固收研究报告：5年以上信用债行情火热

评级及分析师信息 6月11-14日，5年以上信用债表现亮眼。一级市场方面，长久期信用债发行额占比上升且发行情绪较高。其中，15年期“24鲁 高 速MTN006B”（2.79%）、7年 期“24津 投19”（3.4%）、15年期“24浙能源MTN002”（2.63%）和10年期“24中建MTN002”（2.63%），全场倍数超过4倍。 分析师：黄佳苗邮箱：huangjm1@hx168.com.cnSAC NO：S1120524040001联系电话： 二级市场方面，长久期品种收益率下行幅度领先，城投债AA及以上评级1、3、5Y收益率下行1bp，而7Y收益率下行3-7bp，10Y收益率下行5-9bp。成交方面，5年以上品种低估值成交占比较高。其中，城投主体津城建5.84年债券低估值23bp以3%成交，湖北交投6.4年债券低估值9bp以2.52%成交，重庆涪陵国资7年期中票新券低估值8bp以2.9%成交。产业债分主体看，陕煤化9.7年中票低估值7bp以2.92%成交，山西焦煤集团9.85年债券低估值3bp成交于2.68%-2.7%，诚通控股7-15年债券多数低估值2-3bp成交。 研究助理：钱青静邮箱：qianqj@hx168.com.cnSAC NO：联系电话： 从票息性价比来看，年初以来中短期票据和城投债AAA 10Y收益率下行幅度相对较小，截至6月14日，收益率在2.6%左右，高于同期限地方债和银行资本债，或有一定的行情空间。此外，AA+10Y收益率在2.7%左右，票息仍相对较高。 对于5年以上品种，重点关注综合、公用事业、交运和城投行 业 ，考虑到其交易摩擦成本相对较高，适合采用两种策略，一是对最活跃且有新发债的主体，一级认购新债，持有2个月内卖掉，赚取资本利得；二是负债端比较稳定的账户持有1年及以上，胜率也比较高，随着持有期的拉长，长久期品种的票息和骑乘收益抵御资本损失的能力上升。 ►银行资本债交易和票息策略并行 长久期大行资本债成交活跃，依然是重要的交易品种，主选4-5年券。此外，对于成交突然活跃的老券，或存在一定的波段操作机会，例如重庆银行6月以来成交明显增加，前半月成交笔数为28笔，此前每月成交笔数在10笔以下。继续挖掘具有票息的城农商行资本债，关注有成交、绝对收益率较高或有超额收益的主体。例如，二级资本债可以关注1年以内稠州银行、1-3年承德银行等，银行永续债可以关注2-3年郑州银行、1年以内湖州银行等。 风险提示 货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变化； 信用风险超预期。 正文目录 1.城投债：净融资同比下降，长久期品种占优........................................................51.1.一级市场：城投债净融资同比下降，抢券火热....................................................51.2.二级市场：3-5年AA(2)、5年以上AA+表现领先..................................................72.产业债：5年以上AA+、3-5年AA表现领先.......................................................112.1.一级市场：产业债3-5年和5年以上发行额占比上升.............................................112.2.二级市场：5年以上AA+、3-5年AA表现领先...................................................143.银行资本债：关注成交突然活跃的老券..........................................................163.1.一级市场：成都银行新发二级资本债票面利率再创新低............................................163.2.二级市场：低等级品种表现继续占优...........................................................174.风险提示...................................................................................21 图表目录 图1：长久期品种性价比图谱......................................................................4图2：6月1-16日，城投债各期限加权平均发行利率均下降（%）........................................6图3：江苏、浙江、广东、福建和安徽城投债成交笔数占比由45%降至43%（%）............................9图4：6月1-16日，产业债3-5年发行利率下降幅度相对较大（%）.....................................13 