国信证券晨会纪要

晨会纪要 数据日期:2024-10-17 上证综指 深证成指沪深 300指数 中小板综指 创业板综指 科创50 市场走势 收盘指数（点） 3169.38 9891.76 3788.22 10203.81 2630.56 879.09 涨跌幅度（%） -1.04 -0.73 -1.13 -0.45 0.06 0.38 成交金额（亿元） 5573.47 9339.12 3691.70 2407.98 5255.35 929.39 晨会主题 【常规内容】 宏观与策略 固定收益周报:政府债务周度观察-新增地方债发行边际放缓 行业与公司 非金属建材行业2024年10月投资策略：政策底部转向，关注建材估值修复机会 非银行业专题:政策拐点，蓄势待时——2024年四季度机构资金配置行为分析 腾讯控股(00700.HK)海外公司深度报告:运营焕新游戏，成熟期海外游戏大厂估值稳定 京东集团-SW(09618.HK)海外公司快评:以旧换新带动公司GMV增速加快 金融工程 金融工程日报:市场冲高回落，北交所个股表现不俗 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 证券研究报告|2024年10月18日 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 主要市场指数10月18日 收盘指数 涨跌幅% 道琼斯 33597.92 0 纳斯达克 10961.46 -0.48 S&P500 3801.78 -0.44 法国CAC40 6000.24 -0.72 德国DAX 14261.19 -0.57 日经225 27574.43 -0.4 恒生 20079.09 -1.02 基金指数 10月18日 收盘指数 涨跌幅% 债券基金指数 3182.56 0.01 股票基金指数 9580.74 -0.53 混合基金指数 8882.09 -0.70 汇率10月18日 收盘指数/价 涨跌幅% 欧元兑美元 1.08 -0.28 美元兑人民币 7.12 0.04 美元兑港币 7.77 0.05 美元兑日元 150.21 0.39 非流通股解禁 10月18日 名称解禁数量流通股增加%解禁日期 （万股） 华瓷股份 18890.00 100.00 2024-10-18 富吉瑞 4837.13 100.00 2024-10-18 百普赛斯 3517.90 100.00 2024-10-18 亚康股份 4377.38 100.00 2024-10-18 珠海冠宇 35713.18 100.00 2024-10-15 孩子王 45280.75 100.00 2024-10-14 春雪食品 7641.19 100.00 2024-10-14 新瀚新材 3584.00 100.00 2024-10-11 【常规内容】 宏观与策略 固定收益周报:政府债务周度观察-新增地方债发行边际放缓 国债净融资+新增地方债发行第41周（10/7-10/13）3220亿，第42周（10/14-10/20）1305亿，年初至第41周累计7.9万亿，进度达到88.5%，已超过前几年同期进度。 10月12日的财政部发布会的增量政策主要集中在化债和补充银行资本金。预计化债政策规模较大，结 合去年的2.2万亿和今年的1.2万亿，“力度最大”意味着年度规模或在3万亿以上。同时财政部认为中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间，明年财政赤字率或主动突破3%的红线。 国债第41周（10/7-10/13）净融资2960亿，第42周（10/14-10/20）1172亿，至第41周累计3.7万 亿，进度约85.1%，为近5年同期进度最快。截至9月特别国债已发行7520亿，10月已披露发行1200亿。 新增一般债第41周（10/7-10/13）93亿，第42周（10/14-10/20）50亿。至第41周累计约六千三百亿，进度86.9%。 