国信证券晨会纪要

晨会主题 【常规内容】 宏观与策略 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 宏观快评:11月PMI数据解读-动能切换，“双扩张”延续宏观快评:宏观经济数据前瞻-2024年11月宏观经济指标预期一览宏观周报:宏观经济宏观周报-11月国内建筑业增长放缓但制造业延续回升势头固定收益投资策略:2024年12月转债市场研判及“十强转债”组合固 定 收 益 快 评:可 交 换 私 募 债 跟 踪-私 募EB每 周 跟 踪（20241125-20241129）固定收益周报:超长债周报-买断式逆回购大幅放量，超长债量价齐升固定收益周报:转债市场周报-权益指数持续拉锯，转债重视低价及YTM的低回撤保护策略月报:ESG月度观察——ESG信披制度相继落地 行业与公司 交通运输行业周报：集运欧线运价大涨，顺丰控股成功登陆港股传媒互联网周报：AI模型升级、谷子经济火热，看好AI应用与IP谷子行业机会 社会服务行业双周报（第95期）：出入境政策持续优化，降温带热冰雪游及火锅消费 电新行业专题:绿色甲醇发展前景分析-交通领域主流替代燃料，融合绿氢发展前景广阔 公用环保2024年12月投资策略：川投集团拟与四川省能源投资集团战略重组，广东省2025年电力市场交易方案出台 美团-W(03690.HK)海外公司财报点评:核心本地业务稳健增长，关注出海业务发展 BOSS直聘(BZ.O)海外公司财报点评:企业招聘意愿仍待回暖，精细化运营保障利润端 中科创达(300496.SZ)深度报告:滴水OS生态持续完善，端侧智能布局有望长期受益 联想集团(00992.HK)海外公司财报点评:AIPC渗透率加速提升，AI驱动业绩增长 和黄医药(00013.HK)海外公司快评:临床开发与商业化均取得进展 金融工程 金融工程月报:券商金股2024年12月投资月报 金融工程快评:2024年12月沪深核心指数成分股调整冲击测算金融工程日报:市场震荡走高，成交额持续回升 【常规内容】 宏观与策略 宏观快评:11月PMI数据解读-动能切换，“双扩张”延续 结论：本月制造业与非制造业“双扩张”延续，但动能切换分化。总体而言，制造业在“秋旺”末尾展现超季节性韧性，主要指标特别是需求指标改善，显示社会预期提振与海外节日需求、抢出口等因素共同形成支撑。与此同时，非制造业动能趋弱，主要受到建筑业拖累。 前瞻地看，不可低估各地特别是经济大省和发达地区完成全年经济社会发展目标的决心。在宏观政策的持续带动下，数据显示从资本市场向实体经济传导的正循环在初步形成，为进一步稳经济、提预期打下基础。 具体来看，11月PMI有以下几点特征： 制造业生产、需求同时修复，且罕见出现需求回升幅度快于生产，导致产需缺口收窄，一定程度受海外节日需求（黑五、圣诞等）和抢出口提振。从相对变化看，“产需差”有所收窄：一方面新订单有所企稳（+0.8pct），另一方面生产小幅回升（+0.4pct），“产需差”相应收窄0.4pct至1.6pct。从绝对水平看，生产在连续3个月修复后回升至52.4；而“三大需求”均改善：新订单（+0.8pct至50.8）、新出口订单（+0.8pct至48.1）和现有订单（+0.2至45.6）同时企稳，但仅有新订单回升至扩张区间。 产成品库存上升，价格指标再度下行。库存方面，原材料库存保持不变（48.2）；产需缺口尽管有所收敛，但随生产保持较高水平，产成品库存低位回升（+0.5pct至47.4）。与此同时，价格指标在连续两个月的修复后再度回落，但投入品价格跌幅大于产出，企业利润压力有所缓和。购进价格指标显著回落（-3.6pct至49.8），非金属、金属、黑色、石油加工、通用设备等行业下滑较多；出厂价格回落幅度略小（-2.2pct至47.7），农副食品、化学原料、黑色、石油加工等下滑较多。 非制造业PMI边际回落，韧性主要来自服务业。