展开行业轮动模型研究。 开源金工行业轮动3.0模型构建 行业轮动体系3.0在“一级行业+双周频率”下，针对体系2.0中已有的交易行为、景气度、资金流3个模型进行迭代，同时新增加筹码结构、宏观驱动、技术指标3个新模型丰富了行业轮动的观察维度。 6个模型的轮动逻辑：交易行为模型捕捉行业日内动量+隔夜反转效应；景气度模型捕捉行业盈余动量效应；资金流模型捕捉主动抢筹+被动派发行为；筹码结构模型捕捉持仓收益+阻力支撑效应；宏观驱动模型捕捉高频宏观预期在行业上的映射；技术指标模型捕捉行业成份股在趋势、振荡、量能指标上的交易信号。 行业轮动信号合成研究 6个模型等权重合成模型，在2022年之前表现稳健，然而自2023年行业轮动加速后模型表现不佳。为了使行业轮动模型能够灵活适应市场波动，我们采用最小化排名跟踪误差方法，动态确定各模型的合成权重，构成行业轮动3.0模型得分。 2012年以来，动态合成模型因子IC均值9.30%，年化ICIR为1.705，IC胜率61.4%；行业五分组多空年化收益25.5%，信息比率1.765。多头组合年化收益为18.7%，相对基准年化超额13.2%，信息比率1.432；空头组合年化收益-6.2%，相对基准负向超额12.1%，信息比率1.631。从分年度表现来看，行业轮动3.0信号在多头端与空头端表现均衡，且行业选择能力显著。 ETF行业轮动应用方案 对市场ETF产品进行全面梳理，并重点对行业主题ETF进行动态行业分类，大类行业ETF共有346只产品，覆盖24个一级行业。采用“行业-指数-产品”的ETF轮动框架，将行业轮动3.0信号构建ETF轮动组合。 2017年以来，ETF轮动组合年化绝对收益为25.5%、信息比率0.90；相对行业等权基准的超额年化收益为22.5%，超额信息比率为1.16。截至2024年11月底，ETF轮动组合绝对收益为20.0%。 风险提示：模型基于历史数据测试，市场未来可能发生重大。组合基于历史数据回测，并不直接构成产品推荐。 行业公司 【地产建筑】稳住楼市股市，政治局会议涉房表述依旧积极——行业点评报告-20241209 齐东（分析师）证书编号：S0790522010002 |胡耀文（分析师）证书编号：S0790524070001 |杜致远（联系人）证书编号：S0790124070064 事件：中共中央政治局召开会议，提出要稳住楼市股市 中共中央政治局12月9日召开会议，分析研究2025年经济工作。会议强调要实施更加积极有为的宏观政策，扩大国