2023年报与2024年一季报点评：大客户合作深化，B端业务景气持续

2024年04月29日 大客户合作深化，B端业务景气持续 --2023年报与2024年一季报点评 核心观点： 分析师 ⚫大 客 户 合 作持 续深 化 ，B端贡 献主 要 增 长 动 力。23全 年~24Q1，虽 然C端 因线 上 渠 道 结 构 变 化 与 高 基 数 压 力 而表 现 平 淡， 但B端 随 着 餐 饮 需 求 复 苏 与 大客 户 合 作 深 化 而 实 现 高 景 气 ，推 动 整 体 收 入 实 现 较 快 增 长 。分 品 类 ，23年/24Q1复 调业 务 收 入 同 比+29.3%/27.7%，主 要 得 益 于 堂 食 需 求增 加与 下 游客 户对 差 异性风 味 的需 求 ；饮 品 甜 点 配 料同 比+8.3%/0.6%，除 西 式 餐 饮 之 外茶 饮 咖 啡客 户合 作逐 渐深 化；轻 烹 解 决 方 案同 比+1.4%/5.8%，预 计 主 要 受 空 刻 拖 累 ，B端仍有 较 好增 长 。分 渠 道 ，23全年/24Q1直 销收 入同 比+12.8%/16.1%，非 直 销 分 别同 比+20.2%/12.0%，其 中24Q1经 销 商 数 量387家 ，较23年 末 增 加1.3%。 ⚫毛 利 率 受业 务结 构 变 化影 响，主 业 净 利 率 维 持 稳 定。23全 年：归 母 净 利 率为12.7%， 同 比+2.1pcts， 剔 除房 屋 征 迁处 置 收 益等 因 素 影 响后 ， 扣 非 归 母 净利 率 同 比-0.3pcts。全 年具 体 拆 分 ，23全 年毛 利 率为33.1%，同 比-1.4pcts，预计主因B端 占 比 提 升+烘 培 产 能 爬 坡+贸 易 业 务 扩 张；销 售 费 用 率为14.6%，同 比-0.6pcts，主要 系产 品 结 构 变 动，C端 持 续 进 行 新 品 推 广；管 理 费 用 率为2.8%，同 比-0.1pcts，基 本 维 持 稳 定。24Q1：归 母 净 利 率9.7%，同 比-4.4pcts，扣 非 归 母 净 利 率 同 比-2.1pcts，剔 除少 数 股 东 权 益影 响后 扣 非 净 利 率 持 平。 拆分来 看，24Q1毛 利 率为32.0%， 同 比-3pcts， 主因低 毛 利的B端 业 务 占 比 上升 ，C端毛 利 率 因高 基 数亦 有 下 降；销 售 费 用 率14.9%，同 比-1.2pcts，主 要 系B端 占 比 提 升以 及C端 费 用 投 放；管 理 费 用 率2.4%，同 比-0.1pcts，维 持 稳 定。 ⚫B端 业 务 份 额 持 续 提 升，C端 有 望实 现恢 复性 增 长。短 期 看 ：1）B端业 务 ，公 司与 头 部 用 户 实 现 紧 密 合 作 ，具 备 快 速 响 应 市 场 与 新 品 能 力 ，大客 户 自 身增长+公 司 份 额 提 升趋 势将 在24Q2持 续；2）C端 业 务，随 着新 品 持 续 导 入 ，叠加 公 司 打 法 逐 渐 调 整 到 位， 有 望 回 归 增 长 态 势。长 期 看 ：1）渠 道 扩 张 ，公 司持 续 渗 透大B客 户 ，而小B渠 道 体 系 搭 建 完 毕 后亦 有 望 贡 献 收 入；2）品 类 扩张 ，通 过 入 股 投 资 方 式 与 百 胜 加 强 合 作 ，产 品 份 额提 升，同 时 布 局 烘 焙 等 新 品类 ，技 术优 势将为 客 户 提 供 更 好 的 研 发 服 务；3）C端 新 业 态 扩 张 ， 空 刻 短 期已 具 先 发 优 势 ，未 来 可 通 过口 味 延 伸 、产 品 裂 变 、线 下 扩 张 、低 价 格 带 品 牌 等策 略 转 型 为 “ 长 红 ” 产 品 。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 ⚫投 资 建 议：根 据 公 告调 整 盈 利 预 测 ，预 计2024~2026年 归 母 净 利 润 为2.8/3.3/3.9亿 元 ， 同 比-7.2%/18.8%/17.8%，EPS为0.7/0.83/0.98元 ， 对 应PE为21/18/15X。长 期 看 好B+C端 共 振 驱 动 业 绩 持 续 增 长 ，但 短 期 考 虑 到B端竞争 格 局与C端业 务调 整需 进 一 步 观 察， 维 持 “ 谨 慎 推 荐 ” 评 级 。 ⚫风 险 提 示 ：需 求 下 滑的 风 险，竞 争 激 烈 度 超 预 期的 风 险，费 用 投 放 力 度 超 预 期的 风 险， 食 品 安 全风 险。 分析师承诺及简介 刘 光 意 ，经 济 学 硕 士 ，2020年 加 入 民 生 证 券 研 究 院 ，2022年 加 入中 国银 河 证 券 研 究 院 ， 重 点 覆 盖 非 酒 类 板 块 （ 餐 饮 供 应 链 、调 味 品 、 速 冻 与 预 制 菜 、 软 饮 料 、 乳 制 品、 零 食等 ）， 擅 长 通 过 历 史 复 盘 与 海 外 比 较 视 角 深 度 挖 掘 行 业 投 资 价 值 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722tangmanling_bj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn