啤酒高端化延续，白酒业务重塑初显成效

公司24H1实现营收237.4亿元，同比-0.5%，实现股东应占溢利47.05亿元，同比+1.2%。此外，公司发布派发中期股息0.373元/股，较去年同期增长30%。 分析判断: ►啤酒业务销量端承压，高端化仍在持续 啤酒业务24H1实现营收225.7亿元，同比-1.4%；实现EBIT63.65亿元，同比+2.6%；如将24H1产能优化与员工补偿及安置费用1900万元影响还原，则公司24H1实现EBIT63.84亿元，同比+1.3%。拆分量价来看，公司24H1实现啤酒销量634.8万吨，同比-3.4%，对应吨价3554元，同比+2.0%。从产品结构来看，次高端及以上啤酒销量同比实现单位数增长，高档及以上啤酒销量同比实现10%以上增长，其中“喜力”、“老雪 ”和“红爵”等产品销量同比均实现20%以上增长，公司啤酒业务高端化进程仍在持续。 分 地 区 来 看 ，公司24H1东区/中区/南区分别实现营收10.96/6.49/6.04亿元，分 别同 比-2.2%/-1.8%/+2.6%；分别实现EBIT2.37/2.04/1.96亿元，分别同比+3.5%/-0.1%/+4.6%。南区表现好于整体水平，我们预计主因结构升级产品在该地区表现较好所致。 ►白酒业务重塑初显成效，摘要表现亮眼 白酒业务24H1实现营收11.8亿元，同比+20.6%，实现EBITDA（息税折旧摊销前利润）4130万元，与去年同期基本持平。报告期内公司对白酒业务进行积极布局，持续实行品牌焕新、价格管控、库存管理、客户建设以及新型销售体系，取得良好效果，其中全国性大单品“摘要”表现亮眼，销量较同期增长超50%，贡献白酒业务营业额约70%。从白酒业务24H1表现来看，我们认为公司自2023年入主金沙以来所推行的管理、品牌、产品和渠道重塑已经取得了一定效果，未来“啤白双赋能”的业务模式值得期待。 ►利润稳健增长+提升派息，股东回报有所提升 成 本 端 来 看，公 司24H1实 现毛 利 率46.9%，同 比+0.9pct，其中 啤酒/白酒 业务 分 别实现毛利率45.8%/67.6%，分别同比+0.6pct/+2.1pct；我们预计公司毛利率提升一方面来自啤酒业务成本压力的缓 解和结构提升，另一方面来自白酒业务重塑后的提振。费用端来看，公司24H1销售费用率/管理费用率分 别为17.6%/6.3%，分别同比+1.2pct/-0.3pct，销售费用端公司加大费投以应对竞争，管理费用端公司持续 精益，提供利润弹性。盈利能力来看，公司24H1实现归母净利润率19.9%，同比+0.46pct。 公司中报宣布派发中期股息0.373元/股，较去年同期增长30%，派息比率从去年同期20.1%提升至25.7%。从公司现金流情况来看，一方面公司现金创造能力稳健，24H1经营性现金流流入净额同比+25.6%，另一方面公司加大力度控制资本开支。我们预计公司仍将保持充沛的现金流，在经营成果持续增长的基础 上，股东回报持续提升。 投资建议 参 考 公 司 最 新 财 报 ，我 们 将公 司24-26年 营业 总 收 入421.37/441.55/462.61亿 元 的预 测下调至395.27/413.67/428.42亿元，将24-26年EPS为1.85/2.09/2.31元的预测下调至1.62/1.73/1.87元。对应8月20日收盘价22.65港元/股，PE分别为13/12/11倍，维持“买入”评级。 风险提示 市场竞争超预期、白酒业务发展不及预期、原材料成本变动超预期 分析师：吴越邮箱：wuyue2@hx168.com.cnSAC NO：S1120524040004联系电话： 分析师：卢周伟邮箱：luzw@hx168.com.cnSACNO：S1120520100001联系电话： 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。