研究周报-贵金属及基本金属

观点与策略 黄金：强美元继续施压黄金2白银：震荡偏弱2铜：下游补库，支撑价格15铝：强美元+实物工作量尚未落地，叠加退税事件扰动，重心偏下行21氧化铝：近月高位坚挺，远月宽幅震荡趋向收敛21锌：供需矛盾钝化，区间震荡37铅：区间震荡43镍：全球显性库存累增，基本面偏弱未改48不锈钢：宏微观共振施压，价格低位震荡48锡：价格快速下跌56碳酸锂：碳酸锂库存转移至电芯端，关注客供变化节奏61 2024年11月17日 黄金：强美元继续施压黄金 白银：震荡偏弱 王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529wangrong013179@gtjas.com刘雨萱（联系人）从业资格号：F03087751liuyuxuan023982@gtjas.com 报告导读： 上周观点及逻辑： 本周贵金属继续回升，伦敦金下行-0.94%，伦敦银下行-3.81%。金银比从前周的84.3回升至85，10年期TIPS回升至1.95%，10年期名义利率回升至4.3%（2年期4.26%），美元指数录得104.9。 大选结束后，黄金白银表现快速回落，黄金回落至2650美元附近，白银回归30美元上方，核心逻辑是强美元、强利率对黄金占据主导施压。我们此前提出，长期潜在的中美摩擦+长期财政货币宽松对于贵金属利多，目前看逻辑依旧清晰，但并不是市场短时的交易主线逻辑。在特朗普当政后，市场首先交易的是减税等一系列利好美国本土居民本身带来的风险偏好反弹，传导至汇率、债券、权益等市场，而此环境下担忧“美国债务是否可持续性”的黄金显然遭遇了抛售。此外地缘政治方面，来自中东地区的溢价回吐也部分存在于黄金的回落中。从大选视角我们给出短空长多的逻辑。 而另一近期重要影响事件是11月FOMC会议，会议中鲍威尔主要强调了对通胀的隐忧，明确提出“当我们接近中性或接近中性水平时，放慢我们减少限制的步伐可能是合适的”。即表明未来有可能在通胀反复的情况下适当控制降息水平，尤其是目前特朗普政策是对内降税提高薪资水平、对外增加关税提高输入通胀的情况下，双重使命中通胀项可能重回到更重要的低位。这意味着，如果以通胀回升作为基准情形，未来我们可能会回归“1995年”和“2019年”软着陆下的预防式降息，即利率以有限、较慢的速度下调，同时通胀预期稳定，彼时黄金基本呈现震荡格局。印证此逻辑的时间点：12月FOMC点阵图，美联储是否会下调点阵图即此轮降息路径的幅度。 年内黄金行情已走完，或呈震荡格局。3-4月、9-10月黄金能与美元同涨的前提是，市场以及美联储对于短期通胀的上行是有容忍的，因为长端仍然稳定。但是当下在长端通胀回升且已经在11月FOMC释放出警惕信号的时候，黄金基于此再突破上行就很难了。再者，避险侧中东大概率难起风云，而中美摩擦仅仍是预期，短期无法再给黄金溢价。我认为2800美元或已经是年内高点。 本周观点及逻辑： 本周贵金属继续回升，伦敦金下行-4.43%，伦敦银下行-2.82%。金银比从前周的85回升至85.6，10年期TIPS回升至2.1%，10年期名义利率回升至4.43%（2年期4.31%），美元指数录得106.68。 本周贵金属表现继续承压，延续我们上周判断贵金属在强美元压制下走势回落。我们认为，周度级别黄金或于2550附近平台震荡。但往后看年内黄金行情已走完，或呈震荡格局。3-4月、9-10月黄金能与美元同涨的前提是，市场以及美联储对于短期通胀的上行是有容忍的，因为长端仍然稳定。但是当下在长端通胀回升且已经在11月FOMC释放出警惕信号的时候，黄金基于此再突破上行就很难了。再者，避险侧中东大概率难起风云，而中美摩擦仅仍是预期，短期无法再给黄金溢价。我认为2800美元或已经是年内高点。 （正文） 1.周度数据 2.参考图表 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind,国泰君安期货研究 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 资料来源：美联储，国泰君安期货研究 资料来源：Wind,国泰君安期货研究 资料来源：Wind,国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图41：黄金2412-2406合约最新价差绝对值在4.94元/克，较上周五（5.24元/克）收敛，目前价差处在近3年价差绝对值波动区间上沿以上位置，并在最新60日平均值加减1个标准差的区间中轴偏上位置 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图43：白银2412-2406合约月间价差在78元/千克，较上周五（67元/千克）小幅收敛，当前价差处在近1年价差绝对值波动区间中上位置，并处在最新60日平均值加减1个标准差区间上沿附近位置 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 2024年11月17日 铜：下游补库，支撑价格 投资咨询从业资格号：Z0012691jixianfei015111@gtjas.com 季先飞 报告导读： 单边：美元走强，但下游低位补库，依然能够支撑价格 美元指数上涨施压风险资产价格，但长期基本面可能限制价格下跌空间。