1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 全年业绩再创新高，索康尼快速增长实现盈利 事件：特步国际2023年全年收入同比增长10.9%，创历史新高，归母净利润同比增长11.8%。整体业绩表现符合我们此前预期。公司宣派末期股息每股8港仙，全年派息比例为50%。综合考虑，我们预测2024/2025/2026年EPS为0.45/0.53/0.60元，给予目标价6港元，维持“买入”评级。 报告摘要 全年业绩再创新高，业务展现强劲韧性 2023年特步集团录得收入143.46亿元，同比增长10.9%，再创历史新高。拆分来看，大众运动（特步主品牌）收入同比增长7.4%至119.47亿元；专业运动（索康尼和迈乐）收入同比显著增长98.9%至7.96亿元，得益于索康尼的竞争力持续提升从而快速扩张成为首个盈利的新品牌；时尚运动（盖世威和帕拉丁）收入同比增加14.3%至16.03亿元，来自中国内地的收入同比大幅增长224.3%至4.65亿元，内地业务展现强劲韧性。毛利率方面，公司毛利率同比提升0.7pp至42.2%，其中大众运动毛利率同比提升0.7pp至42.0%，专业运动毛利率同比下降2.7pp至40.0%，主要是由于索康尼开放加盟拖累了毛利率，时尚运动毛利率同比提升7.2pp至44.8%，主要是DTC渠道带动毛利率提升。在收入和毛利率提升的影响下，归母净利润同比增长11.8%至10.3亿元。此外，公司去库存进展顺利，存货金额下跌21.6%至17.94亿元，恢复健康水平。同时，经营现金流入净额同比大幅增长119.5%至12.55亿元，营运资金管理高效。门店方面，截至23年末，特步大装店铺在中国内地及海外的数目为6571家，同比净增258家，特步儿童在中国内地有1703家，同比净增183家；索康尼/迈乐在中国内地分别有110/4家门店；盖世威/帕拉丁在亚太地区分别有101/94家品牌店。 索康尼表现优异，期待多品牌协同发展 索康尼在高端专业跑鞋市场迅速渗透，和特步主品牌在价位段上形成互补。通过不断优化渠道加速高线城市扩张，2023年索康尼收入增长实现翻倍，成为公司首个实现盈利的新品牌，在国内及国际重点马拉松赛事总体穿着率排名前三。索康尼的培育成果表明公司在新品牌培育方面取得显著进展，也突显了公司在市场细分和产品创新方面的能力。公司在2023年12月收购索康尼在中国40%的知识产权，并于2024年1月收购Wolverine在2019年合资公司的剩余股权，使合资公司成为特步的全资附属公司。通过战略性地整合合资公司的股权，公司能够最大限度地发挥子品牌与主品牌的协同效应，激发多品牌增长潜力，扩大全球市场份额。未来公司会不断优化品牌零售网络和产品组合，为大众运动消费者提供全面且高性价比产品，为业绩增长夯实基础。 投资建议：公司在品牌发展、多品牌战略及门店拓展等方面都有积极表现，相信未来也有望持续保持稳步增长。综合考虑，我们预测2024/2025/2026年EPS为0.45/ 0.53/0.60元，给予目标价6港元，对应2024年12倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行；新品牌培育不及预期；行业竞争加剧。 人民币百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 12,930 14,346 15,887 17,799 19,798 增长率(%) 29.1% 10.9% 10.7% 12.0% 11.2% 归母净利润 922 1,030 1,144 1,329 1,527 增长率 (%) 1.5% 11.8% 11.1% 16.2% 14.9% 毛利率(%) 40.9% 42.2% 42.2% 42.3% 42.4% 归母净利率(%) 7.1% 7.2% 7.2% 7.5% 7.7% 每股收益(元) 0.37 0.41 0.45 0.53 0.60 每股净资产(元) 3.13 3.36 3.60 3.85 4.14 市盈率 12.44 11.17 10.06 8.66 7.54 市净率 1.46 1.36 1.27 1.18 1.10 股息收益率（%） 4.04 4.42 4.76 5.53 6.36 数据来源：公司资料，安信国际预测 2024年3月20日 特步国际（1368.HK） Table_BaseInfo 公司动态分析 证券研究报告 运动鞋服 投资评级： Xx买入xx 目标价格： 6.0港元 现价(2024-3-19)： 4.95港元 总市值(百万港元) 13,075.21 26,987.07 流通市值(百万港元) 13,075.21 26,987.07 总股本(百万股) 2,641.46 2,630.32 流通股本(百万股) 2,641.46 2,630.32 12个月低/高(港元) 3.6/5.1 8.1/14.8 平均成交(百万港元) 62.67 191.33 股东结构 群成投资有限公司 48.73% 汇添富基金 3.58% 丁水波 2.73% 先锋领航 1.84% 招商基金 1.31% 其他股东 41.81% 总共 100% 股价表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 13.69 13.91 -22.08 绝对收益 14.85 14.06 -37.40 数据来源：WIND、港交所、公司 杨怡然 消费行业分析师 +852-2213 1401 laurayang@eif.com.hk 01002003004005006000.01.53.04.56.07.59.09/22/2310/6/2310/20/2311/3/2311/17/2312/1/2312/15/2312/29/231/12/241/26/242/9/242/23/243/8/24成交额（百万港元）1368.HK恒指相对走势成交额(百万港元)股价及恒指相对走势 