2023全年凯力唯实现超高速增长，后续放量有望加速

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 年报点评报告 2024年04月10日 凯因科技（688687.SH） 2023全年凯力唯实现超高速增长，后续放量有望加速 公司发布2023年年报。公司2023年实现营业收入14.12亿元，同比增长21.73%；归母净利润1.17亿元，同比增长39.71%；归母扣非净利润1.23亿元，同比增长124.62%。 单独看Q4，公司实现营业收入4.10亿元，同比增长26.74%，归母净利润0.26亿元，同比增长74.98%，扣非归母净利润0.28亿元，2022年同期为-456万元。 公司发布2024年一季报。公司2024年第一季度实现营业收入2.13亿元，同比增长10.34%；归母净利润0.22亿元，同比增长4.75%；归母扣非净利润0.20亿元，同比下滑4.21%。 观点：2023全年凯力唯实现超高速增长，后续放量有望加速。 2023Q1-4各季度营业收入同比增速保持加快趋势，核心品种凯力唯临床需求偏刚性，受宏观行业因素影响较小；2024Q1同比增速有所放缓，我们认为来自于金舒喜省际联盟集采尚未执行，渠道库存清理影响前置；叠加春节假期，Q1在全年各季度营收中一般也偏低。利润端，2023Q1-4同比增速快于收入，2024Q1我们认为公司保持基层重点推广但尚未充分转化为销售，增速有所放缓，但后续我们预计放量还将逐季加速。 分产品类型来看，2023年公司化学药收入同比增长92.66%，核心品种凯力唯实现大幅增长，销售额同比增长超过200%。安博司销售量实现翻倍以上增长、凯因益生销售量稳步提升；生物制品收入同比下降12.68%，主要来自集采影响，金舒喜销售量同比下降。分治疗领域来看，抗病毒领域收入10.86亿元同比+21.25%，抗肺纤维化领域收入1.44亿元同比+70.92%，抗炎领域收入1.58亿元同比-0.13%。 财务指标方面，公司2023年整体毛利率84.34%，同比下降2.95pp，主要由于生物制品销售略承压，毛利下降3.18pp；销售费用率56.19%，相比2022年同期61.72%下降5.53pp，销售收入快速增长产生规模效应，绝对额同比增长10.82%；2023年研发费用率9.51%，相比2022年同期9.85%下降0.34pp，绝对额同比增长17.52%；2023年管理费用率7.29%，相比2022年同期11.83%下降4.54pp，绝对额同比下降24.99%；经营性现金流同比下降5.55%。公司各项财务指标表现良好。 长效干扰素乙肝功能性治愈即将申报，抗病毒&免疫管线继续推进。公司基于四大技术平台，已发展了围绕病毒性肝炎（丙肝/乙肝）、肝脏肿瘤、病毒感染和免疫等疾病领域的多元平台。亮点包括以创新药为核心的乙肝功能性治愈药物组合研发，围绕抗病毒、乙肝表面抗原抑制、免疫调节等多种机制，自主研发布局重组蛋白、单克隆抗体、siRNA等。2023年公司研发投入总计1.73亿元，同比增长12.45%，占比营收12.22%。目前培集成干扰素α-2用于低复制期慢性HBV感染3期临床试验项目完成全部受试随访、出组，我们预计24Q2-Q3有望申报；针对儿童疱疹性咽峡炎的KW-045项目和治疗带状疱疹的KW-051项目处于2期临床，KW-059治疗肝上皮样血管内皮瘤、1类新药KW-027处于1期临床。 盈利预测与投资建议。公司丙肝创新药凯力唯经过国家医保谈判续约，凯力唯报销适应症由基因非1b型扩展为“基因1、2、3、6型”，覆盖国内主要基因型，医保适应症的扩大为该产品提升市场占有率创造了战略性的准入条件。存量产品金舒喜凭借剂型优势及自费属性，可在进一步渠道拓展中冲击10亿级别销售额；PEG长效干扰素预计2025年上市，将为公司收入带来增量；其他多种存量产品为公司业绩提供稳定支撑。基于公司经营现状，我们下调盈利预测。预计2024-2026年归母净利润分别为1.58亿元/2.09亿元/2.82亿元，同比增速分别为35.5%、32.4%、34.8%，对应PE分别36X/27X/20X，维持“买入”评级。 风险提示：销售不及预期的风险；新药研发不及预期的风险；行业政策的风险等。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,160 1,412 1,865 2,434 3,130 增长率yoy（%） 1.4 21.7 32.1 30.5 28.6 归母净利润（百万元） 83 117 158 209 282 增长率yoy（%） -22.3 39.7 35.5 32.4 34.8 EPS最新摊薄（元/股） 0.49 0.68 0.92 1.22 1.65 净资产收益率（%） 4.8 7.7 8.2 10.1 12.5 P/E（倍） 68.3 48.9 36.1 27.3 20.2 P/B（倍） 3.4 3.2 3.0 2.8 2.5 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2024年4月9日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 生物制品 前次评级 买入 4月9日收盘价(元) 33.33 总市值(百万元) 5,697.58 总股本(百万股) 170.94 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 5.02 股价走势 作者 分析师 张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱：zhangjy@gszq.com 分析师 胡偌碧 执业证书编号：S0680519010003 邮箱：huruobi@gszq.com 分析师 宋歌 