开源晨会

2024年05月17日 开源晨会0517 ——晨会纪要 沪深300及创业板指数近1年走势 沪深300创业板指 吴梦迪（分析师） wumengdi@kysec.cn 证书编号：S0790521070001 10% 0% -10% -20% -30% -40% 2023-052023-092024-01 数据来源：聚源 昨日涨跌幅前五行业 行业名称涨跌幅(%) 房地产3.674 建筑材料2.626 银行1.780 建筑装饰1.511 轻工制造0.905 数据来源：聚源 昨日涨跌幅后五行业 行业名称涨跌幅(%) 家用电器-0.986 交通运输-0.917 公用事业-0.900 有色金属-0.873 美容护理-0.829 数据来源：聚源 观点精粹 总量视角 【宏观经济】通胀水平重新下降，但去通胀之路仍崎岖不平——美国4月CPI点评-20240516 行业公司 【轻工】三问美国零售高地，明确中国品牌和IP的出海之路——行业深度报告 -20240516 【家电】电动两轮车：2024年政策大年催化行业，看好板块业绩、行情发酵——行业深度报告-20240516 【海外：阿里巴巴-SW(09988.HK)】电商战略成效初现，双重上市有望驱动流动性改善——港股公司信息更新报告-20240516 【纺织服装：名创优品(09896.HK)】Q1业绩超预期，海外业绩持续向上及TT拐点已至——港股公司信息更新报告-20240516 其他研究 晨会纪要 开源证券 证券研究报 告 研报摘要 总量研究 【宏观经济】通胀水平重新下降，但去通胀之路仍崎岖不平——美国4月CPI点评-20240516 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002|潘纬桢（分析师）证书编号：S0790524040006 事件：美国公布4月最新通胀数据。其中CPI同比上升3.4%，环比上升0.3%；核心CPI同比上升3.6%，环比上升0.3%，基本符合市场预期。 通胀水平重新下行，但后续下行斜率还需观察 1.总体通胀与核心通胀均重新下行。美国4月CPI同比上升3.4%，增速较3月下降0.1个百分点，符合市场预期。核心CPI同比上涨3.6%，增速较3月份下降0.2个百分点。总的看，在经历了3月份的通胀反弹后，美联储需要对去通胀进程进行重新校准，4月通胀虽没有进一步超预期，但单月数据对美联储的决策影响并不大，还需要进一步观察后续通胀下行的斜率。 2.能源通胀略有提升，核心通胀再度下行。具体而言，4月能源项同比上升2.6%，较3月份上升0.5个百分点； 4月份食品项同比上升2.2%，较3月份持平，下降趋势继续暂停；核心商品环比增速较3月提升0.1个百分点至 -0.1%；核心服务环比上升0.4%，较3月份下降0.1个百分点。其中住房项同比上升5.5%，环比上升0.4%，分别较3月下降0.2个百分点、持平。 3.去通胀之路仍较崎岖，对后续通胀下行斜率保持密切观察。总的看，4月CPI数据显示美国通胀水平开始重新向下，去通胀进程未再继续遭遇逆风。从美联储主席鲍威尔关注的超级核心服务通胀（去掉住房的核心服务）来看，4月份同比、环比增速分别较3月份上升0.11个百分点、下降0.23个百分点，环比增速有所下降。往后看，我们需要对通胀下行的斜率保持密切跟踪。事实上，考虑到能源、粮食价格的持续高位，有可能会向核心通胀传导。且从Zillow房租指数来看，3季度后房租通胀或将向上，从而带动核心通胀回落更加缓慢，因此美国去通胀进程是否能够较为顺畅的实现，仍充满不确定性。 单月通胀数据影响有限，但市场波动或将放大 1.4月通胀数据的下降，对市场而言是一个不错的消息，但后续去通胀斜率还有很大的不确定性。此外，实际薪资增速仍处在一个较高的水平，因此我们认为不宜对单月通胀数据过多关注与解读，其对美联储政策的影响或有限。 2.