大摩宏观电话会20241125(1)

2024年11月25日 15:37 关键词 通缩 2025年 GDP 名义GDP 外资 中国股市 特朗普 全球股市 美国股市 日本股市 风险资产 新兴市场 社会保障 社会感知指数 周期性股票 金融板块 中小盘股 人工智能 科技股 日本市场 全文摘要 团队讨论了2025年的宏观经济策略和投资展望，重点关注全球、亚洲及中国的大类资产配置，尤其是股票策略。尽管市场波动加剧，团队看好中国决策层对外资的友好态度及外资对中国的持续关注，认为这将促进未来发展。讨论了社会感知指数的重要性，用以反映经济状况与公众感知。此外，针对大宗商品和基础原材料行业，特别分析了出口退税率调整对铝价的影响及市场预期，体现了团队对经济形势的深刻理解及对未来的乐观态度。 章节速览 ● 00:00 大摩宏观策略谈：2025年全球及中国大类资产配置展望 在最新一期的大摩宏观策略谈中，主讲人讨论了2025年的全球、亚洲和中国大类资产配置，尤其是股票策略。他们强调了市场波动加剧及政策不确定性对投资者信心的影响，并分享了关于中国可能面临通缩挑战和政策探索的最新分析。同时，介绍了香港和新加坡的金融峰会反映出的外资对中国的持续关注和兴趣，显示了外资对中国市场的重视程度以及政策转向带来的积极变化。 ● 05:12 2025年经济展望：通缩持久战与政策探索 分析了2025年及2026年中国经济面临的通缩挑战，以及政策制定的艰难。指出对2025年实际GDP增速的预测与市场预期接近，但对名义GDP增速预测较低，归因于工业品价格PPI的持续通缩。房地产市场调整未完、产能过剩、全球经济增长放缓及中美贸易战等因素加剧通缩压力。政策方面，预计第二波政策温和，重点不完全在消费与需求刺激，难以有效打破通缩陷阱。整体预测显示GDP平减指数仍将低迷。 ● 09:42 中国应对3D挑战：债务重组、消费刺激与信心改革 过去一年半，中国在债务重组、刺激消费和信心改革等方面尝试打破3D框架，旨在解决人口问题、国际逆全球化脱钩和债务通缩陷阱。当前总体进展已达40%，虽相对偏慢，但决策层思维定式的松动为未来加速提供了可能。社会感知指数的反馈和政策试错是关键，预计至2025年上半年，中国将继续探索应对通缩挑战的策略。外资对中国的态度亦有所回暖，显示形势正朝着积极方向发展。 ● 13:59 2025年全球股市展望及中国股票配置策略 首席策略师介绍了2025年的全球股市展望，强调这是一个有利于风险资产的大年，特别看好美国和日本股市，而对全球新兴市场配置比例调低。分析了美国股市的强劲增长预期，看好金融板块的表现，同时对消费板块持负面看法。同时，首次下调对中国股票的全球配置建议，但未透露具体原因。 ● 17:58 推荐日本市场及投资策略 鉴于日本市场的良好表现和预期的日元升值，以及日本企业治理改革和股东回报提升，推荐投资者关注日本国内需求驱动的股票、全球科技产业链以及国防相关股票。同时，建议关注日本国内金融和保险板块，特别是在利率上升的背景下。 ● 20:06 新兴市场汇率走低及对中国股市影响分析 在强美元的影响下，新兴市场货币汇率走低，这对新兴市场的股票表现产生了负面影响。对于中国市场，将权重从equal weight下调至underweight，原因包括对明年中国名义GDP增长的下调以及人民币相对美元贬值的影响。预计到明年年底，人民币对美元汇率将分别在7.6和7.7，企业盈利受汇率影响可能下降几个百分点。市场估值预计到明年年底将保持在约十倍市盈率，这反映了市场对再通胀战役的预期以及对政府财政政策转向的不确定性。尽管中国市场估值当前看似便宜，但考虑到这些因素，现阶段可能并非投资的合适时机。 ● 25:03 流动性改善后市场信号转不明朗 在十月份流动性有所改善后，11月底市场信号变得不那么明朗，主要原因为央行措施效果被市场充分消化、美国加息预期下调、全球关税增加、中美关系紧张等因素影响。