耐用消费产业行业研究：复盘仓储会员龙头Costco，指引中国商超变革

内容简介 近年来以Costco为代表的仓储会员店客流火爆、本土超市胖东来也出圈成为“网红品牌”。2024年初国内商超龙头永辉超市开启转型，携手胖东来调改门店迈向“品质零售”，零售龙头名创优品亦看好其未来发展大举收购近30%股份入局商超行业。值此变革时刻，本文以凭借优质商品和服务闻名的全球仓储会员店龙头Costco为标杆，拆解其成功模式，辨析其对国内商超行业改革的启示，并展望永辉超市未来发展。 投资逻辑 ◼Costco：美国仓储会员店龙头，创造零售神话。Costco成立于1980年，长期秉持“为会员持续提供优质、低价的商品和服务”理念。05-24财年归母净利累计增长6倍，年化增速10.7%，其中会员费贡献利润，商品销售业务贡献收入。截至24财年，全球门店890家/付费会员0.76亿人，以美国/加拿大为主并进军全球。 ◼模式拆解：付费会员制为基，精选品+强运营打造性价比。Costco成功在于以“会员为中心”重塑产业链实现共赢，会员/选品/运营是三大关键要素：①会员：变革盈利模式，会员费贡献收入使收益前置，公司变身为采购服务商，提前锁定利润从而实现低毛利率+专注选品运营。②选品：精简SKU数量，聚焦优质商品，以极致性价比吸引客户并扩大规模形成飞轮效应以降低成本。③运营：强调周转效率，在门店运营、客户服务等细节精益求精。◼未来展望：开启全球化扩张，推动零售行业变革。公司品牌得到全球消费者认可，未来增长在于国际市场。①北美：北美是公司主战场，24财年收入占比86%。我们测算美国仓储会员店渠道渗透率已达4.0%，19-23年市场增速约3.3%；23年公司市占率约63%，提升空间较为有限。②国际：20-24财年收入复合增速12.4%，拓展步伐加快，单店表现亦有提升空间。19年踏足中国大陆市场，20-24财年中国大陆门店增长至7家。◼中外对比：中国商超大变局，永辉超市引领变革。24年5月永辉超市携手胖东来启动门店调改，聚焦：①商品升级；②体验提升；③员工激励，重在提升消费体验和商品品质。首家调改店营业首日销售额增长13.9倍表现强劲，11月末永辉全国调改店已达17家，计划25年春节前达40-50家，25全年调改100家以上。对标Costco，永辉超市此次改革有两大看点：①优化商品结构，提升周转效率。Costco/永辉超市历年总资产周转率分别为3.4/1.6，存货周转天数分别约30天/50天，随着永辉超市导入DL品牌、自有品牌及名创优品合作产品等优质商品，动销效率有望显著提升。②定位优质优价，提升利润空间。Costco采用付费会员制、以会员费锁定利润，因此主动将毛利率保持在较低水平，但永辉超市受制于行业价格竞争毛利率并未显著高于Costco，近年来均值分别为11.0%/15.7%。此外永辉超市的费用率亦高于Costco，历年均值约19.8%。随着永辉超市运营思路转变，定位优质商品，利润率水平或进入上行通道。投资建议 ◼中国超市迎来变革，永辉超市携手胖东来开启改革，调改店运营表现亮眼，或预示线上线下零售渠道迎来再平衡。◼Costco成功的核心在于独特的会员制商业模式，“以性价比引流、会员费作为利润”。同时公司坚持低价+优质商品&服务，并以精简SKU/大包装/货架陈列等运营技巧显著提升周转效率，经营思路值得借鉴。 ◼此次永辉超市改革定位“品质零售”，在商品优化和服务升级上与Costco不谋而合，数据证明消费者也认可该模式。后续看点在于：①周转效率&利润率改善空间、②门店调改进度。若进展顺利，永辉超市有望开启新一轮量价齐升，值得持续关注。 风险提示 数据统计误差；市场竞争加剧；门店调改不及预期；市场波动风险。 内容目录 引言：以Costco为鉴，看永辉超市改革前景........................................................5一、Costco：美国仓储会员店龙头，创造零售神话...................................................51.1、公司历史溯源，开仓储零售先河..........................................................51.2、穿越经济周期，长期保持高成长..........................................................6二、模式拆解：付费会员制为基，精选品+强运营打造性价比..........................................82.1、会员：变革盈利模式，会费贡献核心利润..................................................82.2、选品：精简SKU数量，规模效应降低成本..................................................92.3、运营：强调周转效率，进一步提升性价比.................................................10三、未来展望：开启全球化扩张，推动零售行业变革................................................123.1、北美市场：渗透率至高位，竞争优势稳固.................................................133.2、国际市场：复制成功经验，推进全球扩张.................................................14四、中外对比：中国商超大变局，永辉超市引领变革................................................154.1、永辉改革加速，携手胖东来调改门店.....................................................154.2、对标Costco模式，迈向品质零售之路....................................................184.3、调改有序推进，25年目标100家以上....................................................21五、投资建议..................................................................................21六、风险提示..................................................................................22 图表目录 图表1：Costco发展大事记......................................................................5图表2：美国城镇化率1970s起已处于高位........................................................6图表3：两次石油危机导致美国居民收入承压......................................................6图表4：公司收入规模随门店扩张增长............................................................6图表5：公司净利润长期维持增长................................................................6图表6：公司主营业务结构......................................................................6图表7：会员费收入占比低但毛利贡献高..........................................................7图表8：公司收入以销售收入为主（%）...........................................................7图表9：公司产品结构中泛食品类占大头（%）.....................................................7图表10：公司门店数量保持增长（家）...........................................................7图表11：公司全球会员数量已破1亿人（亿人）...................................................7图表12：公司商业模式以会员为中心.............................................................8图表13：会员制下零售商提前锁定利润（美元）...................................................9 图表14：会员费是公司净利润主要来源（亿美元）.................................................9图表15：公司会员构成（亿人）.................................................................9图表16：公司会员粘性极强.....................................................................9图表17：Costco SKU数量较少..................................................................10图表18：公司定价保证“极致性价比”..........................................................10图表19：会员年人均消费金额（美元）..........................................................10图表20：公司存货周转效率极高................................................................10图表21：公司单店经营面积较大................................................................11图表22：公司门店相关资产周转率优秀..........................................................11图表23：门店货架采取仓库式布局..............................................................11图表24：门店动线设计........................................................................11图表25：门店都附带食物区....................................................................12图表26：门店提供大量试吃体验................................................................12图表27：公司人效水平领先....................................................................12图表28：公司