四大矿山2023年三季报解读：产运表现趋稳，供给短期弹性有限

产运表现趋稳，供给短期弹性有限 ——四大矿山2023年三季报解读 马亮投资咨询从业资格号：Z0012837maliang015104@gtjas.com张广硕（联系人）从业资格号：F03096000zhangguangshuo025993@gtjas.com 报告导读： 近期海外四大矿山分别公布了其2023年第三季度的运营报告，整体来看，四大矿山该季度产（运）量合计为2.79亿吨，在去年同期高基数的影响，今年三季度产（运）量同比下降2.7%。但回首前三个季度，四大矿山累计产（运）量8.05亿吨，同比增长1.4%，这也与我们跟踪的澳巴主流发运累计增幅（钢联高频数据）相呼应，体现了今年前三个季度主流矿供应的小幅增长。其中，淡水河谷和FMG三季度产（运）量同比降幅较大，均超过3%，从前三季度累计产（运）量来看，淡水河谷和力拓依然保持着较去年同期的正增长。 巴西方面，随着Brucutu矿区Torto大坝的正式落地，其球团产出或有进一步的增量；北部系统2.4亿吨计划的工程建设进度已超过90%，后续北部系统的增量也值得市场的高度关注。澳大利亚方面，力拓皮尔巴拉矿区单季产量虽然出现同比小幅下滑，但其前三季度累计产量增幅高达4%，是今年前三季度中四大矿山增量的最主要来源；必和必拓和FMG三季度分别受到了大型物流项目建设和检修活动增多的影响。 整体而言，四大矿山前三季度产运累计增量基本符合我们之前的预期。此外，四大矿山的产能扩大/置换和新项目提产过程或意味着更多增量可能将在2024-2025年才能逐渐显现，短期主流矿的向上供应弹性或将较为有限。考虑到中国国内当下的钢厂开工情况，今年全年的铁矿石需求增幅或高于之前市场的预期，与主流矿供应相对较低的弹性形成对比，铁矿价格在今年最后两个月或延续高位震荡态势。 目录 1.四大矿山2023年二季度运营情况概览............................................................................................................................................3 2.四大矿山季报重点内容解读.................................................................................................................................................................42.1淡水河谷（Vale）——产量同比下降，产销比环比修复...............................................................................................42.2力拓（Rio Tinto）——产能置换继续推进，SP10维持高发运....................................................................................72.3必和必拓（BHP）——受检修和南坡提产影响，增量重心或推至1H24.................................................................92.4福蒂斯丘（FMG）——去年高基数影响下，发运量同比增速放缓..........................................................................113.总结：相较于需求，主流矿山供给弹性依然有限......................................................................................................................12 （正文） 1.四大矿山2023年二季度运营情况概览 近期海外四大矿山分别公布了其2023年第三季度的运营报告，整体来看，四大矿山该季度产（运）量合计为2.79亿吨，在去年同期高基数的影响，今年三季度产（运）量同比下降2.7%。但回首前三个季度，四大矿山累计产（运）量8.05亿吨，同比增长1.4%，这也与我们跟踪的澳巴主流发运累计增幅（钢联高频数据）相呼应，体现了今年前三个季度主流矿供应的小幅增长。其中，淡水河谷和FMG三季度产（运）量同比降幅较大，均超过3%，从前三季度累计产（运）量来看，淡水河谷和力拓依然保持着较去年同期的正增长。 从四大矿山给出的产运量指导区间来看，各大矿山集团均维持前期的产（运）量指导区间。其中，力拓依然有信心将全年皮尔巴拉矿区发运量提高到3.275亿吨上方（即靠近指导区间上沿），目前公司已完成指导区间下沿值的76.7%，考虑到年底可能出现的冲量趋势，预计力拓可以完成全年运量目标。对于必和必拓和FMG而言，虽然在他们财年的第一季度并未实现产运量的同比正增长，但两家矿山企业均对全年的产运目标抱有一定信心，必和必拓也明确表示其增量重心或将在主要体现2024年上半年。 2.四大矿山季报重点内容解读 2.1淡水河谷（Vale）——产量同比下降，产销比环比修复 2.1.1整体情况概述 淡水河谷三季度产量8623.8万吨，同比下滑3.9%，主要由于Paraopeba矿区坑口原矿量和SerraNorte矿区产量的下降。但从结构上来看，得益于S11D矿区和Brucutu矿区（球团料）更高的产出，本季度产出的铁品位同比上升了87个基点。销售方面，今年8至9月份的上涨行情和当时的市场情绪也帮助公司实现了粉矿和球团矿销量的同比上涨（约6%）。 