四大矿山2024年三季报解读：整体供给依然宽松，国内累库驱动犹存

整体供给依然宽松，国内累库驱动犹存 ——四大矿山2024年三季报解读 张广硕投资咨询从业资格号：Z0020198zhangguangshuo025993@gtjas.com马亮投资咨询从业资格号：Z0012837maliang015104@gtjas.com 报告导读： 根据海外铁矿石四大矿山公布的2024年第三季度运营报告显示，四大矿山该季度产（运）量合计（headline numbers）为2.87亿吨，同比增长3.1%，其中，淡水河谷单季度产量突破9000万吨；力拓依然是本季度同比产量增幅最小的矿山，同比增长不到1%；对于必和必拓和福德士河来说，上季度冲量结束后，FY25财年的第一个季度环比均出现不同程度的下降，但好在同比仍然实现一定增量。 巴西方面，淡水河谷的表现在今年可谓格外亮眼。Vargem Grande也于9月份提前投产，预计公司四季度产量或将延续强势表现。另外，随着北部系统增量的进一步兑现，公司之前面临的结构性问题也有望进一步改善。澳大利亚方面，必和必拓与福德士河在进入新的财年后，之前的冲量趋势显著回落，但在港口物流设施项目（必和必拓）和铁桥矿区项目（福德士河）顺利投产并进入产能爬坡的帮助下，两家矿山在FY25财年的第一个季度还是取得了一定的产运同比增量；但反观力拓，其前皮尔巴拉前三季度累计产量已低于去年同期，好在其运量已完成全年运量指导区间下沿的75%。 展望未来，考虑到淡水河谷Vargem Grande矿区产能恢复项目投产后带来的南部系统增量，必和必拓和福德士河的港口物流项目和铁桥项目进入产能爬坡阶段所带来的产运增量，以及力拓年底可能出现的冲量趋势，预计四季度主流矿整体仍能实现稳中有增的表现。 目录 1.四大矿山2024自然年三季度运营情况概览...................................................................................................................................32.四大矿山季报重点内容解读.................................................................................................................................................................42.1淡水河谷（Vale）——Vargem Grande投产，产量与质量双双改善.......................................................................42.1.1整体情况概述.....................................................................................................................................................................42.1.2运营情况详细介绍...........................................................................................................................................................52.2力拓（Rio Tinto）——产能置换尚未落地，SP10品类占比继续提升......................................................................82.2.1整体情况概述.....................................................................................................................................................................82.2.2运营情况详细介绍...........................................................................................................................................................82.3必和必拓（BHP）——港口物流项目与南坡持续发力，Q3产量同比继续增长.................................................102.3.1整体情况概述...................................................................................................................................................................102.3.2运营情况详细介绍.........................................................................................................................................................102.4福德士河（Fortescue）——FY25开局表现良好，发运量创同季历史新高..........................................................122.4.1整体情况概述...................................................................................................................................................................122.4.2运营情况详细介绍.........................................................................................................................................................123.