服务业PMI保持稳定（50.1），主要由消费性服务业的拖累和生产性服务业的拉动对冲。建筑业PMI持续下滑（-0.7pct至49.7），创下疫情以来新低，显示投资思路或有所转变。支撑主要来自房屋建筑业（+2.1pct至48.7），而土木工程（-2.7pct至52.5）、建筑安装装饰及其它建筑业（-4.9pct至46.6）成为拖累。 中观行业表现分化，制造业与非制造业景气行业数量均有所下降。15个制造业行业中9个（60%）位于景气区间，较前月11个（73%）有所回落，电气机械、医药制造、汽车制造等表现相对较好。19个非制造业行业中7个（36.8%）位于景气区间，较上月的12个（63.2%）显著下降，电信网络（网络软件、电信传输）和运输业（航空、铁路、水上）表现相对较好。 证券分析师：田地（S0980524090003）、董德志（S0980513100001） 宏观快评:宏观经济数据前瞻-2024年11月宏观经济指标预期一览 2024年11月国内宏观经济数据将在2024年12月陆续公布，国信证券经济研究所提前给出2024年11月主要经济数据的预测值。 结论：11月国内经济延续回暖势头。预计11月国内CPI环比约为-0.5%，CPI同比持平上月的0.3%；11月PPI环比或约为零，PPI同比回升至-2.6%；预计11月工业增加值同比约为5.3%；国内社会消费品零售总额同比明显上升至6.5%；固定资产投资累计同比小幅上升至3.5%；国内美元计价的出口同比或回落至9.0%左右。 证券分析师：李智能（S0980516060001）、田地（S0980524090003）、董德志（S0980513100001） 宏观周报:宏观经济宏观周报-11月国内建筑业增长放缓但制造业延续回升势头 表现逊于历史平均水平，指向国内以房地产、基建为代表的经济增长动能有所放缓。此外，11月国内建筑业PMI为49.7%，较10月回落0.7个百分点，是2020年3月以来该指标首次低于临界点，也表明11月国内和建筑相关的投资活动有所放缓。但11月国内制造业PMI继续上升0.2个百分点至50.3%，维持在临界点上方，显示11月国内制造业景气延续回升势头，预计和出口景气进一步抬升有关。 当前稳增长政策明显发力，与此同时国内水泥价格、石油沥青装置开工率也持续上升，显示基建投资景气仍较高，因此11月以来国内建筑相关的投资活动放缓或主要与去库存背景下房地产投资的暂时性回落有关。考虑到10月以来国内房地产销售持续改善，预计房地产投资也将逐渐回到上升趋势中来，届时将推动建筑相关的投资活动景气回升。 本周国信高频宏观扩散指数A转负，指数B小幅下行。从分项来看，本周投资领域景气回落，房地产、消费领域景气变化不大。从季节性比较来看，本周指数B标准化后小幅下行，本周指数表现逊于历史平均水平，指向国内以房地产、基建为代表的经济增长动能环比有所放缓。 基于国信高频宏观扩散指数对资产价格进行预测，显示当前国内利率偏低，上证综合指数偏高，从均值回归的角度看，预计下周（2024年12月6日所在周）十年期国债利率将上行，上证综合指数将下行。。周度价格高频跟踪方面： （1）本周食品价格继续下跌，非食品价格小幅上涨。预计2024年11月CPI食品环比约为-2.0%，非食品环比约为-0.1%，CPI整体环比约为-0.5%，11月CPI同比或持平上月的0.3%。 （2）10月国内PPI环比仍负增长，但偏下游的加工工业价格有所反弹，显示下游需求逐渐回暖。11月上旬国内流通领域生产资料价格企稳回升但中旬再次下跌。预计2024年11月国内PPI环比约为零，PPI同比回升至-2.6%。 风险提示：政策刺激力度减弱，经济增速下滑。 