此外，非关税贸易相关的风险也值得关注，这些因素均对股票市场产生负面影响。建议投资者下调对中国股票的配置，等待更佳时机。 ● 29:27 全球投资人对中国经济和股票资产的最新看法 全球投资人对中国资产的配置在过去几个月有所改善，但在10月份因政策不确定性有所回缩。尽管如此，对中国的兴趣度显著提升，尤其是对股票资产的兴趣达到了质的飞跃。多数投资人预期2025年中国资产将跑赢全球股票资产，但倾向于在风险充分释放后再加大配置。建议采取相对防御性策略，增持公用事业、电信等板块和高股息收益率股票。同时，建议关注盈利预期和投资回报率有上升空间的股票。 ● 34:10 探讨中国资产配置与经济前景 讨论了中国在资产配置中的角色，包括美股、亚洲市场和中国股票的配置偏好，以及对2025年经济的名义GDP预测。特别关注了财政政策对打破通缩、促进经济增长的重要性，并提到了与市场预期的差异及政策框架的理解。强调了产出缺口扩大可能导致通缩压力增加，对实际GDP增长持谨慎态度。 ● 37:18 预测2023年经济与房地产市场趋势 预计2023年关税政策将温和，影响有限，但可能加剧国内产能过剩和通缩压力。房地产市场调整未结束，2021年前行业和家庭部门持续加杠杆，随着销量和房价下滑，供给侧面临流动性缺口，信用风险增加。政府可能采取政策缓解市场压力，但担忧道德风险，不会强力干预。预计2023年房地产销售仍有10%下行空间，投资下跌9%，库存缓解后市场可能改善。 ● 40:14 社会感知指数编制与经济影响分析 讨论了社会感知指数的编制方法，基于官方指标如收入增长、恩格尔系数和央行储户调查，旨在反映经济情况下的普罗大众认知感受。该指数有助于预测经济趋势，如在经济困难时期感知指数可能下降，促使政策调整。同时，对话还涉及了汇率政策和美国关税政策对中国的影响，强调了中国在应对国际挑战时的策略调整，如出口市场多元化和内需刺激。 问答回顾 发言人 问：上周市场对你们关于2025年中国通缩持久战和政策艰难探索的展望有何反馈？ 发言人答：上周我们在投资策略会和路演中发布了这份展望，市场反馈表明，尽管短期内政策力度存在不确定性，但长期来看，中国决策层对外资的友好程度以及海外长线资本对中国市场的关注度都在积极向好发展。 发言人问：香港金融领袖峰会和新加坡摩根士丹利亚太投资峰会反映了什么市场现象？外资对中国的关注程度如何变化？ 发言人答：这两个峰会反映出尽管短期政策存在波动，但整体上中外对政策的信心并未显著下滑。特别是香港峰会上，副总理亲自率队并发表演讲，与外资投资人进行深入交流，体现了对中国金融市场及外资信心的重视。外资对中国的关注程度显著提高。以新加坡举办的私募股票基金峰会为例，参与的投资人数量创历史新高，对中国话题的关注度明显增强。许多成功的亚洲和中国私募股票基金借此机会与海外金主建立了潜在合作关系。 发言人 问：对于2025年中国经济展望中的关键点，可以总结一下吗？ 发言人 答：展望标题为“2025通缩持久战和政策艰难探索”，其中提到三点：一是对数字上的预测，即实际GDP增速可能在4%左右，而名义GDP增速预计为3%左右，受到通缩困扰；二是框架上的进展阐述，即房地产调整、产能过剩问题及全球经济增长放缓等因素的影响；三是希望何时能打破通缩，这取决于政策力度和方向。 发言人 问：你们对于2025年和2026年中国名义GDP增速的预测是怎样的？ 发言人答：我们预计明后年名义GDP同比增速大约在3%左右，低于市场预期，主要是由于工业品价格PPI将持续处于通缩状态。 发言人 问：政策艰难探索的原因有哪些？ 发言人答：原因包括：房地产库存堰塞湖导致调整可能还未结束；产能过剩现象及投资回报率下降带来的PPI通缩问题；全球经济增长放缓，尤其是美国可能采取加关税措施影响我国；以及第二波政策力度温和且投向可能不完全聚焦于消费和需求，无法有效打破通缩陷阱。 发言人 问：打破通缩需要实现哪三部曲？ 