新增专项债第41周（10/7-10/13）167亿，第42周（10/14-10/20）84亿。至第41周累计3.6万亿，进度达到92.7%。根据发改委披露，督促剩余的2900亿新增专项债于本月底发行完毕，10月已披露的发行计划则为2200亿。财政部表示，新增专项债的待发额度加已发未用，还有2.3万亿资金，预计四季度基建投资增速将对此有所反映。 特殊再融资债本周无发行。财政部表示，除每年继续在新增专项债限额中专门安排一定规模的债券用于支持化解存量政府投资项目债务外，拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，这是近年来出台的支持化债力度最大的一项措施。 城投债第41周净融资35.1亿，第42周预计-248.4亿。截至本周城投债余额约11.1万亿，较年初降低约四千亿。 风险提示：数据统计误差，实际发行与计划差异较大。 证券分析师：董德志（S0980513100001）联系人：王奕群 行业与公司 非金属建材行业2024年10月投资策略：政策底部转向，关注建材估值修复机会 9月市场回顾：政策释放积极信号，显著提振市场。9月建材板块单月+22.7%，跑赢沪深300指数1.8pct，其中水泥板块+25.4%，跑赢沪深300指数4.4pct，玻璃板块+15.7%，跑输沪深300指数5.2pct，玻纤板块+19.9%，跑输沪深300指数1.0pct，其他建材板块+23.1%，跑赢沪深300指数2.1pct。细分板块中，涨跌幅前三位的板块为建筑五金（+39.9%）、涂料（+29.9%）、减隔震（+29.9%），后三位为混凝土（+3.2%）、减水剂（+13.6%）、水泥管（+15.1%）。 政策基调转向积极，关注后续增量政策。近期政策持续释放利好、力度空前，央行降准降息加快落地，并下调二套首付比例下限、降低存量房贷利率等，对市场释放更为积极信号，随后中央政治局会议对房地产定调积极，首次强调“要促进房地产市场止跌回稳”，一线城市快速响应、接连出台楼市新政，极大提振市场信心。10月12日，国新办发布会财政部进一步明确“一揽子”政策支持房地产，为后续房地产政策调整指明方向，关注增量政策出台和落地，有望进一步改善市场预期，预计房地产市场有望边际改善。基建投资增速环比边际走弱，9月专项债发行规模再创年内新高，随着专项债集中加速发行，后续有望推动形成更多实物工作量，考虑到基建投资作为稳经济的重要抓手，财政政策仍有较大发力空 间，并关注后续化债对基建的拉动。 短期需求恢复有限，关注供给端变化。①水泥：短期需求恢复有限，各地错峰力度持续加强，企业推涨意愿依然较强，考虑到市场即将进入Q4最后需求期，大部分地区价格仍处于较低水平，在主导企业引领下，目前各地仍以推涨价格为主，同时近期生态环境部就《全国碳排放权交易市场覆盖水泥、钢铁、电解铝行业工作方案（征求意见稿）》公开征求意见，水泥拟纳入碳交易市场，中期有望加速行业出清。 ②玻璃：浮法玻璃供应端压力稍有缩减，但难以对冲订单不足影响，叠加库存高位有待消化，供需矛盾依旧突出，预计价格短期依旧延续偏弱走势，中期仍需等待进一步产能出清；光伏玻璃价格继续承压下滑，近期需求端有所改善，后续仍有提升预期，同时供给端延续缩减，但整体仍处于供过于求阶段，短期价格上涨支撑有限，预计稳定为主。③玻纤：粗纱需求局部有所恢复，需求端随着旺季逐步来临，汽车、风电、电子电器领域仍有较强向好预期，考虑供给端新增点火带来增量及后续点火预期，预计短期价格存在提涨预期但涨幅或有限；电子纱短期需求释放有限，叠加供应端有所恢复，短期进一步提涨动力有限，预计价格维稳延续。 投资建议：政策底部转向，关注建材估值修复机会。近期政策持续释放利好，政策基调明显转向积极且力度空前，后续政策仍有发力空间，关注增量政策出台和落地。短期政策引导预期转向，市场信心有望逐步修复，随着各项政策不断落地，政策效果逐步显现，有望进一步促进地产止跌回稳。目前，建材板块整体仍处于底部缓慢修复阶段，估值和持仓亦处于低位，短期政策持续落地有望带来估值修复，推荐关注成长性较强的优质消费建材龙头北新建材、兔宝宝、伟星新材、三棵树、坚朗五金、东方雨虹、科顺股份；同时关注需求预期好转叠加供给边际改善，底部盈利有望改善的龙头标的，推荐海螺水泥、华新水泥、塔牌集团，关注玻璃玻纤龙头中国巨石、中材科技、旗滨集团；其他细分领域关注专业照明领域龙头海洋王。 风险提示：政策落地效果低于预期；供给增加超预期；成本上涨超预期。 证券分析师：任鹤（S0980520040006）、陈颖（S0980518090002） 非银行业专题:政策拐点，蓄势待时——2024年四季度机构资金配置行为分析 1.货币和财政政策双向奔赴，提振资本市场信心。经济政策的转向使市场对政策底的共识加大，从而引起市场对风险的再认识：一方面，尽管“互换便利”在实施过程中没有基础货币投放，不属于海外央行常用的QE行为，但央行流动性直达非银机构和资本市场，提振市场信心，另一方面，积极财政政策化解尾部城投融资风险，畅通经济循环，提升市场风险偏好。预期改善，信心重估，这一过程也会有利于机构加大风险更高的产品创设并有利于权益等资产配置，后者包括权益型基金、分红型及投连险等保险产品、含权理财等。 2.居民财富搬家，阶段性出现了“股债跷跷板”效应。以广义基金为例，9月底以来，资本市场迎来增量资金，ETF扩张显著，而银行理财却面临赎回压力。9月底因市场行情启动后，作为费用低廉和成交活跃的投资工具，我国全市场ETF规模已突破3万亿元，表明被动类产品在市场回暖之际也展现了显著扩张潜力；而剔除季节性差异，该阶段测算银行理财规模赎回约1万亿元，被赎回理财以纯债类和现金管理类理财产品为主，阶段性产品赎回对所配置资产（如信用债）流动性有冲击。 3.以银行理财为例，加大多资产策略研发正逢其时。随着市场对权益资产信心修复，尤其“国九条”意在加大上市公司分红，重视市值管理，提升盈利质量，这使得权益资产特征与银行理财资产要求匹配度增强。在理财资金具体入市方式上，判断包括直接投资、委外投资、指数投资三种类型。其中指数投资因其成本低廉、资金容纳量大等优势，或成为未来主要的理财入市途径，这又与ETF扩张形成共振。 4.风险提示：长端利率下行、投资收益下行、监管趋严等。 证券分析师：孔祥（S0980523060004）、王剑（S0980518070002）、陈俊良（S0980519010001）、田维韦 （S0980520030002）、王德坤（S0980524070008） 联系人：王京灵、刘睿玲 腾讯控股(00700.HK)海外公司深度报告:运营焕新游戏，成熟期海外游戏大厂估值稳 定 腾讯海外游戏现状：依靠收购子公司+合作开发游戏。海外游戏市场有很强的本土化特征，并且海外成熟市场（欧美日韩市占约60%）发展较久，喜欢主机游戏并关注游戏品质，是创新玩法主战场。但在关注游戏好玩性同时，海外成熟市场在游戏商业化方面有待探索。腾讯为代表的中国厂商擅长GaaS（服务型游戏），内购的方式为海外游戏商业化变现提供思路。 Supercell等腾讯海外游戏子公司做了什么？Supercell管理层思路的转变，通过增加运营，促活商业化变现。1）Supercell22年开始扩张运营人员，23年招聘变现设计主管等；2）《荒野乱斗》流水回升得益于简化高频日常活动，推出新赛季卡系统。但游戏商业化运营调整存在不确定性，需要有魄力承担短期游戏流水下滑风险。比如22年《荒野乱斗》商业化运营调整后，流水下滑到历史低位。 腾讯游戏启示？通过运营寻求改变，腾讯游戏积极调整。腾讯24Q1业绩会表示：如果一款应该是常青树的游戏停滞不前，问题通常不在于游戏本身，而在于运营游戏的团队。23年下半年以来，我们看到腾讯游戏①组织方面裁撤国内工作室，海外Riot裁员；②运营方面，更换了游戏商业化团队（《王者》等）；③创新方面，推出春笋计划，增加对新机会的研发投入，接受中体量产品。 如何看待腾讯游戏发展？随着游戏行业创新边际效应递减，腾讯整体更加稳健。腾讯游戏拥有强大的项目经理团队，