表1：6月11-14日发行的5年以上信用债...........................................................3表2：城投债分省份净融资额及同比变动（亿元）....................................................5表3：6月1-16日，城投债5年以上发行额占比上升..................................................6表4：城投债周度成交情况.......................................................................8表5：城投债收益率和信用利差变动（bp，%）.......................................................9表6：各省公募城投债收益率变动.................................................................10表7：各省公募城投债收益率分布.................................................................11表8：6月1-16日，产业债净融资同比上升（亿元）.................................................12表9：6月1-16日，产业债3-5年、5年以上发行额占比上升..........................................13表10：产业债周度成交情况......................................................................14表11：产业债收益率和信用利差变动（bp，%）.....................................................15表12：各行业公募产业债收益率变动..............................................................15表13：85%产业债收益率在2.5%以下，票息挖掘空间整体小于城投债....................................16表14：2024年以来银行资本债净供给略超去年同期..................................................17表15：2024年6月11-14日，银行资本债收益率及利差变动..........................................18表16：银行二级资本债周度成交情况..............................................................19表17：银行永续债周度成交情况..................................................................19表18：银行资本债成交比较活跃的城农商行........................................................20表19：有一定票息性价比的城农商行资本债........................................................21 6月11-14日，5年以上信用债表现亮眼。一级市场方面，长久期信用债发行额占比上升且发行情绪较高。山东高速集团、河南交投、四川高速、厦门金圆 投资、津城建和九龙江集团6家城投发行5年以上债券，其中15年期“24鲁高速MTN006B”（2.79%）、7年期“24津投19”（3.4%），全场倍数在4倍及以上。产业主体方面，国家铁路集团、中化股份均发行了30年和10年债券，浙江能源发行15年债券，福建能源、中国建筑、首创集团和烟台国丰投资发行10年债券，全场倍数均超过2倍，其中15年期“24浙能源MTN002”（2.63%）和10年期“24中建MTN002”（2.63%）全场倍数超过4倍。 二级市场方面，长久期品种收益率下行幅度领先，城投债AA及以上评级1、3、5Y收益率下行1bp，而7Y收益率下行3-7bp，10Y收益率下行5-9bp。成交方面，5年以上品种低估值成交占比较高。其中，城投主体津城建5.84年债券低估值23bp以3%成交，湖北交投6.4年债券低估值9bp以2.52%成交，重庆涪陵国资7年期中票新券低估值8bp以2.9%成交。产业债分主体看，陕煤化9.7年中票低估值7bp以2.92%成交，山西焦煤集团9.85年债券低估值3bp成交于2.68%-2.7%，诚通控股7-15年债券多数低估值2-3bp成交。 随着中短久期品种收益率创新低，各家机构逐步布局长久期信用债。从票息 性价比来看，中短期票据和城投债AAA 10Y年初以来收益率下行幅度相对较小，截至6月14日，收益率在2.6%左右，高于同期限地方债和银行资本债，或有一定的行情空间。AA+10Y收益率在2.7%左右，票息仍相对较高。此外，对比其他长久期品种，信用债仍有一定性价比，一方面它相比银行资本债的票息性价比提升，另一方面它在看多行情中比地方债也更有进攻性。 对于5年以上品种，重点关注综合、公用事业、交运和城投行业，考虑到其交易摩擦成本相对较高，适合采用两种策略，一是对最活跃且有新发债的主体，一级认购新债，持有2个月内卖掉，赚取资本利得；二是负债端比较稳定的账户持有1年及以上，胜率也比较高，随着持有期的拉长，长久期品种的票息和骑乘收益抵御资本损失的能力上升。 资料来源：WIND，华西证券研究所 银行资本债方面，依然交易、配置策略并行。长久期大行资本债成交活跃，依然是重要的参与品种，主选4-5年券，尤其是新发券，往往会成交比较频繁。另外，从性价比的角度来看，1-2Y短久期银行资本债已经连续两周表现偏弱，收益率下行幅度不及信用债，后续可能走出“补涨”行情。对于成交突然活跃的老券，或存在一定的波段操作机会，例如重庆银行6月以来成交明显增加，前半月成交笔数为28笔，此前每月成交笔数在10笔以下。 继续挖掘具有票息的城农商行资本债，关注有成交、绝对收益率较高或有超额收益的主体。例如，二级资本债可以关注1年以内稠州银行、1-3年承德银行等，银行永续债可以关注2-3年郑州银行、1年以内湖州银行等。 1.城投债：净融资同比下降，长久期品种占优 1.1.一级市场：城投债净融资同比下降，抢券火热 2024年6月1-16日，城投债净融资