2023年报及2024年一季报点评：23年受大客户新品延期影响，24年拐点可期

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 医疗器械 2024年04月29日 海泰新光（688677）2023年报及2024年一季报点评 推荐 （维持） 23年受大客户新品延期影响，24年拐点可期 目标价：58元 当前价：43.39元 事项：  公司发布财报，2023年收入为4.71亿元（-1.31%），归母净利润为1.46亿元（-20.19%），扣非净利润为1.36亿元（-19.20%）。2024Q1，公司收入为1.18亿元（-20.74%），归母净利润为0.38亿元（-20.68%），扣非净利润为0.36亿元（-21.40%）。  评论：  客户新系统迭代延期导致23年收入承压。分产品来看，23年公司医用内窥镜业务收入3.71亿元（+1.42%），增速放缓，主要是受美国客户新系统迭代延期的影响。公司配套美国客户的新一代内窥镜系统于2023年9月上市，上市后产品的市场反响较好，预计公司的内窥镜出货数量将恢复增长。目前来自美国客户未完成的在手订单共计1.73亿元。受出口汇率、销售产品结构变化以及生产成本的综合影响，医用内窥镜业务的毛利率上升至71.26%（+1.08pct）。23年公司光学产品收入0.97亿元（-11.63%），受产品结构影响，导致光学产品毛利率下降至36.47%（-8.87pct）。  国内增长势头强劲。分地域来看，23年公司国内收入1.41亿元（+26.46%），国内收入占比提高至30.44%（+7.03pct），公司内窥镜器械产品在国内市场增长势头强劲，国内内窥镜器械客户迪谱医疗已进入到公司前五大客户；国外收入3.27亿元（-10.19%）。  国内整机业务蓄势待发，多规格、小镜种产品体系持续完善。联营子公司国药新光的4K超高清内窥镜系统和4K除雾内窥镜陆续获证，中国史赛克的赛镜TS88 4K荧光内窥镜系统（具有除雾功能）也已在国内获批上市。公司自主品牌的二代整机在2023年11月开始陆续取证，国内整机业务三条线稳步推进。此外，公司持续完善加长型、超细型、宫腔镜、膀胱镜等镜种产品体系，有望为国内和海外拓展更多市场空间。  高基数导致24Q1业绩同比下滑。24Q1业绩下滑主要原因是2023Q1美国大客户为新系统的发布持续集中备货，其中23年2月份发货规模比正常年度翻了近一番，同期高基数影响了24Q1业绩表现。  投资建议：结合23年业绩（出口订单不及预期），我们预计公司24-26年归母净利润为2.2、2.8、3.5亿元（24-25年原预测值为2.1、2.8亿元），同比增长50.0%、28.7%和25.4%，EPS分别为1.80、2.31、2.90元，对应PE分别为24、19和15倍。参考可比公司，我们给予公司2024年32倍估值，对应目标价约58元，维持“推荐”评级。  风险提示：1、单一大客户依赖较高；2、整机推广不及预期；3、行业政策变化；4、汇率波动风险。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 471 618 788 983 同比增速(%) -1.3% 31.4% 27.5% 24.7% 归母净利润(百万) 146 218 281 353 同比增速(%) -20.2% 50.0% 28.7% 25.4% 每股盈利(元) 1.20 1.80 2.31 2.90 市盈率(倍) 36 24 19 15 市净率(倍) 4.1 3.7 3.3 2.9 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2024年4月26日收盘价 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360520110002 证券分析师：李婵娟 邮箱：lichanjuan@hcyjs.com 执业编号：S0360520110004 公司基本数据 总股本(万股) 12,163.74 已上市流通股(万股) 12,163.74 总市值(亿元) 52.78 流通市值(亿元) 52.78 资产负债率(%) 5.28 每股净资产(元) 10.89 12个月内最高/最低价 99.71/40.44 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《海泰新光（688677）2023年三季报点评：三季度业绩承压，国内整机业务稳步推进》 2023-10-22 《海泰新光（688677）2023年半年报点评：二季度业绩承压，产品研发管线稳步推进 》 2023-09-01 《海泰新光（688677）2022年报及2023年一季报点评：业绩持续高增长，产品迭代更新加速 》 2023-04-24 -41%-26%-12%3%23/0423/0723/0923/1124/0224/042023-04-28~2024-04-26海泰新光沪深300华创证券研究所 海泰新光（688677）2023年报及2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 592 579 637 719 营业总收入 471 618 788 983 应收票据 3 2 3 5 营业成本 171 216 272 335 应收账款 84 122 161 201 税金及附加 6 9 10 12 预付账款 3 6 7 9 销售费用 18 25 35 45 存货 171 215 272 335 管理费用 53 56 71 88 合同资产 0 0 0 0 研发费用 66 76 99 122 其他流动资产 52 57 64 71 财务费用 -5 -4 -4 -5 流动资产合计 905 981 1,144 1,340 信用减值损失 1 1 1 1 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -5 -4 -4 -4 长期股权投资 14 14 14 14 