特朗普减税、加征关税、驱逐非法移民等政策将可能引发再通胀风险，美联储降息幅度受限，美元指数走高。同时，特朗普加征关税可能再次冲击全球贸易格局导致全球经济增速放缓。此外，市场担忧特朗普回归传统化石能源，限制新能源发展对铜消费的带动。该情绪的持续发酵，使得风险资产价格普遍承压。但从长期来看，特朗普对内减税激励企业加大资本支出和生产，支持基础设施建设，有利于企业的再库存。特朗普的政策可能影响未来全球铜的消费结构，但铜的消费依然有增量。如果再加上中国等国家的利好政策持续释放，以及基本面的低库存，预计价格下跌空间受限。 宏观方面，鲍威尔打压激进降息预期，美国10月PPI加速回升，首申失业救济创近半年最低，交易员下调降息押注。在降息担忧冲击下，美国大选后狂欢消退，美股下挫，创两个月最大单周跌幅。中国公布10月经济数据，经济企稳回升之势得以巩固，社零消费和地方基建有力对冲了地产的下滑。 微观需求方面，价格下跌促进终端消费，铜材企业开工走高且增加原料补库。铜价大幅下跌，再生铜原料贸易商普遍捂货惜售，使得精废价差持续收窄。铜价重心持续下移，电线电缆下游和终端订单增加，周度开工率上升。电网订单增加最为明显，光伏和风电类项目大幅增长，建筑地产工程类订单和机械设备类订单稳中有增，支撑了线缆企业的开工率。精铜杆企业订单释放，开工率明显提升，且逢低增加原料补库。空调主机厂11-12月排单同比较高，对铜管实际采购量增加，铜管企业开工率持续改善，逢低增加原料库存。随着铜价下跌，铜板带终端采购积极性增强，驱动铜板带开工率上升。 供应方面，原料持续紧张，铜产量承压。本周铜精矿现货加工费TC为10.33美元/吨，冶炼厂亏损为1750元/吨左右，亏损较上周有所收窄。周内有贸易商以10美元/吨中低位的TC向冶炼厂出售12月装期的干净矿，作价期为M+5。2025年长单谈判存在分歧，但长单TC整体低于今年水平。市场预期由于长单和现货TC较低，韩国温山冶炼厂有可能明年关闭部分产能。中国短期铜精矿原料供应紧张，部分冶炼厂持续检修，预计11月精铜产量依然有可能下降。 供需平衡方面，国内铜社会库存减少；保税区库存增加；LME库存减少，注销仓单比例下降。终端消费增加订单，铜材开工率获得支撑，持续增加原料补库，社会库存下降。LME库存减少，注销仓单比例较低，可能限制未来去库。从总库存看，国内铜库存减少明显，全球总库存持续下降。 整体来看，美国再通胀风险上升，美元指数上涨施压风险资产价格。基本面上，价格下跌促进终端消 费，铜材企业开工走高且增加原料补库，使得国内社库回落。我们认为当前依然以产业利润为重要交易驱动，价格偏低时可以增加多头套保头寸。 风险点：美国后期政策超预期。 （正文） 1.周度数据 2.参考图表 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究 资料来源：SMM,国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD，SMM，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究 资料来源：SMM,国泰君安期货研究 资料来源：SMM,国泰君安期货研究 资料来源：SMM,国泰君安期货研究 资料来源：SMM,国泰君安期货研究 资料来源：SMM,国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究 资料来源：同花顺iFinD,国泰君安期货研究 2024年11月17日 铝：强美元+实物工作量尚未落地，叠加退税事件扰动，重心偏下行 氧化铝：近月高位坚挺，远月宽幅震荡趋向收敛 投资咨询从业资格号：Z0002529wangrong013179@gtjas.com 报告导读： 本周观点及逻辑： 自上周五在国内会议给出整体依然较大的化债组合拳力度，但并未涉及到明确的实物工作量增量后，叠加美元持续走强的压力，传统有色整体回落。鉴于当前国内决策层的思路仍是政策面总量和预期管理并重，明年财政端发力仍可期待，我们认为包括铝在内的有色板块不倾向看过大的回调空间，仍以逢低寻买点为主要思路。 周五晚间铝材退税取消的事件一度扰动内外铝价，在推涨伦铝的同时，压低国内价格。此次财政部、税务总局就调整铝材等产品出口退税政策有关事项做出的公告（财政部税务总局公告2024年第15号），涉及24个税则下的相关铝材退税被取消，并将自2024年12月1日起实施（本公告所列产品适用的出口退税率以出口货物报关单注明的出口日期界定）。根据海关数据，该24个税则下的相关铝材出口量2023年达到523.7万吨，2024年1-9月出口量达到462.0万吨（预计今年全年或接近610-620万吨上下，占中国全铝元素消费量约在13-14%）。这其中出口占比最大的是铝板带箔，在此次退税取消的铝材产品中占比高达74.9%。就铝板卷目前的出口利润测算（不考虑对美出口，9月27日“301”新一批关税提升至25%落地后，中国铝材出口美国利润已经接近打平，特别是在美国下游买家不对中国出口商进行补贴的情况下），在此次退税取消之前，尚有接近9.5%的利润水平。而在此次退税取消后，按照增值税13%的税率测