四大矿山2023年三季报解读：产运表现趋稳，供给短期弹性有限

期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 产运表现趋稳，供给短期弹性有限 ——四大矿山2023年三季报解读 马亮 投资咨询从业资格号：Z0012837 maliang015104@gtjas.com 张广硕（联系人） 从业资格号：F03096000 zhangguangshuo025993@gtjas.com 报告导读： 近期海外四大矿山分别公布了其2023年第三季度的运营报告，整体来看，四大矿山该季度产（运）量合计为2.79亿吨，在去年同期高基数的影响，今年三季度产（运）量同比下降2.7%。但回首前三个季度，四大矿山累计产（运）量8.05亿吨，同比增长1.4%，这也与我们跟踪的澳巴主流发运累计增幅（钢联高频数据）相呼应，体现了今年前三个季度主流矿供应的小幅增长。其中，淡水河谷和FMG三季度产（运）量同比降幅较大，均超过3%，从前三季度累计产（运）量来看，淡水河谷和力拓依然保持着较去年同期的正增长。 巴西方面，随着Brucutu矿区Torto大坝的正式落地，其球团产出或有进一步的增量；北部系统2.4亿吨计划的工程建设进度已超过90%，后续北部系统的增量也值得市场的高度关注。澳大利亚方面，力拓皮尔巴拉矿区单季产量虽然出现同比小幅下滑，但其前三季度累计产量增幅高达4%，是今年前三季度中四大矿山增量的最主要来源；必和必拓和FMG三季度分别受到了大型物流项目建设和检修活动增多的影响。 整体而言，四大矿山前三季度产运累计增量基本符合我们之前的预期。此外，四大矿山的产能扩大/置换和新项目提产过程或意味着更多增量可能将在2024-2025年才能逐渐显现，短期主流矿的向上供应弹性或将较为有限。考虑到中国国内当下的钢厂开工情况，今年全年的铁矿石需求增幅或高于之前市场的预期，与主流矿供应相对较低的弹性形成对比，铁矿价格在今年最后两个月或延续高位震荡态势。 2023年11月14日 二〇二三年度 国泰君安期货研究所 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1. 四大矿山2023年二季度运营情况概览 ............................................................................................................................................ 3 2. 四大矿山季报重点内容解读 ................................................................................................................................................................. 4 2.1 淡水河谷（Vale）——产量同比下降，产销比环比修复 ............................................................................................... 4 2.2 力拓（Rio Tinto）——产能置换继续推进，SP10维持高发运 .................................................................................... 7 2.3 必和必拓（BHP）——受检修和南坡提产影响，增量重心或推至1H24 ................................................................. 9 2.4 福蒂斯丘（FMG）——去年高基数影响下，发运量同比增速放缓 .......................................................................... 11 3. 总结：相较于需求，主流矿山供给弹性依然有限 ...................................................................................................................... 12 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 （正文） 1. 四大矿山2023年二季度运营情况概览 近期海外四大矿山分别公布了其2023年第三季度的运营报告，整体来看，四大矿山该季度产（运）量合计为2.79亿吨，在去年同期高基数的影响，今年三季度产（运）量同比下降2.7%。但回首前三个季度，四大矿山累计产（运）量8.05亿吨，同比增长1.4%，这也与我们跟踪的澳巴主流发运累计增幅（钢联高频数据）相呼应，体现了今年前三个季度主流矿供应的小幅增长。其中，淡水河谷和FMG三季度产（运）量同比降幅较大，均超过3%，从前三季度累计产（运）量来看，淡水河谷和力拓依然保持着较去年同期的正增长。 