公司首次覆盖报告：公司迎来困境反转，有望成为内资高端PCB新贵
电子/元件 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 12 崇达技术（002815.SZ） 2021年12月18日 投资评级：买入（首次） 日期 2021/12/17 当前股价(元) 15.26 一年最高最低(元) 18.35/11.12 总市值(亿元) 133.62 流通市值(亿元) 65.57 总股本(亿股) 8.76 流通股本(亿股) 4.30 近3个月换手率(%) 199.17 股价走势图 数据来源：聚源 公司迎来困境反转，有望成为内资高端PCB新贵 ——公司首次覆盖报告 刘翔（分析师） 林承瑜（分析师） liuxiang2@kysec.cn 证书编号：S0790520070002 linchengyu@kysec.cn 证书编号：S0790521090001 ⚫ 2021Q3业绩拐点明确，公司迎来困境反转，给予“买入”评级 公司逐步走出中小批量PCB的利基市场，采取大客户战略并积极拓展国内市场。在转型过程中，公司克服了经营策略由技术驱动转向成本驱动、直销客户储备的两大难题。公司业绩迎来单季度反转，2021Q3单季度归母净利润实现2.1亿元，YoY+101.6%，是自2020Q3以来首个增速转正的季度。我们预计2021-2023年公司营业收入62.1/75.4/86.3亿元，归母净利润为6.5/8.5/10.4亿元，对应EPS为0.74/0.97/1.18元，PE为20.7/15.7/12.9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 技术累积丰厚，国内高端数通PCB领域新贵 公司凭借中小批量高端定制化订单经验，制程能力逐步对标龙头厂商。从PCB最高层数、完成尺寸、厚度指标看，与头部厂商接近，前期公司高端产品量产经验不足，目前公司已取得高端超算、服务器、基站背板订单，提升制程良率能力。数通领域PCB的发展机遇将由通信设备板逐步切换至网络设备板及计算机/服务器用PCB。根据Prismark预测，2020-2025年服务器/存储类PCB的行业复合增速将达到8.5%超过行业平均增速5.8%，行业规模将由2020年的58.9亿美元增长至88.6亿美元。随着英特尔PCIe 4.0服务器平台的陆续推出，服务器产品迭代加快，有望引入新的供应商，公司或将得到增量市场份额。 ⚫ 公司PCB产品布局全面，受益IC封装基板国产替代趋势 芯片升级推动PCB产品进入高密化阶段，HDI及封装基板是未来的发展趋势。根据Prismark预测，2020-2025年HDI与封装基板年复合增长率分别为6.7%及9.7%，超过PCB行业产值复合增速5.8%。过去IC载板被日资与台资厂商垄断，随着下游半导体产业的国产化进程加快，有望推动上游IC载板配套，公司控股普诺威55%股权，或将受益于IC封装基板国产化替代浪潮，普诺威2021H1营业收入2.5亿元，净利润6797.6万元，净利率达到27.2%远超2020年的12.9%。 ⚫ 风险提示：原材料提价侵蚀成本、下游需求不及预期、高多层PCB良率不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 3,727 4,368 6,207 7,536 8,629 YOY(%) 2.0 17.2 42.1 21.4 14.5 归母净利润(百万元) 526 441 645 850 1,037 YOY(%) -6.2 -16.2 46.5 31.7 22.0 毛利率(%) 30.6 26.4 26.0 27.0 27.5 净利率(%) 14.1 10.1 10.4 11.3 12.0 ROE(%) 13.5 10.2 13.5 16.0 17.1 EPS(摊薄/元) 0.60 0.50 0.74 0.97 1.18 P/E(倍) 25.4 30.3 20.7 15.7 12.9 P/B(倍) 3.5 3.3 3.0 2.7 2.3 数据来源：聚源、开源证券研究所 -32%-16%0%16%32%2020-122021-042021-08崇达技术沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 12 目 录 1、 2021Q3业绩拐点明确，公司迎来困境反转 ........................................................................................................................... 3 2、 技术追赶头部梯队，有望成为国内高端PCB领域新贵 ....................................................................................................... 6 3、 公司PCB产品布局全面，受益IC封装基板国产替代趋势 ................................................................................................. 7 4、 盈利预测与投资建议 ................................................................................................................................................................ 8 4.1、 核心假设 ......................................................................................................................................................................... 8 4.2、 投资建议 ......................................................................................................................................................................... 9 5、风险提示 ...................................................................................................................................................................................... 9 附：财务预测摘要 .......................................................................................................................................................................... 10 图表目录 图1： 公司民营企业架构，姜雪飞夫妇为实控人 ........................................................................................................................ 3 图2： 2020年通信设备及工控是主要的下游应用 ....................................................................................................................... 3 图3： 公司从出口业务转向国内业务 ........................................................................................................................................... 3 图4： 公司2021Q3营业收入增速大幅提升 ................................................................................................................................. 4 图5： 公司2021Q3归母净利润增速反转 ..................................................................................................................................... 4 图6： 2021Q3毛利率与净利率企稳.............................................................................................................................................. 4 图7： 2021Q3公司管理费用率与研发费用率下行 ...................................................................................................................... 4 图8： 公司2021Q3资本开支高增长............................................................................................................................................. 5 图9： 2021Q3公司自由现金流为-258.9万元 .............................................................................................................................. 5 图10： Prismark预计2020-2025年服务器/存储将是成长最快的细分市场 .............................................................................. 7 表1： 公司原有工厂分布于深圳、江门及大连............................................................................................................................ 5 表2： 公司珠海工厂与大连工厂新建产能陆续投放 .................................................................................................................... 5 表3： 崇达技术硬板制造能力追赶国内第一梯队厂商 ..............................................