证券分析师：李智能（S0980516060001）、董德志（S0980513100001） 固定收益投资策略:2024年12月转债市场研判及“十强转债”组合 权益指数持续拉锯，转债应重视低价带来的低回撤保护，对优质品种可适当放宽溢价率要求： 11月权益指数虽然小幅收涨，但过程中波动幅度不小，月内上证指数最大回撤超过8%，科创50回撤接近13%；展望后市，春节临近北方地区制造业企业率先停工停产，开春前经济数据难以全面转暖，决定市场走向及大小盘风格的或仍是增量资金的属性与对市场的参与程度、增量政策的力度与出台进度；在此情况下，市场上涨难以一帆风顺，尤其中小盘股票振幅预计维持高位；近期中低价转债（105-115元）在下跌中表现出较强抗跌性，在市场难以形成较强上涨趋势时，仍应重视低价带来的低回撤保护；  11月底债市快涨，十年期国债利率创下新低，虽然做多理由仍存（美联储12月降息若落地进一步打开我国货币宽松空间、经济数据表现疲软、理财自建估值降低负债端波动有利于市场风险偏好提升、广谱利率下行有助于化债推进等），但是相对月初而言性价比已降低，而转债目前估值仍处于中性水平，对债市资金而言有一定吸引力； 综合来看，在赎回条款、上涨持续性较差、市场不肯给溢价的背景下，转债赚钱空间有限，建议以【105-115】元买【120-125】元卖的策略思路，考虑到下修后转股案例增加对其余发行人的示范作用及正股波动率回归上行均有利于转债高溢价率消化，对于低价的优质公司可适当放宽溢价率要求，根据市场活跃资金属性，动态调整持仓板块配比： 若宽基指数份额快速增长则增配指数成份品种，如A500指数基金建仓带动正股表现，或转债ETF份额增长带来转债权重品种资金流入； 若机构交投意愿提升，则从2025年盈利预测及当前估值水位出发，关注：•破净国央企提出市值管理制度及具体落地，比如推出股权激励计划、回购计划、资产注入、增强投资者交流等，高股息标的更佳；•光伏组件、生猪养殖、涤纶长丝、钢铁等大余额转债密集行业落后产能出清或联合限产带来的产品价格企稳、头部企业盈利修复；•新能源产业中竞争格局较好/中小产能完成出清/具有成长性的细分领域，如激光加工设备、锂电池负极添加剂等；•估值与机构配置比例处于历史低位的生物医药，其中创新药或受益于美联储降息下药企融资成本下降，医疗器械板块或受益于医疗设备以旧换新； 若全市场成交量回升、银证转债及融资融券等数据显示居民参与热情回暖，则增配券商及小盘题材品种，多次展现出弹性的板块包括低空经济、AI手机（尤其已调整较多的苹果手机产业链）、人形机器人、算力基础设施、半导体材料及设备等； 证券分析师：王艺熹（S0980522100006）、董德志（S0980513100001）联系人：吴越 固定收益快评:可交换私募债跟踪-私募EB每周跟踪（20241125-20241129） 我们定期梳理从公开渠道可获得的最新的可交换私募债（私募EB）项目情况，对私募可交换债项目做基本要素跟踪，私募发行条款发行过程可能有更改，请以最终募集说明书为准，发行进度请与相关主承销商咨询。 本周无新增项目信息（部分项目因合规原因未予列示） •风险提示 项目获批进度不及预期，经济增速下滑。 证券分析师：王艺熹（S0980522100006）、董德志（S0980513100001）联系人：吴越 固定收益周报:超长债周报-买断式逆回购大幅放量，超长债量价齐升 超长债复盘：上周地方债集中供给，但是资金面依然较宽松，另外央行公告11月进行了2000亿国债买卖和8000亿买断式逆回购，超长债大幅反弹。成交方面，上周超长债交投活跃度大幅回升，交投非常活跃。利差方面，上周超长债期限利差走平，品种利差走阔。 超长债投资展望： 30年国债：截至11月29日，30年国债和10年国债利差为18BP，处于历史偏低水平。9月政治局会议罕见研究当前经济形势，降低存量房贷利率、降准降息、增加地方债务额度、发行置换债等一系列政策陆续出台，政策稳增长进入实质性操作。我们认为，当前货币政策和财政政策均力度较大，十二月进入中央经济工作会议窗口，是年内政策关键期，宏观不确定性有所增加，预计近期债市震荡为主。当前30年国债期限利差极低，期限利差保护度有限。 20年国开债：截至