月度美国宏观洞察：迎接降息和美国大选

宏观洞察|宏观经济 月度美国宏观洞察：迎接降息和美国大选 金晓雯，PhD，CFA首席宏观分析师xiaowen_jin@spdbi.com(852) 2808 6437 核心观点：美国6月经济数据继续朝利好降息的方向前行。加上美联储7月会议态度明显转鸽，我们继续维持9月开始降息，下半年一共降50个基点的基本观点。然而，如果劳动力市场恶化的速度快于预期，我们也不排除美联储需要加快降息步伐的可能性。我们预计短期内降息的明朗化或再小幅拉低美元指数和美国10年期国债收益率，年底两者表现或与选举结果有关。 2024年8月1日 美国6月经济数据继续朝利好降息的方向前行： 首先，劳动力市场似乎在加速恶化，符合我们此前的预期。第一，7月初发布的6月非农报告显示失业率再上升0.1个百分点到4.1%（图表1），距离触发萨姆法则仅一步之遥（当美国3个月失业率移动平均值减去前一年失业率最低点所得数值超过0.5%时，经济正经历衰退）。平均时薪同比和环比增速均有所下滑。第二，本周刚发布的JOLT职位空缺和失业人数的比率进一步下降到了1.2（5月为1.24，图表2），彻底回到疫情前水平。其中非农雇佣率的显著下滑尤其令人担忧（6月：3.4%，5月：3.6%，图表3）。第三，周度的领取失业金人数也稳步上升（图表4）。 其次，6月CPI通胀再次超预期下滑，连续3个月下跌的通胀数据或帮助美联储确认通胀已进入下行通道。核心CPI环比通胀率6月再下滑0.1个百分点至0.06%。尽管核心PCE通胀率环比略微上升至0.2%（5月：0.1%），依然处在较低水平上。6月CPI通胀数据最可喜的变化在于——此前较为顽固的业主等价租金终于开始下降，开始滞后反映去年同期Zillow房价指数变化（图表6）。不过其他一些推动5-6月核心通胀下跌的因素——运输服务和外宿价格波动较大，尤其在暑假机票、外宿和娱乐服务价格有可能抬高。不过我们相信这些季节性的小反复并不会影响通胀整体节奏的下行和美联储的利率决议。 最后，虽然部分实体经济数据6月略有改善，但是我们认为这并不会影响整体经济动能继续下行的步伐。在消费方面，社会零售额环比增速6月大致持平，不过好于预期的-0.3%下滑（图表7）。排除了汽车销售等波动因素的控制组零售6月改善明显，环比增0.9%。尽管消费并未延续5月的快速滑落，然而随着劳动力市场的继续恶化、储蓄率的下降（图表8）、以及工资增速的放缓，消费整体趋势预计仍将放缓。 在制造业领域，虽然6月工业生产总值再次超预期上升，但是前瞻性的制造业PMI依然徘徊在收缩区间内（图表9）。代表需求的耐用品订单6月大幅下滑，不过剔除了防务资本品的订单仍较为稳定（图表10）。我们并不认为制造业目前会进入明确的上升周期。 在房地产领域，房贷平均利率在经历了4、5月份的连续上行之后，6月终于略微下降到6.9%。尽管如此，房屋销售不论是成屋还是新屋仍继续下滑（图表12）。新屋开工和营建许可6月有所回升（图表11），不过我们认为这均是5月下滑过快后的自然调整，并不代表接下来还能继续改善。 不过二季度经济增速好于预期，或有助于缓解美国经济快速恶化的担忧。从GDP细分数据来看，私人投资的改善（图表13），尤其是设备投资和存货的改善，是经济增速加快的主要原因。然而这两个项目历来波动较大（图表14），其强势或并不持久。总而言之，我们相信下半年美国经济动能将继续走弱，不过陷入衰退的概率依然较低（30%）。 在货币政策方面，正如我们所预料的，7月美联储议息会议的整体论调明显转鸽，为9月降息铺路。鸽派的证据包括：1.会议声明不再说“仍高度关注通胀风险”，而改称“关注就业和通胀双重使命面临的风险”。2.对于7月的利率决议，鲍威尔表示尽管大多数官员支持维持利率按兵不动，然而确实有立刻开始降息的讨论发生。他同时表示“美联储的普遍观点是，我们正在接近适合降息的点，但我们还未完全达到那个点”。3.在9月是否降息问题上，鲍威尔表示“如果我们看到通胀快速下降，大致符合预期，经济增长保持相对强劲，劳动力市场的状况保持当前状态，那么我认为在9月会议上降息会在讨论范围”。4.美联储会密切关注失业率上升是否会演变得过快，并已准备好就此作出反应。 基于明显转鸽的美联储会议决议和6月经济数据发布情况，我们继续维持一贯的9月开始降息的基本判断。正如我们此前所预测的，目前美国经济正朝着经济动能转弱、通胀下行、劳动力市场加速恶化的方向前行。鉴于7月美联储会议的鸽派立场转变，我们更加确信9月会开始降息。我们的基本判断依然是今年共降息两次，每次25个基点。然而如果劳动力市场恶化的速度快于预期，我们也不排除美联储需要加快降息步伐的可能性。确实，市场预期的降息概率已经逐渐挪向今年有三次25个基点的降息（图表16）。 我们相信美国大选并不会影响今年的降息决议。鲍威尔明确表示美联储不会为了应对其他因素（如选举日历）而改变他们的做法，和我们此前的判断一致。市场担忧特朗普若成功当选，其财政、关税和移民政策或引发再通胀，从而减少他潜在上任后的降息幅度。我们想指出，即便他的减税主张可以通过两院表决，但实施也需要等到2026年。此外，此前特朗普在2017年1月正式上任，直到2018年6月才正式对华挑起“关税战”。因此，我们认为如果特朗普再次当选美国总统，且降息周期仍未结束，那么降息周期或受特朗普2.0政策影响较为明显。