从下面产量和和销量的同比走势图不难发现，三季度淡水河谷产销同比变化出现与之前相反的分化走势，我们认为造成如此现象的主要原因一方面是产量受到Paraopeba和Serra Norte矿区生产的负面影响，另一方面我们发现销量增长的主要驱动来自于8-9月份的市场行情帮助公司消化了上半年累计的生产库存，正如我们上一篇季报所提到的，公司三季度的产销比情况在本季度的确得到了明显的修复，使前三季度累计产销同比幅度差值下降到了2.5%（上半年累计差值为9.1%）。 资料来源：公司官网，Mysteel，国泰君安期货研究所 资料来源：公司官网，Mysteel，国泰君安期货研究所 生产成本方面，在滞期费下降和产量提升的帮助下，三季度淡水河谷自营矿石C1现金成本为21.9美金/湿吨，季环比下降1.6美金/湿吨（或6.8%）。公司全年C1现金成本指导区间依然维持在21.5-22.5美金/湿吨。 资料来源：公司官网 2.1.2运营情况详细介绍 北部系统： 8月份S11D矿区的传送带出现故障，影响覆盖约200万吨，但在Serra Norte矿区效率提升的帮助下，北部系统整体在三季度录得同比减量150万吨。 东南部系统： 随着Brucutu矿区的Torto大坝正式迎来投产，东南部系统的产出结构得到进一步提高。除了外矿采购量的持续增加，Brucutu矿区球团矿原料供给本季度也有所提升，替代了一部分高硅类铁矿产品，东南部系统产出结构提高的效果将在四季度进一步有所体现。 南部系统： 南部系统本季度产量同比下降幅度最大，较去年三季度下降260万吨，主要由于Paraopeba矿区原矿产量的下降和Viga运营区域尾矿管道的维修工作。 球团生产方面： 淡水河谷三季度球团产量录得90万吨的同比增长，主要得益于Brucutu和Itabira矿区球团矿原料供给的提升。 Tubarão矿区的1号团矿厂（briquette plant）已于今年8月完成第一阶段的装载测试，Vale本季度运营报告显示1号厂将于今年Q4投产，2号厂将于2024年上半年投产，未来1号和2号团矿厂满产产能将达到600万吨/年。从集团战略层面来看，这也是淡水河谷迈向绿色钢铁产业计划的重要一步。 资料来源：公司官网 2.2力拓（Rio Tinto）——产能置换继续推进，SP10维持高发运 2.2.1整体情况概述 力拓三季度皮尔巴拉产量8348.4万吨（其中力拓权益产量为7085.7万吨），同比微降1.0%；皮尔巴拉发运量8389.2万吨（其中力拓权益发运量为7173.6万吨），同比增长1.2%。回顾今年前三季度，皮尔巴拉矿区累计运量2.46亿吨，同比增长4.8%，如此的增量也离不开前期Gudai-Darri项目的顺利提产工作。 IOC三季度的生产情况依然不是非常理想，尽管其矿区已从前期魁北克北部森林大火的影响中恢复，但三季度的运营也出现了像传送带故障和工厂较长时间停工等负面问题，季度产量仅录得240万吨，同比下降14%。集团也因此再次下调IOC全年的产量指导区间至930-980万吨（上季度公布的目标区间为1000-1100万吨）。 力拓在本季度报告中也提供了2024年的运量早期指导区间——2.23-2.38亿吨。报告还指出，集团预计未来几年，在产能置换项目不断推进的同时，SP10的产运量预计仍将维持高位。本季度SP10粉矿总运量同比增幅高达67.9%，相比去年同期，发运增量也的确主要来自SP10产品，相比之下，PB粉矿运量则同比出现一定减量。同时公司预计SP10全年运量或将达到4500-5000万吨（目前累计运量3066.2万吨），占比13%-15%。 公司也维持了前期给出的皮尔巴拉矿区单位现金成本指导区间：21.0-22.5美金/湿吨（基于1澳币=0.7美金的汇率）。 资料来源：公司官网，Mysteel，国泰君安期货研究所 资料来源：公司官网，Mysteel，国泰君安期货研究所 2.2.2运营情况详细介绍 WesternRange及其他产量维持项目： Western Range的建设进度处于正常状态，主碎石机工作台的安装和剥采前的地表工程仍在快速推进中。Western Range是力拓Paraburdoo矿区的产量延展项目，主要产出为大家熟知的PB品类，首产时间预计在2025年，满产产能约2500万吨/年。 同时，力拓也在持续推进Hope Downs，Brockman，Greater Nammuldi和West Angelas矿区的延展和产量维持工作，目前集团正与当地的原住民部落和当地政府沟通环境以及文化遗产方面的保护工作以尽快得到相关批复。 几内亚西芒杜（Simandou）铁矿项目： 8月11日，Simfer主体与几内亚政府和WCS联盟在西芒杜铁矿项目和泛几内亚境内的基础设施建设上又达成了更多共识。新签订的共同开发协议在原有的采矿协议上进行了部分条款的更新，为各个合作方共同建设铁路（600公里以上）和港口相关设施提供了很好的法务框架。但最终这些基础设施项目的投资落地依然取决于未来的可行性研究结果、融资条件的达成、相关监管方的批复等因素。 另一方面，集团也在抓紧利用2023年旱季提供的时间窗口，推进矿区的员工居住设施、部分地表工作和地质钻孔等早期工程。今年前三季度西芒杜项目上的成本已达到5.74亿美金（项目全部成本，非力拓权益占比），去年同期为8700万美金。 2.3必和必拓（BHP）——受检修和南坡提产影响，增量重心或推至1H24 2.3.1整体情况概述 今年9月份，BHP至中国的历史累积发运量达到了30亿吨的里程碑式量级。在三季度，BHP权益生产总量为6323.5万吨（其中西澳产区WAIO产量6200.4万吨，巴西Samarco产量123.1万吨），同比下降2.8%，西澳产区中仅金布巴矿区实现产量同比正增长。产量下降的主要原因有：（1）铁路技术革新计划（RTP1）的植入工作；（2）南坡和MAC矿区正在进行的检修工程；（3）铁轨更新所涉及的检修工作。销量方面，三季度必和必拓铁矿权益销量为6531.6万吨，较去年同期增长3.0