发言人答：打破通缩的三部曲分别是：重组债务解决存量债务问题，刺激增量充实社会保障福利和刺激消费，以及改革稳信心调动社会舆论积极性。目前进展已从之前的5%提升至40%，但仍需关注后续改革措施的推进速度。 发言人 问：是否有可能加快打破通缩的进程？ 发言人答：是的，随着形势发展，决策层的一些思维定式开始松动，如对财政发力方向、显性赤字与隐性债务处理的态度等。如果这些定式进一步打破，有望加速打破通缩进程。 发言人问：在当前政策和经济环境下，您如何看待未来几个月的经济走向，特别是就业、收入信心和劳动者纠纷等方面的情况？ 发言人答：根据我们发布的指数以及蔡志鹏博士的分析，如果政策仅停留在当前阶段而未来几个月没有进一步的刺激措施，可能不足以打破通缩泥潭。预计在明年某个季度可能会出现二次探底的情况，但决策层在不断评估试错的过程中，将推出关键的3D进展，其中包括增量刺激消费、社会保障和福利改革，以及稳定企业家信心的措施。 发言人 问：对于2025年全球股市展望，有哪些主要观点？ 发言人答：我们预计2025年对风险资产（主要是股票）是利好的一年，首选是美国股市和日本股市。全球新兴市场配置比重将下调至underweight，其中特别指出，在该年度内，对于中国股票资产在全球新兴市场股票资产中的配置，我们进行了推荐调低，变为underweight。这并不代表对中国股票资产全面悲观，而是基于对国内外宏观环境变化和企业盈利增长预期的调整。 发言人 问：对于日本股市的看法如何？新兴市场方面，尤其是对中国股市的展望是什么样的？ 发言人答：我们看好日本股市，预期日元对美元汇率明年会有一定程度升值，基于日本央行两次加息的预期。看好日本股市并非因为出口敞口，而是看好国内企业治理改革和股东投资回报率提升等措施。推荐配置更多关注日本境内需求相关股票，以及全球科技产业链和国防相关股票。新兴市场在强美元环境下货币汇率走低，对中国股市的估值也有所调整。我们将中国股市从equalweight调低至underweight，并下调了对海外中国市场指数的目标价。预计到明年年底，人民币相对于美元交易在7.6左右，这将对企业盈利产生约几个百分点的下拉作用。目前市场估值（如恒指、明晟中国指数和沪深300指数）较为保守，反映出市场对中国走出通缩和企业盈利支持的预期。然而，鉴于财政政策转向的时间点和力度仍不明朗，估值回升可能性有限。下调中国股市评级至underweight是基于七因子框架分析，在净因子中有四个指向不利方向转变时，我们会考虑调整资产配置评级。 发言人 问：为什么看好美国和日本股市？ 发言人答：看好美国股市是因为2025年条件充分施展且处于乐观状态，我们将之视为一个组合拳的阶段。我们预测标普500指数目标价设在6500点，上升空间约10%，主要驱动因素是美国企业盈利增长预期以及特朗普上台后的减税、财政刺激和监管环境放松等因素。同时，周期性高质量周期股，尤其是金融板块表现最为优异，中小盘股与大盘股将并驾齐驱。 发言人 问：在2025年年终展年底展望中，你们看到了哪些变化？ 发言人答：我们调低了盈利增长预期，主要受美国大选结果及对中国的非关税限制性行为导致的企业盈利预期下降影响。此外，汇率预期走弱，原先认为市场估值便宜，但现在市盈率中枢已升至十倍，不再是配置的好时机。 发言人 问：流动性方面为何从10月份到现在变得不那么明朗了？ 发言人答：流动性在十月份有所改善，但在11月底我们认为其信号不明朗，原因在于央行措施带来的流动性改善已部分反映在市场价格中，而对明年美国加息降息预期有所下调，原本预期四次降息现改为三次。同时，还需观察美国针对非法移民政策调整、全球关税增加等因素对美联储汇率调整周期的影响。 发言人 问：政策周期和中美关系等地缘政治因素如何影响市场？ 发言人答：政府承认并抗击通缩的态度转变未带来显著变化。汇率为负面因子，中美关系和地缘政治也需关注，尤其是非关税、非贸易相关的风险可能在未来几个月卷土重来，对股票资产产生负面影响。 发言人 问：对