而2025年利率决议是否会受其影响则可能与其关税和移民政策是否能兑现以及兑现的时点有关。 金融市场方面，我们预计短期内降息的明朗化或再小幅拉低美元指数和美国10年期国债收益率，年底两者表现或与选举结果有关。美元指数在7月全月下跌1.7%（图表17）。除了降息预期的升高之后，我们相信日本央行意外提前降息，导致日元兑美元汇率7月升值近7%也是美元指数下跌的原因之一（图表18）。7月美国10年期国债收益率亦升幅明显（+6.2%），得益于降息预期的升高和核心通胀的持续走低（图表19）。短期内，我们认为两者或仍有下行可能，而年底的点位或与美国大选结果有关。2016年特朗普的当选曾拉高美元指数和国债收益率，而2020年拜登的当选则对国债收益率几乎没有影响，但拉低了美元指数（图表20、图表21，参见：特朗普2.0将如何影响美国经济和金融市场？）。我们预计特朗普当选对美元指数的影响或与2016年类似，年底或升至106以上。然而由于此次美国大选正处在降息周期，且特朗普的潜在新政并不一定会抬高财政赤字率，我们预计10年期国债收益率增幅或较小，年底升至4.4%。若哈里斯当选，且她的政治主张和前任拜登以及民主党一贯风格差异不大，我们维持原先美元指数会随着降息周期开始小幅贬值的预测，年底点位仍至少在102以上。10年期国债收益率点位仍在4%（图表22）。 风险提示：美联储未及时对经济走弱做出反应而引起经济衰退，降息过快或地缘政治风险导致再通胀风险，美国大选出乎市场意料。 资料来源：CEIC，浦银国际 资料来源：CEIC，浦银国际 资料来源：CEIC，浦银国际 资料来源：CEIC，浦银国际 资料来源：Zillow，CEIC，浦银国际 资料来源：CEIC，浦银国际 资料来源:CEIC，浦银国际 资料来源：CEIC，浦银国际 资料来源:CEIC，浦银国际 资料来源：CEIC，浦银国际 资料来源:CEIC，同花顺，浦银国际 资料来源：CEIC，浦银国际 资料来源:同花顺，浦银国际 资料来源：同花顺，浦银国际 资料来源：CEIC，浦银国际 资料来源：Bloomberg，浦银国际 资料来源：同花顺，浦银国际 资料来源：CEIC，浦银国际 资料来源：CEIC，浦银国际 资料来源：CEIC，浦银国际 附录 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。 任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一些假设，受限于重大风险和不确定性。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称”浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。 浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。 美国 浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局(FINRA)分析师的注册资格。因此，浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束。 本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的“主要机构投资者”，不得提供给其他任何个人。接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人。接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易，都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易。 英国 本报告并非由英国2000年金融服务与市场法(经修订)(「FSMA」)第21条所界定之认可人士发布,而本报告亦未经其批准。因此，本报告不会向英国公众人士派发，亦不得向公众人士传递。本报告仅提供给合资格投资者(按照金融服务及市场法的涵义)，即(i)按照2000年金融服务及市场法2005年(金融推广)命令(「命令」)第19(5)条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或(ii)属于命令第49(2)(a)至(d)条范围之高净值实体或(iii)其他可能合法与之沟通的人士(所有该等人士统称为「有关人士」)。不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事。 本报告的版权仅为浦银国际证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用，浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利，并且对第三方未经授权行为不承担任何责任。 权益披露 1)浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1%的财务权益。2)浦银国际跟本报告所