国信证券晨会纪要

晨会纪要 数据日期:2024-09-19 上证综指 深证成指沪深 300指数 中小板综指 创业板综指 科创50 市场走势 收盘指数（点） 2736.02 8087.60 3196.03 8682.38 1980.97 651.46 涨跌幅度（%） 0.68 1.19 0.78 1.39 1.45 0.62 成交金额（亿元） 2805.36 3464.64 1817.85 1108.47 1441.47 308.81 晨会主题 【重点推荐】 行业与公司 中岩大地(003001.SZ)深度报告:深耕岩土工程，转型发展焕新颜 【常规内容】 宏观与策略 宏观专题:宏观经济专题研究-从货币、财政政策力度指数到宏观政策力度综合指数 宏观快评:美国9月FOMC会议点评-“预防式降息”特征明显固定收益周报:政府债务周度观察-特殊再融资债重启发行 策略专题:策略实操专题（十五）-估值新视角：EV/EBITDA指标的应用 行业与公司 行业周报:食品饮料周报（24年第38周）-中秋节消费较弱，静待板块需求改善 行业专题:半导体行业专题：先进封装超越摩尔定律，晶圆厂和封测厂齐发力 三美股份(603379.SH)公司快评:投资布局四代制冷剂，制冷剂产品不断完善 证券研究报告|2024年09月20日 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 主要市场指数09月20日 收盘指数 涨跌幅% 道琼斯 33597.92 0 纳斯达克 10961.46 -0.48 S&P500 3801.78 -0.44 法国CAC40 6000.24 -0.72 德国DAX 14261.19 -0.57 日经225 27574.43 -0.4 恒生 18013.16 1.99 基金指数09月20日 收盘指数 涨跌幅% 债券基金指数 3175.61 0.05 股票基金指数 8326.02 0.29 混合基金指数 7409.16 0.18 汇率 09月20日 收盘指数/价 涨跌幅% 欧元兑美元 1.11 0.38 美元兑人民币 7.06 -0.22 美元兑港币 7.79 0.0 美元兑日元 142.62 0.23 非流通股解禁09月20日 解禁数量 （万股）流通股增加% 东风科技 15685.89 100.00 2024-09-17 纽威数控 24500.00 100.00 2024-09-17 上海港湾 12010.00 100.00 2024-09-17 中兰环保 4220.15 100.00 2024-09-17 卓锦股份 6696.96 100.00 2024-09-16 维远股份 18510.00 100.00 2024-09-16 本立科技 3970.00 100.00 2024-09-16 上海艾录 16528.92 100.00 2024-09-16 名称 金融工程 金融工程周报:ETF周报-上周沪深300ETF净申购近50亿元金融工程日报:市场放量上涨，消费板块表现强劲 解禁日期 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 【重点推荐】 行业与公司 中岩大地(003001.SZ)深度报告:深耕岩土工程，转型发展焕新颜 岩土工程专业服务商，工程经验丰富。公司主营业务为岩土工程和环境修复工程，公司自成立以来已完成数百项岩土工程项目，具备丰富的工程设计、管理和施工经验。受地产行业景气度下行影响，公司收入和业绩自2022年后进入调整期，而后公司及时调整战略方向，推进“去地产化”，聚焦核电、水利水电、港口等重大基础设施建设市场，收入触底企稳，毛利率回升至正常水平。 核电工程：恢复核准，建设提速。2011年后中国核电建设陷入停滞状态，2011-2018年间总计仅核准11台核电机组。2022年后核电机组常态化核准提速，2024年8月国务院《关于加快经济社会发展全面绿色转型的意见》，提出加快沿海核电等清洁能源基地建设，积极安全有序发展核电，并随后决定核准11台核电机组。