事实上，从美联储主席鲍威尔近期的发言来看，虽然其认为通胀数据最终会下降，但2024年1季度的通胀数据削弱了其对降息的信心，美联储当前无法给出是否或合适能够降低利率的时点，高利率可能会持续下去。我们认为，当前的通胀数据虽然显示美联储大概率不会将加息作为后续货币政策的可选项，但从近期美国居民通胀预期有所上升来看，美联储还需要更多的数据来对去通胀进程进行观察。结合我们前述对美国通胀走势的判断，基准情形下，我们维持美联储首次降息时点或在2024年4季度，甚至有可能2024年不降息的判断。 3.对各类资产而言，美国通胀符合预期下行，短期对市场情绪将形成一定的提振，数据发布后美股迎来一定幅度的上行，美债收益率则有一定幅度的下行，但这或与美国零售数据不及预期的关系更大。再往后看，由于通胀下行的斜率尚不确定，市场的乐观情绪有可能面临一定的修正压力。当然，考虑到美国经济韧性较强，其调整幅度或也有限，但市场波动幅度或有可能会放大。 风险提示：国际局势紧张引发通胀超预期，美国经济超预期衰退。 行业公司 【轻工】三问美国零售高地，明确中国品牌和IP的出海之路——行业深度报告-20240516 吕明（分析师）证书编号：S0790520030002|周嘉乐（分析师）证书编号：S0790522030002|吴晨汐（联系人）证书编号：S0790122120013 三问美国零售高地，明确中国品牌出海之路的可行性与成长性 本文主要探讨三个问题：（1）美国IP商品零售的生意好坏，（2）中国品牌面对本土龙头的竞争优势，（3）其在美国市场的成长空间。通过这三个问题的探讨，我们明确了美国IP商品零售市场空间较大且需求持续增加，但缺乏优质供给；而名创优品、泡泡玛特具备明显竞争优势，有望填补这一供给缺口。经过测算，两公司均具备较大开店空间和店效提升潜力，我们推荐标的名创优品、泡泡玛特。 问题一：IP商品零售在美国是一门好生意吗？—是，大市场供小于求 IP商品零售在美国是一门好生意，美国具备充足的IP商品的用户基础和市场规模，美国IP产业已历经百年，发展较为完善，2022年美国IP商品零售人均销售额3077元，相较于全球/英国/日本分别高出12.6/1.3/4.3倍。而从供需角度看，IP衍生商品参与方主要为版权方、品牌方、用户三部分，高通胀低信心下用户倾向小额可选&情感需求增长，版权方也希望依靠IP战略驱动业绩增长并且增强粉丝联系，均对IP衍生品的需求增长，然而美国却缺乏兼具性价比和情感需求的线下零售品牌这类优质供给。 问题二：面对美国本土龙头，中国品牌的竞争优势在哪里？—高毛利差异化 我们对比发现，美国本土龙头的ROE处于15%-25%的较高水平，其中硬折扣龙头依靠较低费用率和高周转，软折扣龙头依靠优秀的选品带来的较高盈利能力，但毛利率均低于35%，高通胀下服务成本增长挤压本土零售商利润空间。而中国品牌凭借中国供应链具备天然成本优势；在此基础上名创优品：兼具高周转和高盈利，ROE表现突出，我们认为其竞争优势在于一方面优质全球供应链&数字化系统支撑高频上新和足够的毛利空间，另一方面丰富的IP联名赋能产品差异化和高毛利；泡泡玛特：相较于名创优品，泡泡玛特的出海之路还处于早期阶段，但是泡泡玛特DTC全渠道布局，各渠道发挥不同作用，共同把握美国市场；同时，自有IP衍生叠加本土化，产品具备高毛利和独特性，发展潜力较大。 问题三：中国品牌在美国市场的成长空间怎么看？—开店&店效高潜力 开店叠加店效提升，中国品牌成长高潜力。（1）名创优品：IP战略下，美国已经成为海外市场增长的重要驱动力，我们参考FiveBelow的选址和门店规模，预计中期开店空间为1682家，中部具备较大发展空间，有望完成公司未来5年开店1000家+的目标；同时，店效提升叠加成本下降下，美国门店模型将持续优化。（2）泡泡玛特：泡泡玛特在美国的线下布局仍处于早期阶段，但是已经显现发展潜力。现有零售店均位于核心大都市中心购物中心，对标乐高，中短期在美国具备75家零售店和110家机器人商店开店空间。 风险提示：汇率波动、北美市场拓展不及预期、IP上新/联名不及预期。 