首次覆盖报告：盈利修复在即，化债助力困境反转

通源环境是一家专注于生态环境综合整治业务的公司，业务覆盖固废污染治理、污水与水环境综合治理、土壤与地下水修复等领域。公司成立于1999年，2020年12月25日在上交所科创板上市。

公司业务及发展现状：

• 公司主营业务包括固废污染综合整治、污泥污水及水环境综合整治和环境修复业务三大板块，其中固废污染阻隔修复业务是主要收入来源。
• 2020-2023年，公司营业收入增速逐年提高，从8.5亿元增长至14.9亿元，CAGR达20.4%；但归母净利润由0.9亿元下降至0.3亿元，主要受地方政府财政预算资金拨付缓慢影响。
• 公司在生活垃圾填埋场治理、污水与水环境综合治理等领域经验丰富，并在安徽市场形成了强有力的竞争优势。

未来增长空间：

• 固废污染治理及资源化市场增长稳健，公司积极开拓省外市场，2024年新增垃圾填埋场环境整治订单中标超4亿元。
• 污水与水环境综合治理业务拿单能力强，安徽省内投资市场广阔，2024年新增订单约4.8亿元，在手订单充足。

化债政策对公司的影响：

• 随着化债政策改善政府债务情况，公司盈利水平有望回升。
• 2021-2023年，公司应收账款规模逐年增长，占总资产比重较高，资产减值损失和信用减值损失亦逐步提高。化债力度加码后，公司资产负债与利润情况有望显著改善。

新业务拓展：

• 公司依托通源新能源子公司进军新能源业务领域，2023年中标金额超3亿元的分布式光伏发电项目。
• 公司通过增资方式参与投资阿脒诺公司，向新材料领域探索。

股权激励：

• 公司于2024年初发布股权激励计划，深度绑定公司与员工利益，促进公司进一步发展。

盈利预测：

• 预计2024-2026年公司实现营收15.8、17.5、19.4亿元，归母净利润0.2/0.6/0.8亿元，对应EPS为0.13/0.48/0.62元/股，对应PE90.5/24.8/19.3x。

投资建议：

• 首次覆盖，给予“买入”评级。公司为生态环境综合整治领先企业，主营业务增长空间仍存，看好公司受益于化债后财务报表改善与新业务增长提速。

风险提示：

• 业绩波动风险、应收账款风险、项目管理风险。