首次覆盖报告：深耕声学领域，XR+AI打开成长空间

证券研究报告2024年11月07日 深耕声学领域，XR+AI打开成长空间 佳禾智能（300793.SZ）首次覆盖报告 核心结论 公司基于电声领域的技术积累，通过内生外延积极推进产业链的纵向延伸和产品线的横向扩张。展望未来，我们看好公司在耳机+音箱领域凭借深厚的技术储备实现稳定增长；同时在AR眼镜、智能手表、储能等新兴业务领域持续发力，开启第二成长曲线。我们预计2024-26年归母净利润分别为1.10、1.74、2.25亿元。首次覆盖，给予“增持”评级。 佳禾智能：国内领先的电声厂商。公司于2013年成立，2019年在深交所上市。目前公司已形成耳机、音箱、智能可穿戴、储能四大产品矩阵。24H1耳机、音箱、智能可穿戴及其他收入占比分别为76.27%、14.52%、9.21%。 内生：研发+客户+制造优势，打造护城河。1）研发战略：秉持“新产品、新技术、新器件、新工艺、新系统”的“五新”研发战略，引领行业技术前沿，保持产品与技术竞争力。2）客户战略：公司精准把握国内外经济形势与市场动态，实施“大客户、大订单”战略，与Harman、Beats、安克、科大讯飞等全球头部厂商保持长期稳定的战略合作关系；3）制造战略：打造“东莞-越南-江西”三位一体布局，依据客户订单的具体需求、各地生产成本差异等因素，因地制宜调度各基地产能任务，实现灵活生产。 分析师 单慧伟S0800522120001shanhuiwei@research.xbmail.com.cn 外延：积极推进外延并购，实现横纵拓展。成立之初，公司以电声业务起家，而后依靠外延并购进行产品线的横向拓展和产业链的纵向延伸。2021-24年公司先后入股索迩电子、赣锋锂电、瑞欧威尔、物奇微电子、珑璟光电、佳超电子，纵向延伸布局可穿戴产品核心零部件振子、芯片、锂电池等环节，同时横向拓展AR眼镜、新能源等新兴产品线，开辟第二成长曲线。 联系人 陈天然13072852278chentianran@research.xbmail.com.cn 盈利预测：我们预计2024-26年营业收入分别为26.71、30.25、34.05亿元，同比+12.3%、+13.3%、+12.6%；归母净利润分别为1.10、1.74、2.25亿元，同比-17.4%、+58.7%、+29.3%。首次覆盖，给予“增持”评级。 相关研究 风险提示：汇率波动风险、下游需求不及预期风险、市场竞争加剧风险。 内容目录 投资要点..................................................................................................................................4关键假设.............................................................................................................................4区别于市场的观点..............................................................................................................4股价上涨催化剂..................................................................................................................5估值与目标价......................................................................................................................5佳禾智能核心指标概览.............................................................................................................6一、佳禾智能：电声领军企业，多元业务开辟新增长点........................................................71.1公司概况：电声行业龙头，外延并购扩大商业版图.....................................................71.2业务布局：筑牢电声优势，横向拓展布局四大产品矩阵.............................................71.3财务分析：资源整合与业务拓展并举，业绩有望逐步修复..........................................81.4募投扩产：拟募集10.04亿元用于可穿戴产品扩产.....................................................9二、技术创新注入动能，横向拓展打造第二增长曲线..........................................................102.1耳机：技术创新+细分场景，持续刺激新需求............................................................102.2音箱：应用场景不断延伸，行业空间广阔.................................................................142.3手表：功能矩阵持续拓展，满足差异化需求..............................................................152.4AI眼镜：头部厂商引领变革，智能眼镜加速发展.......................................................162.5户储：下游需求旺盛，推动市场规模加速增长..........................................................18三、内生外延优势并举，构筑公司核心竞争力....................................................................203.1内生：研发+客户+制造优势，打造护城河.................................................................203.2外延：积极推进外延并购，实现横纵拓展.................................................................22四、盈利预测与估值............................................................................................................244.1盈利预测....................................................................................................................244.2相对估值....................................................................................................................25五、风险提示.......................................................................................................................25 图表目录 图1：佳禾智能核心指标概览图...............................................................................................6图2：公司历史沿革.................................................................................................................7图3：公司产品布局.................................................................................................................7图4：公司分产品营业收入（百万元）....................................................................................8图5：公司分产品营业收入占比（%）....................................................................................8图6：公司分产品毛利率（%）...............................................................................................8图7：公司营业收入及同比增速（百万元，%）......................................................................9图8：公司归母净利润及同比增速（百万元，%）..................................................................9 图9：公司毛利率和净利率（%）...........................................................................................9图10：公司期间费用率（%）.................................................................................................9图11：全球耳机市场规模（亿美元）....................................................................................10图12：ANC降噪原理............................................................................................................11图13：ENC降噪原理............................................................................................................11图14：LC3与SBC技术对比................................................................................................12图15：LE Audio支持广播