执业证书编号：S0680523120002 邮箱：songge@gszq.com 相关研究 1、《凯因科技（688687.SH）：利润高速增长符合预期，核心品种价值持续兑现》2024-02-24 2、《凯因科技（688687.SH）：收入利润超预期，核心产品营收持续高增长》2023-10-26 3、《凯因科技（688687.SH）：业绩符合预期，凯力唯快速放量增长强劲》2023-08-25 -46%-34%-23%-11%0%11%23%34%2023-042023-082023-122024-04凯因科技沪深300 2024年04月10日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 1795 1822 1851 2232 2374 营业收入 1160 1412 1865 2434 3130 现金 726 854 677 851 692 营业成本 155 232 246 319 410 应收票据及应收账款 348 423 595 734 975 营业税金及附加 8 10 13 16 22 其他应收款 2 2 4 3 6 营业费用 716 793 1110 1443 1831 预付账款 11 13 19 23 31 管理费用 137 103 173 226 291 存货 149 140 166 230 279 研发费用 114 134 179 231 291 其他流动资产 559 390 390 390 390 财务费用 -22 -18 -39 -45 -52 非流动资产 415 627 661 768 892 资产减值损失 -2 -1 0 0 0 长期投资 4 4 2 0 -1 其他收益 50 11 0 0 0 固定资产 177 191 272 361 455 公允价值变动收益 2 2 2 2 2 无形资产 158 183 186 187 190 投资净收益 9 6 11 14 10 其他非流动资产 76 248 200 220 248 资产处置收益 -3 0 0 0 0 资产总计 2210 2448 2512 2999 3266 营业利润 106 171 196 259 349 流动负债 479 592 547 866 886 营业外收入 0 1 0 0 0 短期借款 14 26 26 26 26 营业外支出 9 25 11 13 14 应付票据及应付账款 366 465 416 725 742 利润总额 98 146 186 247 335 其他流动负债 99 101 105 115 118 所得税 17 9 29 37 45 非流动负债 49 71 66 62 57 净利润 81 137 156 210 290 长期借款 0 27 22 17 13 少数股东损益 -3 21 -2 1 8 其他非流动负债 49 44 44 44 44 归属母公司净利润 83 117 158 209 282 负债合计 528 663 613 927 943 EBITDA 114 163 201 275 378 少数股东权益 6 31 30 31 38 EPS（元） 0.49 0.68 0.92 1.22 1.65 股本 171 171 171 171 171 资本公积 1244 1250 1250 1250 1250 主要财务比率 留存收益 311 394 494 624 804 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 1676 1754 1869 2042 2285 成长能力 负债和股东权益 2210 2448 2512 2999 3266 营业收入(%) 1.4 21.7 32.1 30.5 28.6 营业利润(%) -18.5 60.4 14.7 32.3 34.7 归属于母公司净利润(%) -22.3 39.7 35.5 32.4 34.8 获利能力 毛利率(%) 86.6 83.5 86.8 86.9 86.9 现金流量表（百万元） 净利率(%) 7.2 8.3 8.5 8.6 9.0 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 4.8 7.7 8.2 10.1 12.5 经营活动现金流 134 127 -115 309 9 ROIC(%) 3.6 6.3 7.1 9.0 11.5 净利润 81 137 156 210 290 偿债能力 折旧摊销 37 39 36 49 64 资产负债率(%) 23.9 27.1 24.4 30.9 28.9 财务费用 -22 -18 -39 -45 -52 净负债比率(%) -39.7 -42.7 -30.9 -36.9 -26.3 投资损失 -9 -6 -11 -14 -10 流动比率 3.7 3.1 3.4 2.6 2.7 营运资金变动 50 -35 -255 112 -281 速动比率 3.3 2.8 3.0 2.3 2.3 其他经营现金流 -3 9 -2 -2 -2 营运能力 投资活动现金流 -494 -61 -57 -140 -177 总资产周转率 0.5 0.6 0.8 0.9 1.0 资本支出 75 155 92 103 116 应收账款周转率 3.3 3.7 3.7 3.7 3.7 长期投资 -427 123 2 2 1 应付账款周转率 0.5 0.6 0.6 0.6 0.6 其他投资现金流 -845 217 37 -35 -59 每股指标（元） 筹资活动现金流 -76 9 -5 4 9 每股收益(最新摊薄) 0.49 0.68 0.92 1.22 1.65 短期借款 14 12 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.78 0.74 -0.67 1.81 0.05 长期借款 0 27 -5