相对于其他公共设施，核电厂的地基需要更高的稳定性，随着核电厂选址范围的扩大，新增核岛布置在非基岩地基上是大势所趋，对岩土工程设计和施工技术能力也提出了更高的要求。 水利水电：雅鲁藏布江下游水电建设有望启动。雅鲁藏布江干流下游的雅鲁藏布江大峡谷（大拐弯）段落差集中达2000米，水能资源储量达70GW，可兴建大型水电站。开发雅鲁藏布江下游水能资源在政治、经济、外交层面均具有重大意义，2024年中共中央、国务院印发《关于加快经济社会发展全面绿色转型的意见》提出加快西南水电清洁能源基地建设，标志雅江下游水电开发工程有望进入落地阶段。雅鲁藏布江下游地区自然地形地质条件复杂，面临高地震烈度与活断层、河床坝基深厚覆盖层、坝基软弱层带、深切河谷的高陡边坡等复杂地质条件下的围岩稳定问题，岩土工程设计和施工难度较大，相关技术难题通常需要联合有关科研单位、高等院校共同协作解决。 公司聚焦“核心技术+核心材料”，服务国家重大工程建设。岩土工程对保障工程安全性具有重大意义，而其属于隐蔽工程，监理和验收难度高，业主在重大岩土工程项目发包时，通常优先考虑品牌优势强、过去有合作经验的工程商。公司作为岩土工程板块仅有的四家上市公司之一，工程资质齐全，主编、参编了64部国家规范及行业标准，公司结合科研成果和工程实践，开发出多项核心技术工艺。2024年上半年公司成功中标金七门核电站项目，反映公司的技术能力已获得客户认可，在核电岩土工程市场取得先发优势。 估值与投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级。公司作为岩土工程专业服务商，业务发展方向由地产转向国家重大基础设施建设，当前已在核电、水利水电、港口领域取得标杆性项目订单，未来受益于重大项目加快审批落地，收入和业绩有望实现较快增长。预测公司2023-2025年收入分别为9.19/13.42/20.50亿元，归属母公司净利润0.71/1.47/2.99亿元，归母净利增速分别为 +123%/+106%/+103%。每股收益分别为0.56/1.15/2.35元。综合绝对和相对估值法，得到公司合理估值区间为27.16-28.14元，对应公司总市值34.49-35.74亿元，较当前股价有26.80%-31.37%的空间。首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：重大项目推进不及预期的风险、房地产行业持续调整的风险、行业竞争加剧的风险、工程管理与安全生产风险、应收账款及合同资产减值风险、抵债资产减值的风险等。 证券分析师：任鹤（S0980520040006）、朱家琪（S0980524010001） 【常规内容】 宏观与策略 宏观专题:宏观经济专题研究-从货币、财政政策力度指数到宏观政策力度综合指数 结合前期构建的财政政策力度指数和货币政策力度指数，合成综合的宏观政策力度指数，试图观察宏观政策的变化轨迹，并对过去的经济与政策走势进行回溯。 前期报告《货币政策力度指数》构建了一个可以整合跨量纲指标，并自动赋权的周频“国信货币政策力度指数”。该指数包括两个子指数，共纳入10个指标，每5个为一组，分别对应“价格扩散指数”与“数量扩散指数”，综合指数是两者的加权。本文中，将对原定基指数进行同比处理，观察其扩散的增速，将其作为相较于去年同期边际发力的程度。 在报告《财政政策力度指数的构建》中，我们结合财政收入、财政支出和赤字率三方面指标的走势，通过熵值法进行赋权，得到财政政策力度指数。本文为了与前文的货币政策力度指数在方法论上保持一致，我们将去周期化处理后的财政数据底层指标按照正向与逆向分别进行中心化处理，等权重加总后得到新的财政政策力度指数。 宏观政策综合力度指数是对上述两个指数再次标准化后用相互叠加的方式得到。总体来看财政政策力度与货币政策力度指数（同比）走势有较高的相关性，表明我国近几年货币和财政这两大宏观政策一致性较强。综合力度指数的走势与两类分指数较为相似，在22年中和23年下半年出现较强的走势，2024年上半年则震荡下行。 最后本文根据宏观政策力度指数的表现，结合经济状况进行回顾。总结来看我们的宏观政策力度指数大体符合历史感受，但宏观调控政策的多维度、中国特色都难以量化衡（例如产业类政策），仍有后续改进空间。 风险提示：政策指数构建不合理，政策周期划分有偏差。 证券分析师：董德志（S0980513100001）联系人：王奕群 宏观快评:美国9月FOMC会议点评-“预防式降息”特征明显 美东时间9月18日，美联储在FOMC会议后宣布降息50bp，将联邦基金利率目标区间下调至4.75-5%的水平，并维持此前的缩表规模。 证券分析师：季家辉（S0980522010002）、董德志（S0980513100001） 固定收益周报:政府债务周度观察-特殊再融资债重启发行 国债净融资+新增地方债发行第37周（9/9-9/15）为3865亿，第38周（9/16-9/22）1210亿，年初至 第37周累计6.4万亿，进度达到71.8%，已超过去年同期进度。 国债第37周（9/9-9/15）净融资1691亿，第38周（9/16-9/22）-847亿，至第37周累计3.1万亿， 进度约72.3%，为近5年同期进度最快。特别国债5月发行2只共800亿，6月发行4只共1700亿，7 月发行3只共1680亿，8月4只1690亿，9月3只共1650亿。 新增一般债第37周（9/9-9/15）302亿，第38周（9/16-9/22）310亿。至第37周累计约5425亿，落 后于过去两年同期，进度75.4%，低于2023年（85.7%）和2022年（97.1%）同期。 新增专项债第37周（9/9-9/15）1872亿，第38周（9/16-9/22）1747亿。至第37周累计2.8万亿，发行进度达到70.7%，落后于过去两年。9月计划发行6024亿，目前已披露发行5590亿。 特殊再融资债于下周重启发行。9/24贵州将发行34.8亿的再融资专项债和10.4亿的再融资一般债用于 偿还存量债务。加上这45.2亿，今年累计发行1132.9亿，其中670亿由贵州发行。2023年末地方债限 额结余空间仅剩1.4万亿，按照留有余量的政策习惯，如不提高地方债上限，第二轮特殊再融资债规模 可能低于1万亿。 城投债第37周净融资-139亿，第38周预计-90亿。城投债净融资连续四个月为负后于6月和7月转正， 8月净融资-738亿。截至本周城投债余额约11.3万亿，较年初降低约两千亿。风险提示：数据统计误差，实际发行与计划差异较大。 证券分析师：董德志（S0980513100001） 联系人：王奕群 策略专题:策略实操专题（十五）-估值新视角：EV/EBITDA指标的应用 估值因子的进化：从利润主导到现金流主导。投资者根据企业所处行业、预期收益或市场波动赋予其一个倍数即估值，此时企业的价值可近似看作估值与盈利的乘积。在估值指标中采用最多的为市盈率（PE）和企业价值/息税折旧及摊销前利润（EV/EBITDA）。两者并不是互斥的，只是在为不同的基本面指标定价：PE是利润的倍数，而EV/EBITDA是现金流的倍数。 估值法的劣势在于对利润端的绝对专注，对资本运用的效率（ROIC）、增长的持续性和未来风险（如商业模式）考虑较少。随着上市公司对无形资产的投资逐步增加，其收益和投入资本的价值都存在低估，这导致估值法在不同时间维度上的可比性有所下降。同时，其优势在于为投资者提供股票横向比价的工具，能够比较方便地与其他指标配合，形成直观的投资逻辑。 PE和EV/EBITDA的相关性很高，但两者仍表现出一些差异：PE是杠杆比率，是在扣除融资成本之后测量的，因此将股权的市场价值与归属于股东的收益联系起来。而EV/EBITDA是无杠杆的，息税折旧及摊销前利润是息税前利润（EBIT）加上折旧和收购无形资产的摊销（DA），并不扣除融资成本或税费。估值的另一个特征为，PE通常高于EV/EBITDA。假设样本公司没有债务或多余现金，企业市值（P）