【家电】电动两轮车：2024年政策大年催化行业，看好板块业绩、行情发酵——行业深度报告-20240516 吕明（分析师）证书编号：S0790520030002|周嘉乐（分析师）证书编号：S0790522030002|骆扬（联系人）证书编号：S0790122120029 中央与地方构筑合力，电动自行车于以旧换新政策中明确提及 复盘2024年“以旧换新”政策推进，我们认为电动两轮车行业或已受到政策层面较高关注，政策面有如下四个重大时点：3月13日，国务院发布关于印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》的通知，新一轮以旧换新正式启动。4月2日，国家发展改革委主持召开大规模设备更新和消费品以旧换新第1次专题座谈会，雅迪科技参与座谈交流，表明两轮电动车属于以旧换新政策潜在范畴，行业发展有望得到政策加持。4月12日，商务部等14部门联合发布《推动消费品以旧换新行动方案》，报告提出要加大财政政策支持力度，坚持中央财政 和地方政府联动，同时提出，参照汽车、家电以旧换新相关做法，有关部门研究推动电动自行车以旧换新工作，从政策公告层面，将电动自行车纳入以旧换新范围。4月30日，工业和信息化部、国家市场监督管理总局、国家消防救援局联合印发了《电动自行车行业规范条件》，从企业布局、工艺装备、产品质量与管理等七个方面提出要求。地方政府响应速度快于预期，截至目前广东、湖南已印发相关文件指导文件；江苏盐城、天津等地区已出台以旧换新补贴优惠政策。 以旧换新或促需求提前释放，新国标、规范条件修订促行业集中度提升 行业总量或受益提振，我们以保有量及每年销量为底层数据测算，预计以旧换新政策在2024-2025年存在潜在可刺激市场销量分别为948/728万台。消费端看，新国标执行落地与以旧换新政策互为补充，加速低质非规产品出清。龙头合规经营+凭借产品入选白名单名录数量优势，超额享受政策释放红利。在以旧换新政策逐步细化落地的同时，相较以往更严格的电动两轮车非合规产品专项整治工作同步推进，监管加强预计行业尾部出清加快。同时，电动车新国标将迎来修订审核，我们预计执行层面得到更好的落地，配合以旧换新政策拉动，更好刺激市场换购需求释放。企业端看，《电动自行车行业规范条件》颁布将促进行业健康发展，集中度有望进一步向龙头集中，《规范条件》在自动化率、检测设备原值、自主开发车型数量等方面做出明确规定，对中小厂商盈利能力形成进一步冲击，我们认为这将加速中小厂商的出清，促进行业集中度进一步集中；另一方面看，文件出台后对企业成本端提出更高要求，预计行业价格战概率将进一步降低。 以家电为鉴，看好两轮车板块业绩、行情发酵在即 政策方向及板块业绩方面，我们预计两轮车以旧换新相关的补贴形式和补贴力度方面与家电相似。2009-2011年家电行业的以旧换新政策实现销售达3420亿元，市场潜力被成功激发，政策推行成果亮眼。电动两轮车与家电同属易消耗可选消费品；且因新国标推行受阻，电动两轮车非合规、存在安全隐患的产品占比或高于家电行业，在以旧换新政策刺激下，电动两轮车市场或能重现家电行业前次以旧换新的亮眼表现。板块行情及个股估值方面，以旧换新时期（2009-2011年）家用电器板块行业涨幅趋势远超同期沪深300涨幅。反观两轮车板块，2023年3月以来，受宏观经济波动影响以及行业竞争影响，两轮车终端需求放缓，行业两大龙头雅迪控股和爱玛科技走势均弱于大盘，我们看好以旧换新政策逐步释放下带动板块行情回暖。爱玛科技、雅迪控股PE三年分位点部分别仅34.89/10.20，均处于较低分位，估值中枢上移空间仍足。 推荐超额享受政策红利的龙头雅迪、爱玛及成长动力充足的九号公司 （1）九号公司：2024Q1营收和利润超预期，看好全地形车/割草机器人等新品类在渠道扩张下快速增长，规模效应下未来2-3年高利润弹性。（2）雅迪控股：出席以旧换新座谈会，国内提质增效+海外持续开拓龙头优势显著。（3）爱玛科技：2024年看好