表1：四大矿山3Q23产量（发运量）表现 公司名称(单位:万吨) 3Q23 3Q22 2Q23 同比 环比 9M23 9M22 同比 淡水河谷 - 铁矿产量 8623.8 8970.1 7874.3 -3.9% 9.5% 23175.5 22693.7 2.1% 力拓 - 皮尔巴拉矿区全部产量 8348.4 8434.2 8125.1 -1.0% 2.7% 24403.1 23468.8 4.0% 必和必拓 - 权益产量 6323.5 6507.3 6529.5 -2.8% -3.2% 18830.3 18891.9 -0.3% 福蒂斯丘(FMG) - 发运量 4590.0 4750.0 4890.0 -3.4% -6.1% 14110.0 14350.0 -1.7% 合计 27885.7 28661.6 27418.9 -2.7% 1.7% 80518.9 79404.4 1.4% 资料来源：各公司官网，Mysteel，国泰君安期货研究所 从四大矿山给出的产运量指导区间来看，各大矿山集团均维持前期的产（运）量指导区间。其中，力拓依然有信心将全年皮尔巴拉矿区发运量提高到3.275亿吨上方（即靠近指导区间上沿），目前公司已完成指导区间下沿值的76.7%，考虑到年底可能出现的冲量趋势，预计力拓可以完成全年运量目标。对于必和必拓和FMG而言，虽然在他们财年的第一季度并未实现产运量的同比正增长，但两家矿山企业均对全年的产运目标抱有一定信心，必和必拓也明确表示其增量重心或将在主要体现2024年上半年。 表2：四大矿山年度产（运）量目标更新情况 公司名称(单位:亿吨) 3Q23 2Q23 较之前变化 备注 淡水河谷 - 产量 3.10-3.20 3.10-3.20 无 力拓 - 皮尔巴拉矿区发运量 3.20-3.35 3.20-3.35 无 公司预计全年运量在3.275亿吨上方 必和必拓 - WAIO 权益产量 2.50-2.60 2.50-2.601 无 产量目标为新财年度 福蒂斯丘(FMG) - 发运量 1.92-1.97 1.92-1.972 无 产量目标为新财年度 资料来源：各公司官网，Mysteel，国泰君安期货研究所 1 公司之前在二季度给出了2024财年的产量目标：2.50-2.60亿吨，较前一财年的目标区间（2.46-2.56亿吨）有所上调。 2 公司之前在二季度给出了2024财年的产量目标：1.92-1.97亿吨，较前一财年的目标区间（1.87-1.92亿吨）有所上调。 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 2. 四大矿山季报重点内容解读 2.1 淡水河谷（Vale）——产量同比下降，产销比环比修复 2.1.1 整体情况概述 淡水河谷三季度产量8623.8万吨，同比下滑3.9%，主要由于Paraopeba矿区坑口原矿量和Serra Norte矿区产量的下降。但从结构上来看，得益于S11D矿区和Brucutu矿区（球团料）更高的产出，本季度产出的铁品位同比上升了87个基点。销售方面，今年8至9月份的上涨行情和当时的市场情绪也帮助公司实现了粉矿和球团矿销量的同比上涨（约6%）。 从下面产量和和销量的同比走势图不难发现，三季度淡水河谷产销同比变化出现与之前相反的分化走势，我们认为造成如此现象的主要原因一方面是产量受到Paraopeba和Serra Norte矿区生产的负面影响，另一方面我们发现销量增长的主要驱动来自于8-9月份的市场行情帮助公司消化了上半年累计的生产库存，正如我们上一篇季报所提到的，公司三季度的产销比情况在本季度的确得到了明显的修复，使前三季度累计产销同比幅度差值下降到了2.5%（上半年累计差值为9.1%）。 图1：产量同比走势今年首度转负 图2：产销比三季度出现修复态势 资料来源：公司官网，Mysteel，国泰君安期货研究所 资料来源：公司官网，Mysteel，国泰君安期货研究所 表3：淡水河谷整体产销数据（单位：万吨） Vale产销情况 3Q23 3Q22 2Q23 同比 环比 9M23 9M22 同比 铁矿产量 8623.8 8970.1 7874.3 -3.9% 9.5% 23175.5 22693.7 2.1% 铁矿销量 7194.6 6904.9 6556.5 4.2% 9.7% 18503.7 18571.5 -0.4% 铁矿+球团销量 8055.9 7757.0 7213.8 3.9% 11.7% 20669.1 21009.0 -1.6% 资料来源：公司官网，国泰君安期货研究所 生产成本方面，在滞期费下降和产量提升的帮助下，三季度淡水河谷自营矿石C1现金成本为21.9美金/湿吨，季环比下降1.6美金/湿吨（或6.8%）。公司全年C1现金成本指导区间依然维持在21.5-22.5美金/湿吨。 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月万吨淡水河谷产量：当季值产量同比变化（ ） 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月 年 月万吨淡水河谷销量：当季值销量同比变化（ ） 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图3：三季度单位现金成本的优化主要来自于滞期费的下降和产量的提升 资料来源：公司官网 2.1.2 运营情况详细介绍 北部系统： 8月份S11D矿区的传送带出现故障，影响覆盖约200万吨，但在Serra Norte矿区效率提升的帮助下，北部系统整体在三季度录得同比减量150万吨。 东南部系统： 随着Brucutu矿区的Torto大坝正式迎来投产，东南部系统的产出结构得到进一步提高。除了外矿采购量的持续增加，Brucutu矿区球团矿原料供给本季度也有所提升，替代了一部分高硅类铁矿产品，东南部系统产出结构提高的效果将在四季度进一步有所体现。 南部系统： 南部系统本季度产量同比下降幅度最大，较去年三季度下降260万吨，主要由于Paraopeba矿