公允价值变动收益 1 1 1 1 固定资产 393 443 500 567 投资收益 -4 -2 3 1 在建工程 15 25 21 13 其他收益 7 5 5 5 无形资产 31 28 26 24 营业利润 161 241 310 389 其他非流动资产 37 37 37 38 营业外收入 0 0 0 0 非流动资产合计 490 547 598 656 营业外支出 1 1 1 1 资产合计 1,395 1,528 1,742 1,996 利润总额 160 240 309 388 短期借款 0 0 0 0 所得税 18 27 35 44 应付票据 0 0 0 0 净利润 142 213 274 344 应付账款 40 50 64 78 少数股东损益 -4 -5 -7 -9 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 146 218 281 353 合同负债 2 3 4 5 NOPLAT 138 210 271 339 其他应付款 14 14 14 14 EPS(摊薄)（元） 1.20 1.80 2.31 2.90 一年内到期的非流动负债 2 2 2 2 其他流动负债 27 33 42 53 主要财务比率 流动负债合计 85 102 126 152 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -1.3% 31.4% 27.5% 24.7% 其他非流动负债 17 17 17 17 EBIT增长率 -19.2% 52.2% 29.3% 25.1% 非流动负债合计 17 17 17 17 归母净利润增长率 -20.2% 50.0% 28.7% 25.4% 负债合计 102 119 143 169 获利能力 归属母公司所有者权益 1,293 1,414 1,611 1,847 毛利率 63.7% 65.1% 65.5% 65.9% 少数股东权益 0 -5 -12 -20 净利率 30.2% 34.4% 34.8% 35.0% 所有者权益合计 1,293 1,409 1,599 1,827 ROE 11.3% 15.5% 17.5% 19.1% 负债和股东权益 1,395 1,528 1,742 1,996 ROIC 12.7% 17.7% 20.0% 21.8% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 7.3% 7.8% 8.2% 8.5% 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 1.5% 1.3% 1.2% 1.0% 经营活动现金流 158 165 213 281 流动比率 10.6 9.6 9.1 8.8 现金收益 160 234 298 369 速动比率 8.6 7.5 6.9 6.6 存货影响 -33 -44 -57 -63 营运能力 经营性应收影响 39 -36 -38 -40 总资产周转率 0.3 0.4 0.5 0.5 经营性应付影响 -55 11 13 15 应收账款周转天数 76 60 65 66 其他影响 47 -1 -3 1 应付账款周转天数 106 75 76 76 投资活动现金流 -93 -83 -78 -89 存货周转天数 326 322 322 326 资本支出 -33 -82 -78 -89 每股指标(元) 股权投资 11 0 0 0 每股收益 1.20 1.80 2.31 2.90 其他长期资产变化 -71 -1 0 0 每股经营现金流 1.30 1.36 1.75 2.31 融资活动现金流 -110 -95 -77 -110 每股净资产 10.63 11.62 13.24 15.18 借款增加 -15 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -70 -83 -115 -169 P/E 36 24 19 15 股东融资 16 16 16 16 P/B 4 4 3 3 其他影响 -41 -28 22 43 EV/EBITDA 30 20 16 13 资料来源：公司公告，华创证券预测 海泰新光（688677）2023年报及2024年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 医药组团队介绍 组长、首席研究员：郑辰 复旦大学金融学硕士。曾任职于中海基金、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名。 联席首席研究员：刘浩 南京大学化学学士、中科院有机化学博士，曾任职于海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 医疗器械组组长、高级研究员：李婵娟 上海交通大学会计学硕士。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 中药与服务组组长、高级分析师：黄致君 北京大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 分析师：王宏雨 西安交通大学管理学学士，复旦大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。 分析师：万梦蝶 华中科技大学工学学士，中南财经政法大学金融硕士，医药金融复合背景。2021年加入华创证券研究所。 研究员：张艺君 清华大学生物科学学士，清华大学免疫学博士。2022年加入华创证券研究所。 研究员：朱珂琛 中南财经政法大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：胡怡维 美国哥伦比亚大学硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：张良龙 中国科学技术大学生物科学学士，复旦大学生物化学与分子生物学硕士。2023年加入华创证券研究所。