第二季度收入降幅同环比改善，刚性费用投入压制净利率

2024年上半年公司实现营业总收入9.94亿元，同比-35.5%；归母净利润1.21亿元，同比-71.3%。其中，第二季度收入5.00亿元，同比-13.3%；净利润0.48亿元，同比-60.9%。次高端产品承压，产品结构持续调整，内参/酒鬼/湘泉系列营收同比分别-60.85%/-30.11%/+36.33%，销量/吨价分别-18.77%/-20.75%。商务场景疲软，公司主动控制内参放货，甲辰版批价稳定在740-780元；酒鬼红坛、湘泉等大众价位产品动销较好，省内市场企稳。

第二季度收入端降幅环比收窄，营销转型和终端建设成效显现。截至Q2末经销商减少473家至1301家，渠道优化提升。销售收现5.18亿元，同比-12.9%，环比Q1收窄；合同负债2.57亿元，客户回款意愿提升，形成BC联动正向循环。

费用投入刚性压制净利率，Q2税金及附加/销售费用/管理费用率同比分别+2.69pct/+5.73pct/+0.96pct，净利润率同比-15.2pct。公司推进费用改革，向消费者及终端倾斜，加大宴席政策，兼顾经销商利润，促进淡季动销。长期看，次高端需求恢复依赖宏观经济，公司以渠道转型和品销联动巩固基础，抓住消费升级需求。

盈利预测：预计2024-2026年营收24.1/26.5/30.4亿元（同比-15.0%/+10.0%/+15.0%），归母净利润4.2/4.8/5.7亿元（同比-24.3%/+16.3%/+19.1%），当前股价对应2024年27.1倍。下调评级至“中性”。

风险提示：行业竞争加剧、需求恢复不及预期、费用增投承压、食品安全问题等。