总结：未来增量预期仍存，预计四季度产运重心靠后............................................................................................................14 （正文） 1.四大矿山2024自然年三季度运营情况概览 根据海外铁矿石四大矿山公布的2024年第三季度运营报告显示，四大矿山该季度产（运）量合计（headline numbers）为2.87亿吨，同比增长3.1%，其中淡水河谷单季度产量突破9000万吨，录得三季度最大同比增幅。力拓依然是本季度同比产量增幅最小的矿山，同比增长不到1%，前三季度累计同比下降1.0%。对于必和必拓和福德士河来说，上季度冲量结束后，FY25财年的第一个季度环比均出现不同程度的下降，但好在同比表现较为稳定，并未出现超出预期的同比减量。 淡水河谷终于上调了官方给予的全年产量指导区间，我们认为，该调整对于上半年淡水河谷的生产表现来说，宣布得较为滞后，但也基本符合集团相对保守的预期引导方式。淡水河谷前三个季度累计产量达2.42亿吨，已完成指导区间下沿量级的75.0%。力拓虽然三季度表现并不亮眼，但也未对全年产量指导进行任何调整，目前前三季度累计运量达2.43亿吨，完成了指导区间下沿的75.2%。对于BHP和Fortescue来说，物流项目与矿山项目接下来的产能爬坡节奏或影响其接下来的产运表现，但前三季度两矿山累计产量增幅均在3%水平附近，这也基本符合市场对于主流矿的全年增量预期。 2.四大矿山季报重点内容解读 2.1淡水河谷（Vale）——Vargem Grande投产，产量与质量双双改善 2.1.1整体情况概述 淡水河谷进入下半年后产运量继续发力，三季度产量录得9097.1万吨，创下2018年四季度以来的单季度最高产量，较2023年同期增幅约5.5%。产量大增的背后主要是来自S11D矿区生产增量的持续兑现、以及Itabira和Brucutu矿区的优异表现。三季度球团产量也突破1000万吨，录得1036.3万吨，同比增幅高达12.9%。 集团之前在当地时间9月11日曾发布公告，表示将产量的指导区间提升至3.23-3.30亿吨。我们认为，该调整对于上半年淡水河谷的生产表现来说，宣布得较为滞后，但也基本符合集团相对保守的预期引导方式。 销量方面，公司三季度总销量（含粉矿、球团和原矿）为8183.8万吨，同比增长1.6%。该季度销量的增长主要来自于球团销售方面，从下面的表格不难发现，球团三季度的销量超过1000万吨，同比增幅高达18%。同时，公司三季度销售矿石的溢价环比回升，这也反映了公司销售产品分布合理性的提高。具体来说，公司进一步提升了北部系统高品矿（如BRBF）的产销，同时根据市场需求的变化情况主动降低高硅矿向市场的投放。 资料来源：公司官网 资料来源：公司官网，Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：公司官网，Mysteel，国泰君安期货研究 此外，产销增速劈叉的背后是约550万吨的库存累积。公司表示，三季度生产季节性的增量效果显著，导致供应链中货物在运输中积压，这些库存将在第四季度转化为销量。 生产成本方面，淡水河谷自营矿石C1现金成本出现了2021年以来的首次同比下降，三季度录得20.6美金/湿吨。这主要得益于：（1）北部系统所释放出来的更高产量，帮助摊销固定成本；（2）上半年进行了较为集中的检修，因此三季度维护检修成本有所下降；（3）巴西货币汇率贬带来的影响；（4）效率提升工作带来的积极影响。同时，公司也维持了其21.5-23.0美金/湿吨的全年C1现金成本指导区间。 2.1.2运营情况详细介绍 北部系统： S11D在本季度产量高达2209.4万吨，同比增幅超14%，S11D矿区的产量已经实现连续七个季度的同比增长。然而，Serra Norte矿区的产量同比略微下降约50万吨，基本符合生产规划。另外，马德里亚角港口发运量创下自2021年以来的单季新高，总计约5060万吨，反映了物流运营稳定性的提高。 东南部系统： 三季度Itabira矿区的Conceição 1号及2号工厂的检修负面影响有所褪去，主要由于公司将检修活动更多地安排在了之前降雨较为集中的一季度，因此可以看到Itabira矿区产量同环比的显著增加。此外，Brucutu矿区的第四条湿式加工线也在9月份顺利投产，叠加此前已经恢复的三条加工线，这些帮助矿区单季度产量提升至2019年以来的新高水平。 南部系统： 三季度只有南部系统产量出现同比下降。这背后的主要原因有：（1）三方矿采购的减少；（2）由于前期高硅矿大量发往市场，结合目前市场需求的变化，Vargem Grande综合矿区的高硅矿产量有所下降。但另一方面，Viga工厂产量在维护工作结束后有所提升，帮助抵消掉了部分减量。 VargemGrande 1期工程的湿法加工线在9月份提前投产（原计划为四季度），这将帮助VargemGrande综合项目恢复约1500万吨的产能，并将产出的铁品位提升约2个百分点。 球团生产方