核心观点
- 市场环境：港股市场整体环境有所走弱，但12月政治局会议和中央经济工作会议对后续经济政策的定调值得期待。短期观点保持谨慎乐观，策略上强调“谨慎”，不宜过分激进，坚持稳健分散的行业配置。
- 市场回顾：11月港股市场在缺乏重磅增量政策刺激、美国降息预期降温和人民币贬值导致资金面环境恶化的情况下表现弱于预期。恒生综指/恒生指数/恒生科技指数月度涨跌幅分别为-3.39%/-4.40%/-3.24%。
- 估值水平：11月港股市场估值水平随市场下跌继续回落，恒生综指的PE（TTM）为9.34，接近均值往下一个标准差的水平。风险溢价水平接近5年均值水平。
- 南向资金：11月南向资金流入量较上月继续明显增多，主要流入信息技术和可选消费行业，以及大型银行。阿里巴巴、腾讯控股、小米集团、建设银行和中国平安南下资金净流入量居前。
- 市场回购：11月市场回购总金额大幅提升，但回购公司数量明显回落。腾讯控股继续大幅回购，月回购金额超过77亿港元。
宏观环境解读
- 国内经济：
- 需求端：10月社零表现超预期，出口数据超预期，1-10月固定资产投资表现仍有韧性，但地产投资仍是主要拖累。
- 供给端：10月工业增加值略低于预期和前值，但整体表现仍有韧性。10月工业企业利润表现有所改善，主要受益于低基数和政策利好推动，但11月高频数据有所走弱，改善持续性有待观察。
- 物价水平：10月CPI受食品项拖累，再次不及市场预期，但核心CPI回暖。10月PPI继续低于预期，跌幅继续走扩。
- 金融数据：10月金融数据整体表现仍较弱，但结构上有亮点，居民端贷款和M1增速回暖部分反映了政策组合拳的效果。
- 经济景气：11月制造业PMI数据继续超预期，供需两端回暖，且内外需都有所改善；但非制造业PMI表现低于预期，尤其是建筑业PMI今年首次落入收缩区间。
- 国内政策：11月人大常委会公布的化债相关总规模接近12万亿，但整体以债务置换为主，后续仍有更多增量刺激政策在路上。财政发力将是提振内需重要抓手。
- 海外经济：
- 美国经济：11月美联储如期降息25基点，后续降息节奏可能放缓。10月美国CPI符合市场预期，CPI同比增速反弹创3月新高，但“超级核心通胀”环比有所降温。10月PCE数据基本符合预期，但其反弹势头令市场不安。10月非农就业数据大幅不及预期，但主因是罢工和飓风等一次性影响。10月ISM制造业PMI进一步走弱，不及市场预期；而ISM服务业PMI表现依旧强劲，超市场预期。美国11月MarkitPMI初值再超预期，主要由需求端带动，显示美国经济韧性仍较强。
- 资金面：特朗普成功当选，叠加美国经济数据有韧性，市场降息预期进一步降温，11月以来美债收益率和美元指数继续反弹，带动离岸人民币继续贬值，港股资金面环境承压。短期来看，近期“特朗普交易”和降息预期不确定性都较大，短期港股市场资金面环境或存在反复。
市场展望及配置策略
- 展望：若能实现政策端加码叠加经济数据持续改善的共振，市场有望启动第二阶段业绩驱动行情。
- 板块配置：看好行业相对景气的汽车、电子、科技、互联网等；业绩稳健且受益于政策利好的低估值国央企红利板块；受益于降息周期且业绩稳健的香港本地公用事业股。