2 公司动态分析/特步国际 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 附表：财务报表预测 利润表（人民币百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 收入 12,930 14,346 15,887 17,799 19,798 销售成本 -7,639 -8,296 -9,190 -10,271 -11,405 毛利 5,292 6,050 6,698 7,528 8,393 销售费用 -2,690 -3,369 -3,654 -4,094 -4,553 管理费用 -1,454 -1,540 -1,843 -2,065 -2,297 经营溢利 1,464 1,580 1,705 1,950 2,210 财务开支 -91 -145 -107 -94 -78 应占联营公司亏损 -12 15 17 19 22 税前盈利 1,361 1,449 1,615 1,876 2,154 所得税 -449 -416 -468 -544 -625 税后净利润 912 1,033 1,147 1,332 1,530 归母净利润 922 1,030 1,144 1,329 1,527 EPS(元) 0.37 0.41 0.45 0.53 0.60 同比增长率 收入(%) 29.13% 10.94% 10.75% 12.03% 11.23% 归母净利润(%) 1.47% 11.75% 11.06% 16.20% 14.90% 资产负债表（人民币百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 3,414 3,295 4,064 3,514 4,227 应收账款 4,213 4,975 4,775 5,954 5,979 存货 2,287 1,794 2,335 2,167 2,832 其他流动资产 2,424 1,981 1,908 1,857 1,825 流动资产总额 12,338 12,044 13,082 13,492 14,864 固定资产 1,368 1,592 1,886 2,132 2,336 无形资产 723 723 745 767 790 于联营公司投资 190 495 512 531 554 其他非流动资产 2,065 2,966 2,875 2,792 2,717 非流动资产总额 4,155 5,281 5,506 5,692 5,843 总资产 16,494 17,325 18,588 19,183 20,707 应付账款 2,772 2,531 3,260 3,212 3,975 应付即期税项 108 63 68 73 79 其他流动负债 3,765 3,257 3,229 3,216 3,218 流动负债总额 6,645 5,851 6,557 6,502 7,272 衍生金融工具 81 0 0 0 0 递延税项负债 310 243 219 197 177 其他长期负债 1,151 2,309 2,316 2,325 2,334 非流动负债总额 1,542 2,552 2,535 2,522 2,511 总负债 8,187 8,402 9,092 9,024 9,784 股东权益 8,307 8,923 9,495 10,160 10,924 少数股东权益 63 61 61 61 61 （转下页） 3 公司动态分析/特步国际 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 现金流量表（人民币百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 572 1,255 1,673 314 1,520 投资活动现金流 -873 -915 -588 -533 -482 融资活动现金流 -236 -461 -315 -331 -325 现金变化 -537 -122 770 -550 713 期初持有现金 3,930 3,414 3,295 4,064 3,514 汇率变动 21 2 0 0 0 期末持有现金 3,414 3,295 4,064 3,514 4,227 财务数据 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 盈利能力 毛利率 40.9% 42.2% 42.2% 42.3% 42.4% 归母净利率 7.1% 7.2% 7.2% 7.5% 7.7% ROE 11.3% 12.0% 12.4% 13.5% 14.5% 营运表现 行销费用/收入(%) 32.0% 34.2% 34.6% 34.6% 34.6% 实际税率(%) 33.0% 28.7% 29.0% 29.0% 29.0% 股息支付率(%) 50.0% 49.5% 50.0% 50.0% 50.0% 库存周转天数 90 90 82 80 80 应付账款天数 109 117 112 110 110 应收账款天数 122 117 115 115 115 杠杆比率 资本负债率 49.6% 48.5% 48.9% 47.0% 47.2% 总资产/股本 2.0 1.9 2.0 1.9 1.9 利息覆盖倍数 12.5 8.5 10.7 12.5 14.5 资料来源：公司资料，安信国际预测 4 公司动态分析/特步国际 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 客户服务热线 香港：2213 1888 国内：40086 95517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载